中广核电力有限公司新报道：安全的昂贵选择

2015年1月13日 亚洲日报中广核电力有限公司启动中性覆盖新报告：安全的昂贵选择CFA戴戴（Dave Dai）/研究分析师/ 852 2101 7358 / dave.dai@credit-suisse.com马然/研究分析师/ 852 2101 6653 / ran.ma@credit-suisse.com●我们首次覆盖中广核电力（CGN），基于贴现现金流的目标价为3.20港币，给予中性评级。尽管中广核可能是中国核增长假设的主要受益者，但尽管存在一些不确定性，估值仍接近牛市收益。●过去，核电的利用率很高，需求风险也很有限。这样的收益可见性已经证明，核电是比其他公用事业部门更稳定的商业模式，而其他公用事业部门面临各种需求/政策风险。●但是，一些风险也不容忽视。我们看到中广核在辽宁和福建等欠发达省份的项目存在利用率不确定性。其他变量包括核关税，铀价和第三代项目的回报。核事故是主要的工业风险。最后，由于产能催化剂有限，中广核也可能在2017年后面临缓慢的产能增长。●即使假设完全使用，而没有需求风险，估值对中国同行或全球大型公用事业股也不有吸引力。对于中国，我们更喜欢风能和天然气。一些不确定性。但是，一些风险也不容忽视。我们看到中广核在辽宁和福建等欠发达省份的项目的利用率存在不确定性（2015财年归属运营能力的比例分别为13％和11％）。其他变量包括核关税，铀价和第三代项目的回报。核事故是主要的工业风险。鉴于建设时间为五到六年，中广核还可能在2017年后面临缓慢的产能增长。如果中广核集团从其母公司购买防城港项目，那么未来五年的产能上行空间将仅为10％。任何其他新的绿地项目都将花费5到6年的时间才能实现盈利。图1：标准化的使用小时数（维护之前）8,8008,6008,4008,2008,0007,8007,6007,4007,200注1：中广核电力有限公司经营和管理核电站。中广核是中国最大的核单位运营商。中广核电力是广东省，福建省和辽宁省的核电站，是中国广核集团公司的子公司。开始覆盖。我们首次覆盖中广核电力，基于贴现现金流的目标价为3.20港币，评级为中性。作为按装机容量计算的中国最大核电运营商，我们预计，由于对环境的关注和能源多元化的推动，中广核电力将成为中国恢复核增长的主要受益者。但是，尽管存在一些不确定性，但其当前估值已接近牛市收益。更高的收益可见度。中广核在中国的电力采购调度订单中处于有利地位，过去核电的使用时间长且需求风险有限。这样的收益可见性已经证明，核电是比其他公用事业部门（包括风能，天然气和IPP）更稳定的商业模式，其他公用事业部门面临各种需求/政策风险。广东福建辽宁资料来源：瑞士信贷（Credit Suisse）估计。估值上行空间有限。我们在整个生命周期中均采用DCF方法（7％WACC）建模来评估CGN，并结合了后期退役成本的影响。即使假设完全使用，而没有需求风险，估值对中国同行或全球大型公用事业股也不有吸引力。在牛市情况下，中广核的盈利可能会比我们目前的预测高12-17％，而基于DCF的公允价值将为3.70港元，这表明当前股价上涨空间有限。股价的潜在上涨空间远小于我们对2015年其他许多中国公用事业股（例如风能和天然气）的预测。我们更倾向于风电运营商和城市燃气图2：牛市和基本情况的收益与估值 2015E 2016E TP牛市7,270 8,439 3.70基本案例6,240 7,536 3.20涨幅（％）17％12％15％资料来源：瑞士信贷估计图3：中国公用事业的P / E-EPS矩阵15E P / B（x）3.02.52.01.51.00.50.00.05.010.015.020.025.0资料来源：公司数据，瑞士信贷估计。本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。 因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。 投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。-页 之4-提及的公司（价格截至2015年1月9日）中广核电力有限公司，Ltd. （1816。香港，HK $ 3。38，中性[V]，目标价3港元。2）重要的全球披露披露附录我，CFA戴夫戴（Dave Dai）证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有标的公司和证券的个人观点；（2）我的薪酬中没有，有或将有任何直接或间接关系对本报告中表达的具体建议或观点。负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。 中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。水电没有吸引力中广核加油站IPS协议CGN（公牛）计划书风有魅力15E ROE（％）bbg / RIC1816香港/ 1816.HK等级（上一个等级）N（NA）[V]已发行股票（百万）45,449每日交易量-600万平均（百万）382.2日交易价-600万平均（百万美元）169.7自由流通量（％）41.6大股东中国广核集团价格（15 Jan 15，HK $）3.38TP（上一个TPHK $）3.20（NA）美东时间。锅。 ％chg。