特别评论：2014房地产市场回暖筑底,2015房企分化将继续

共6页，第1页 特别评论 2014房地产市场回暖筑底，2015房企分化将继续 评级业务部 马小明 电话：010-88090030 邮箱：maxiaoming@chinaratings.com.cn 唐海亮 电话：010-88090141 邮箱：tanghailiang@chinaratings.com.cn 谷仕平 电话：010-88090063 邮箱：gushiping@chinaratings.com.cn 第 31 期（总第444期） 2015年3月 中债资信评估有限责任公司是国内首家采用投资人付费营运模式的新型信用评级公司，按照“独立、公正、创新、专业”的宗旨为投资人提供信用评级、信用风险评估与管理咨询等服务。 公司网站：www.chinaratings.com.cn 电 话：010-88090001 地 址：北京市西城区金融大街28号院盈泰中心2号楼6层 观点简述： 在“930新政”及降息降准等作用下，2014年四季度以来房地产市场呈现一定筑底复苏迹象，相对领先的销售量价环比指标均有回升，在政策市场化宽松的基调下，预计2015年市场回暖进程将延续，但考虑到较大的累计库存压力，不存在大幅反弹基础，未来整体存在一定回升上限。建设指标方面，2014年四季度市场拿地开工延续负增长态势，进而影响全年投资拖累宏观经济表现，考虑到新开工规模的相对有限以及投资情况的滞后反映，预计2015年其仍将对宏观经济运行构成一定压力。 从目前发布业绩预告的上市房企来看，2014年部分大型房企业绩表现尚佳，但预计多数房企将不容乐观，较大程度上反映出了市场需求的调整以及企业成本费用等控制方面的乏力，未来在城市分化加剧的背景下，房企业绩亦将分化明显，行业并购整合、“强者恒强”现象将持续存在，竞争态势进一步加剧。现阶段，行业时代的转换以及宏观经济的新常态一定程度倒逼房企进行模式的创新转型，过去依靠房价单边普涨以及简单复制扩张的路径或将面临困难，跨界合作、资源整合等方式来增多盈利点、提升盈利质量等将成为房企未来核心竞争力体现，而同时，后续创新转型的效果情况亦将成为影响房企未来业绩持续性及信用品质衡量的重要要素。 中国房地产行业展望 共6页，第2页 市场量价——四季度呈一定筑底复苏迹象，2015年将逐步先后探明底部、复苏上行 如在《2015年房地产行业展望》1中预测，在“930新政”及后续降息降准释放流动性的作用下，四季度以来房地产市场呈现一定筑底复苏迹象，尽管同比表现略不明显（成交量仅小幅收窄至-9.1%，房价同比继续下行），但相对领先的环比指标已有所反映，销量季度环比已升至49%，价格环比在2014年末收窄后2015年继续上升至21%。 图1：市场成交量及价格同比分别处筑底与寻底状态 图2：成交量季度环比及价格环比已有所复苏 资料来源：Wind，中债资信整理 资料来源：Wind，中债资信整理 展望2015年，我们维持之前预判，即考虑到2014年市场低迷后的反弹需求，以及货币、政策等方面环境的进一步宽松，房地产成交量（同比）将在上半年率先走出底部。市场供需“博弈”来看，2014年较低水平的新开工规模将形成有限的新增供给，市场仍以去化既有库存为主，供需关系的短期改善有助于房价的即期回暖，考虑到时间滞后影响，房价（同比）将在2015年中之后上行，价格的同向确认将意味着房地产市场的短期复苏行情。 我们认为，2015年到来的回暖将是温和复苏进程，且存在一定回升上限，原因在于市场累计的较大库存压力，截至2014年末全国现房待售面积4.07亿平米，创历史新高，去化周期由2012年末的1.07年快速升至2014年末的1.72年2。全国十大城市商品房存销比指标来看，2015年2月初仍为15个月左右相对高位，再考虑到较多的三四线城市，市场去化压力仍将需较长时间消化，未来中期内其不存在大幅反弹的基础。 