敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年10月26日 恒瑞医药（600276.SH） 医药生物 三季度业绩超预期，新老品种多点开花 ——恒瑞医药（600276.SH）2018年三季报点评 公司简报 ◆事件： 公司发布18年三季报，前三季度实现收入124.59亿元、归母净利29.12亿元、扣非归母净利27.79亿元，分别同比增长23.77%、25.10%、22.16%；实现EPS 0.79元，业绩超出市场预期。 ◆点评： 新老品种多点开花，业绩增速逐季提升。公司18Q1到Q3单季度收入增速分别为22%/23%/26%，归母净利润增速分别为17%/26%/33%，逐季提升趋势明显。我们预计公司业绩增速持续提升得益于19K、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇等新品种的上市逐步放量，未来几年将加快放量。另外，多西他赛、伊立替康、阿帕替尼等原有大品种仍然有较快增长。 研发投入在高基数上高增长，重磅创新药进入收获期。公司18Q1-3研发费用达17.4亿，同比增长40%，相比于18H1的27%，增速在高基数基础上继续提升。18Q1-3研发费用占营收比重提升至13.94%。公司在研管线数量和质量均为国内一流，其中19K、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇等重磅新品今年先后获批， 还有26个品种纳入优先审评，有望陆续获批。其中PD-1有望国产首家获批，肝癌、胃癌、肺癌等适应症正处在2、3期，后续适应症拓展空间较大。公司在研创新药有2个处于生产申报阶段，11个处于3期临床，6个2期临床，19个1期临床，11个获批临床，储备极其丰富。 制剂出口稳步拓展，海外产品线逐渐丰富。公司今年已获得磺达肝癸钠、塞替派和地氟烷三个品种的ANDA批准，托伐普坦片获得暂时批准。这四个品种竞争格局优良，竞争对手都在3家以内，预计将实现较高的利润水平。目前，公司已经有13个品种获FDA批准，主要集中在抗肿瘤和麻醉领域，产品互补性强，协同效应显著。 ◆盈利预测与投资评级：公司是中国创新药龙头企业，重磅品种陆续获批上市放量，同时创新药在研产品管线丰富，长期空间巨大。我们维持预测18-20年EPS为1.07元、1.39元、1.77元，同比增长22%、30%、27%，现价对应18-20年PE为53、41、32倍，维持“增持”评级。 ◆风险提示：新品审批进度不达预期；创新药研发失败的风险；竞争加剧。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 11,094 13,836 16,932 20,864 25,486 营业收入增长率 19.08% 24.72% 22.38% 23.22% 22.16% 净利润（百万元） 2,589 3,217 3,938 5,134 6,533 净利润增长率 19.22% 24.25% 22.41% 30.39% 27.24% EPS（元） 0.70 0.87 1.07 1.39 1.77 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.90% 20.93% 20.23% 21.22% 21.63% P/E 81 65 53 41 32 P/B 16.9 13.6 10.7 8.6 6.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年10月25日 增持（维持） 当前价：56.80元 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 宋硕 (执业证书编号：S0930518060001) 021-52523872 songshuo@ebscn.com 联系人 王明瑞 wangmingrui@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 36.82 总市值(亿元)：2091.63 一年最低/最高(元)：48.79/83.29 近3月换手率：36.68% 股价表现(一年) -30%0%30%60%90%09-1712-1704-1807-18恒瑞医药沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -0.27 -9.20 33.34 绝对 -6.61 -20.01 14.02 资料来源：Wind 相关研报 白蛋白紫杉醇获批，高端仿制继续助力增长——恒瑞医药（600276.SH）公告点评 ····································· 2018-09-09 重磅创新药吡咯替尼获批，创新驱动业绩加速成长——恒瑞医药（600276.SH）公告点评 ····································· 2018-08-19 内生较快增长，迎来创新药密集收获期——恒瑞医药（600276.SH）2018年中报点评 ····································· 2018-08-14 2018-10-26 恒瑞医药 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 附录： 图1：公司18Q3营收增速明显提升 图2：公司18Q3归母净利增速明显提升 资料来源：公司公告、光大证券研究所 资料来源：公司公告、光大证券研究所 表1：公司主要品种样本医院销售额增长情况（众多重磅品种保持高速增长，已标黄） 治疗领域 药品名称 恒瑞样本医院 销售额 单季度同比增速 2017年 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 抗肿瘤 多西他赛 5.64亿元 -3.19% 2.93% 13.89% 8.27% 26.65% 24.72% 替加氟+吉美嘧啶+奥替拉西，复方 2.00亿元 -11.49% -4.20% -12.36% -11.14% 3.33% 14.84% 