至TP(5)52周范围（港元）3.62 -交易上限（港币/美元bn）153.6/性能1M 3M1200万绝对(%)(4.5)——相对的(%)(11.1)——年12 / 12A 12 / 13A 12 / 14E 12 / 15E12 / 16E收入（元）mn）17,575 17,365 20,249 22,46527,820息税折旧摊销前利润（人民币mn）11,084 10,845 12,731 13,87816,886净利润（元）mn）4,145 4,195 5,486 6,2407,536每股收益（人民币）0.17 0.15 0.12 0.14 0.17-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用-共识每股收益（元）不适用不适用0.13 0.14 0.17每股盈利增长（％）（42.7）（7.2）（21.2）13.7 20.8市盈率（x）16.4 17.6 22.4 19.7 16.3股息收益率(%)14.01.01.51.72.0EV / EBITDA（X）17.718.013.717.014.0P / B（x）4.2 3.2 2.3 2.22.0股本回报率（％）24.6 21.3 14.5 11.4 12.7净债务（现金）/权益(%)304.3229.481.6144.8133.2 2015年1月13日 亚洲日报*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力的中性股吸引力降低，而表现欠佳的投资机会则不足。 截至2012年10月2日，美国S. 加拿大以及欧洲和欧洲的评级均基于相对于分析师覆盖范围的股票总回报率，该范围包括相关行业内分析师所覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最有吸引力，中性卖空代表不那么吸引，而跑赢大盘代表最具吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；美国2012年10月2日之前 S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰的股票，绝对总收益计算中包含12个月的滚动收益率，分别为15％和7。5％的门槛分别替换了优于大市和低于大市股票评级定义中的10-15％。 15％和7。5％的阈值分别替换了中性股票评级定义中的+ 10-15％和-10-15％。 在2012年12月10日之前，日本的评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益。2受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*（54％的银行客户）中立/持有*（50％的银行客户）跑输/卖出*（43％的银行客户）受限制的*就纽约证券交易所和纳斯达克评级分布披露要求而言，我们优于大盘，中性和弱于大盘的股票评级分别对应买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是根据相对的基础确定的。 （请参阅上面的定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标，当前持有量和其他个人因素。瑞士信贷的政策是根据主题公司，行业或市场的发展情况，在其认为适当的情况下更新研究报告，这可能会对本文所述的研究观点或观点产生重大影响。瑞士信贷的政策仅是发布公正，独立，明确，公平且不会误导的投资研究。有关更多详细信息，请参阅瑞士信贷关于投资研究的利益冲突管理政策：http://www.csfb.com/research-and-analytics/disclaimer/managing_conflicts_disclaimer.html瑞士信贷不提供任何税务建议。本文中有关任何美国联邦税的任何声明均不得用于或避免被任何纳税人使用，也不得将其用于避免任何处罚的目的。目标价：中广核电力股份有限公司（1816.HK）（12个月）方法：我们对中广核电力的目标价为3.20港元，是基于现金流量折现法，加权平均资本成本为7％（股本成本为11％，债务成本为5.5％，债务权益比为1.5倍）以及零终端的情况下得出的增长。风险：我们对中广核电力目标价3.20港元的主要风险包括：（1）减少使用小时； （2）改变国家核政策； （3）全球核事故； （4）燃料成本和其他成本的增加以及（5）核电建设进度的延迟请参阅公司的披露网站，网址为https://rave.credit-suisse.com/disclosures，以了解目标价格方法和风险部分中通常使用的缩写的定义。有关完整的公司名称，请参见“提及的公司”部分46%该标的公司（1816.HK）当前或在本报告发布之日前的12个月内是瑞士信贷的客户。瑞士信贷在过去12个月内为该公司（1816.HK）提供了投资银行服务。在过去的12个月中，瑞士信贷曾管理或共同管理目标公司（1816.HK）的证券公开发行。瑞士信贷已在过去12个月内从标的公司（1816.HK）获得了与投资银行相关的补偿38%瑞士信贷预计将在未来3个月内从标的公司（1816.HK）收到或打算寻求与投资银行相关的补偿。重要的区域披露14%新加坡接收人应就本研究报告引起的任何事宜与瑞士信贷银行新加坡分行联系。撰写本报告的分析师在过去的12个月内没有访问有关公司（1816.HK）的重大业务2%以下缩写表示对某些加拿大证券的限制：NVS-非表决权股票； RVS-限制性投票股份； SVS--下属投票份额。从不与瑞士信贷有关联的加拿大投资交易商那里收到此报告的个人应被告知，如果该报告是自己的报告，则该报告可能不包含非关联加拿大投资交易商将要进行的监管披露。 2015年1月13日 亚洲日报*按地区划分的相关基准：截