开工投资——四季度拿地开工延续负增长态势，进而影响全年投资拖累宏观经济表现，2015年其仍将一定程度承压 四季度以来房地产市场土地购置及新开工规模延续之前负增长态势，截至2014年末全国土地购置及新开工累计同比均下滑14%，导致行业全年投资增速大幅下滑9.3个百分点至10.5%，进而拖累全国固定资产投资增速近4个百分点。 1 详见中债资信《中国房地产行业展望——“双周期”下的市场调整，城市、企业分化进一步加大》。 2 此处去化周期的测算中分子分母均使用现房面积数据。 中国房地产行业展望 共6页，第3页 图3：拿地及新开工延续负增长态势 图4：房地产投资拖累整体宏观经济表现 资料来源：Wind，中债资信整理 资料来源：Wind，中债资信整理 随着房企以价换量策略的逐步实施以及信贷、调控政策的进一步宽松，企业拿地意愿同比将有所增强，但由于地市变化滞后于房市，且房企大多收缩三四线城市布局至核心一二线城市，故预计2015年市场整体土地购置面积增速将相对较小。新开工指标的滞后时间相对更长，2014年负增长的土地购置仍将制约开工规模，故2015年新开工改善亦有限，仅表现为一定程度的跌幅收窄。受以上两要素影响，2015年房地产行业投资增长仍将继续放缓，预计全年或在8%左右附近水平，亦对宏观经济运行构成一定压力。 城市分化——未来一线城市市场竞争仍将激烈、二线继续分化、三四线前景黯淡 2014年四季度以来全国各线城市房地产市场表现符合之前展望预期，即一线城市因较低的库存压力及较强的人口吸附能力，其市场量价表现的回暖进程已率先启动，而二、三四线城市则因压力不同市场反映依次滞后。 图5：一线城市市场已率先回暖 图6：一线城市房价环比已率先回升 资料来源：Wind，中债资信整理 资料来源：Wind，中债资信整理 中国房地产行业展望 共6页，第4页 一线城市方面，2014年末北上广深四城去化周期分别为8.5个月、7.1个月、10.5个月和7.7个月，存在一定差异，但安全边际均较高，且因产业结构丰富人口吸附能力很强，整体趋同性较大，在2014年市场调整背景下房价仍能维持正增长，预计2015年价格回升动力相对较强。一线城市的相对安全使得市场竞争较为激烈，推升土地价格不断升高，地王频出，进而形成新的风险，即快速攀升的地价与有限上升的房价不断压缩市场主体盈利空间，对进入一线城市房企的资源获取及项目运作能力形成一定的挑战。 二线城市方面，其整体库存压力大于一线，市场回暖相对滞后且强度较弱。不同于表现趋同的一线城市，分化仍将为二线城市市场表现的主基调，不同库存压力的城市后续表现差异较大。同时，二线城市亦为以价换量的主战场，在相对平稳的区域市场环境中，以价换量效果将较好，预计成交量仍将平稳回升，而部分供需关系较恶劣的二线城市，市场量价表现则均难言乐观。截至目前观察，合肥、厦门、武汉、郑州等城仍保持较大安全边际空间，而天津、沈阳、宁波、长春、大连等城依旧存在去化风险。部分核心二线城市中房企亦面临类似一线城市的地价房价剪刀差性的盈利风险，而剩余多数城市的区域供需失衡隐患则需重点关注。 三四线城市方面，其整体库存压力最大，多数去化周期在3年以上，考虑到城市人口吸附能力很弱、经济结构单一卖地意愿依旧强烈，供需矛盾中短期难以解决，未来整体市场前景黯淡，房企将面临较大的项目去化风险。 楼市政策——市场化调控及长效调控机制的思路依旧延续 2014年底以来房地产市场政策面相对宽松，主要相关政策的出台是前期政策思路的进一步实施和深化，符合中债资信在年初展望中的判断，政策仍符合市场化、服务于宏观经济和分类调控的特性。2014年12月中央经济工作会议召开，会议指出主动适应经济发展新常态，促进经济平稳健康发展和强调全面深化改革。会议中并未明确提及房地产，这在一定程度上意味着在经济结构调整的背景下房市政策向着市场化调控为主的路径倾斜。