奥沙利铂 2.33亿元 -1.37% 2.09% 3.24% -5.68% -3.91% -4.71% 卡培他滨 1.00亿元 10.63% -0.95% -14.48% 14.80% 22.94% 10.30% 托烷司琼 3319万元 -15.16% -16.63% -26.46% -29.50% -32.37% -29.88% 唑来膦酸 3883万元 -22.67% -12.79% -8.10% -29.71% -18.85% -20.30% 来曲唑 1.48亿元 3.50% 4.22% 9.29% 4.19% 6.25% 7.50% 伊立替康 3.11亿元 14.38% 15.67% 23.25% 18.11% 23.99% 29.57% 阿帕替尼 1.60亿元 191.77% 131.28% 93.75% 58.92% 63.95% 54.03% 培门冬酶 7407万元 22.07% 10.12% 13.83% 6.96% 10.67% -7.47% 左亚叶酸 2928万元 -24.04% -31.06% -1.00% -14.38% -11.20% 30.88% 长春瑞滨 459万元 57.50% 44.69% 31.30% 31.32% 89.74% 136.27% 环磷酰胺 1581万元 8.54% 4.02% 11.94% 1.68% 154.46% 205.13% 手术麻醉 右美托咪定 6.38亿元 30.34% 16.97% 13.88% 1.52% 3.66% 6.17% 苯磺酸阿曲库铵 4.79亿元 5.31% 8.33% 10.55% 1.64% 1.48% 11.21% 七氟烷 3.89亿元 22.74% 4.31% 2.30% -14.43% -12.70% 9.81% 布托啡诺 7918万元 24.57% 17.72% 19.10% 89.12% 159.78% 283.23% 阿曲库铵 847万元 -20.35% -9.57% -4.41% -10.76% 12.66% -5.12% 造影剂 碘克沙醇 4.16亿元 35.71% 25.92% 51.17% 35.78% 43.31% 58.34% 碘佛醇 4.15亿元 23.03% 14.48% 13.98% 4.80% 7.56% 9.54% 钆特酸葡胺 1789万元 3981.33% 874.36% 381.52% 372.28% 280.27% 222.18% 罂粟乙碘油 2089万元 534.51% 62.77% 抗感染 卡泊芬净 847万元 4720.10% 克拉霉素 7715万元 -13.71% -12.68% -7.22% -12.21% -13.63% -16.27% 头孢噻利 1.56亿元 40.78% 11.26% -0.85% 13.17% -4.17% 11.47% 达托霉素 240万元 500.55% 302.27% 2018-10-26 恒瑞医药 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 其他 氯化钠+醋酸钠+枸橼酸钠+氯化钾+氯化镁+葡萄糖酸钙+葡萄糖，复方 2.37亿元 -9.97% -12.16% -6.74% -15.56% -8.84% -1.66% 非布司他 5567万元 77.47% 58.81% 79.37% 119.74% 148.06% 141.01% 葡萄糖+电解质，复方 2241万元 -4.72% 38.77% 39.72% 74.19% 74.47% 42.37% 艾瑞昔布 4656万元 73.80% 44.52% 40.22% 57.60% 92.58% 117.21% 资料来源：PDB、光大证券研究所 图3：公司研发支出占营收比例持续提升 资料来源：公司公告、光大证券研究所 表2：恒瑞医药在研创新药品种概览 所处阶段 药品名称 适应症 备注 获批上市 吡咯替尼 HER2阳性乳腺癌 EGFR/HER2抑制剂 申请上市 注射用卡瑞利珠单抗（SHR-1210） 晚期实体瘤 PD-1单抗 注射用甲苯磺酸瑞马唑仑 镇痛 GABAa受体激动剂 3期临床 注射用卡瑞利珠单抗（SHR1210） 晚期食管癌 晚期肝细胞癌 非小细胞肺癌（联合培美曲塞加卡铂） 晚期肝细胞癌（一线，联合FOLFOX4） PD-1单抗 SHR3680片 激素敏感性前列腺癌 AR受体拮抗剂 阿帕替尼 晚期肝细胞癌 晚期肺癌 VEGFR2抑制剂 法米替尼 晚期非鳞、非小细胞肺癌 晚期结直肠腺癌 VEGFR/PDGFR抑制剂 贝伐珠单抗注射液 非鳞非小细胞肺癌（联合紫杉醇/卡铂） VEGF单抗 硫酸氢伊伐布雷定缓释片 中-重度慢性心力衰竭合并左心室收缩功能不全 Funny通道阻滞剂 海曲泊帕乙醇胺片 原发免疫性血小板减少症 TPOR激动剂 恒格列净 2型糖尿病 SGLT2抑制剂 瑞格列汀 2型糖尿病 DPP-4抑制剂 帕拉米韦三水合物氯化钠注射液 成人甲型、乙型流感病毒感染 神经氨酸酶抑制剂 托伐普坦片 低钠血症 加压素受体2拮抗剂 2期临床 注射用卡瑞利珠单抗（SHR-1210） 晚期非小细胞肺癌（联合阿帕替尼） 晚期肝癌（联合阿帕替尼或FOLFOX4） 非小细胞肺癌 小细胞肺癌（联合阿帕替尼） PD-1单抗 2018-10-26 恒瑞医药 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 复发或难治性经典型霍奇金淋巴瘤 复发或难治性结外NK/T细胞淋巴瘤（鼻型） 复发或转移的鼻咽癌患者 胃癌或胃食管交界处癌（一线） 吡咯替尼 非小细胞肺腺癌 EGFR/HER2抑制剂 SHR3680片 晚期去势抵抗性前列腺癌 AR受体拮抗剂 法米替尼 胃肠道间质瘤 晚期或转移性胃肠胰腺神经内分泌瘤 VEGFR/PDGFR抑制剂 SHR0302片 类风湿关节炎 JAK抑制剂 SHR4640片 高尿酸血症、痛风 URAT1抑制剂 1期临床 注射用卡瑞利珠单抗（SHR-1210） 晚期黑色素瘤 复发或转移性鼻咽癌（联合化疗） PD-1单抗 吡咯替尼 HER2表达阳性晚期胃癌 EGFR/HER2抑制剂 M6G 术后镇痛 吗啡-6-葡萄糖醛酸 SHR0532 高