2015年1月，达沃斯会议上国务院总理李克强表示，短期内的市场调整是正常的，伴随着城镇化房地产刚性需求是长期的，可见政府希望房地产作为新常态经济中的重要一环能够长期平稳健康发展，同时，总理表示很难出台专门针对房地产市场的政策，预计未来政策市场化宽松将是主基调。2014年12月22日《不动产登记暂行条例》公布，内容涉及不动产登记适用对象、执行部门以及登记程序等内容，将于2015年3月1日起正式施行，其将成为房地产行业后续长效机制建设的重要基础环节。2015年2月5日起央行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，整体流动性或将释放6,000亿元以上，虽然此次降准并非单方面针对楼市，但将有利于进一步提振市场需求。继2014年11月22日后2015年3月1日起央行再次降息，短期有助于房地产市场需求的进一步释放，供给端则利于缓和房企资金压力，但预计市场整体仍将借机去库存。未来，政府仍将有较多政策可期，如进一步扩大放松限购范围、再次降息或降准、相关税费减免、MBS推广以及REITS试点工作的加速推进等。 事实上，市场化调控思路和建立长效调控机制自2013年底确立以来一直得以延续。供给端方面，在增加住房供给的同时，于2014年3月和9月分别在A股市场和银行间债券市场向上市房企开闸； 中国房地产行业展望 共6页，第5页 需求端方面，限购、限贷放松或取消，以MBS等方式支持首套及改善性住房贷款，降息降准政策陆续推出。这使得普通住宅、综合实力较强的房企的融资状况因此得到改善，同时短期将提振房地产市场进而稳定宏观经济增速。 房企表现——2014年房企业绩分化，预计多数房企不容乐观，市场竞争仍逐步回归一二线城市，集中度上升，房企创新转型将持续进行 从2014年主要房企业绩情况来看，部分大型房企目标完成率尚佳，但中小房企整体不容乐观，部分完成率仅在70%以下。在已发布全年业绩的73家上市房企中，37家业绩出现下滑，其中15家业绩亏损，较大程度反映出市场需求的调整以及成本费用等控制方面的乏力。随着三四线城市库存压力及跌价风险的凸显，2012年以来大部分房企选择回归一二线城市，从土地成交情况来看，2014年一、二线城市土地成交占比分别由2013年的8.6%和64.0%升至9.6%和68.0%，进而不断推升一线及部分二线城市土地溢价率。近年来房企市场集中度逐年上升，未来行业并购整合、“强者恒强”的现象将持续存在，竞争态势将进一步加剧，而小型房企在竞争力渐失的情况下后续逐步退出市场的概率在增大。 表1：统计典型房企销售集中度逐年上升 表2：大型房企业绩完成率尚佳 2012年 2013年 2014年 销售额TOP10 12.76% 13.72% 17.19% 销售额TOP20 17.98% 18.88% 23.15% 销售额TOP50 24.57% 26.23% 31.65% 销售面积TOP10 7.72% 8.62% 10.51% 销售面积TOP20 10.38% 11.46% 13.74% 销售面积TOP50 14.21% 15.88% 18.85% 房企 销售计划 实际销售 完成率 房企 销售计划 实际销售 完成率 绿城 600 794 132.33% 绿地 2,400 2,403 100.13% 恒大 1,100 1,315 119.55% 华润 700 693 99.00% 万科 2,000 2,151 107.55% 保利 1,500 1,368 91.20% 招商 500 511 102.20% 世茂 800 702 87.75% 融创 650 659 101.38% 龙湖 570 491 86.14% 碧桂园 1,280 1,288 100.63% 富力 700 544 77.71% 中海 1,120 1,126 100.54% 花样年 150 102 68.00% 远洋 400 401 100.25% 雅居乐 700 441 63.00% 资料来源：CRIC，中债资信整理 资料来源：公开资料，中债资信整理 在房地