证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 金正大股票代码：002470.SZ 康朴并表推动收入增长，17年下半年业绩下滑较多，18年有望大幅转暖 事项： 公司公告17年全年收入198亿元，同增5.9%，归母净利润7.15亿元，同降29.6%。预计单四季度收入为9亿元，同比下滑30%，归母净利润为-1. 92亿元。此前公告18Q1归母净利同比增长25%-35%至5.2-5. 6亿元。 当前股价：9.29RMB 投资评级推荐 评级变动维持 主要观点 1.康朴并表推动业绩增长，下半年传统复合肥业务下滑较多 考虑康朴并表，公司17年整体销量689万吨，较16年同比增长72万吨。我们预计17年康朴全年贡献营收约23亿，毛利率约40%。剔除康朴以后，公司传统肥料业务营收175亿元，同比下滑4%，毛利率同比微降至16%。 公司17年Q1-Q4单季度收入分别为57.1、67.6、64.4、9.2亿元，同比分别增长23.1%、14.1%、-5.9%、-30.6%。由于康朴从16Q3开始并表，公司17年上半年营收增长主要来自康朴并表，传统肥料业务上半年销售实际同比持平。而17年下半年同口径对比的情况下，公司营收受复合肥整体行业景气不佳拖累，同比下滑较多。 公司17年Q1-Q4单季度毛利率分别为19. 2%、15.3%、12.3%和31.2%，其中Q4毛利率环比大幅改善。我们分析，这是因为Q4传统复合肥业务体量小，康朴的高毛利率植保业务对公司整体毛利率拉升显著，且公司17Q3储备了大量低价尿素库存，也有助于公司毛利率的提升。 康朴并表同时造成了公司销售费用率的大幅增长，公司全年销售费率提升1.9P CT至7.3%，尤其单四季度，在毛利润仅2.77亿元的情况下，公司销售费用3.6亿元对业绩拖累较为明显。 2.18Q1大幅转暖，金丰公社推广顺利 公司此前公告18Q1归母净利润同比增长25%-35%至5.2-5. 6亿元。受益于公司内部的营销改革，公司整体销量预计同增20%-30%，部分受益于17Q3储备的低价原料库存，公司18Q1毛利率有望继续改善。同时公司推出的农业服务平台金丰公社推广顺利，预计目前金丰公社数量已达70余家，托管土地面积增长至100万亩以上。 3.投资建议 我们预计公司18-20年归母净利润分别为11.5/13.6/16.8亿元，对应EPS分别为0.37/0.43/0.53元，目前股价对应PE分别为25/22/18倍，维持“推荐”评级。 4.风险提示 复合肥销售低于预期，金丰公社推广进度低于预期。 总股本(万股) 315,784 流通A股/B股(万股) 258,642/- 资产负债率(%) 40.3 每股净资产(元) 3.0 市盈率(倍) 41.0 市净率(倍) 3.12 12个月内最高/最低价 9.75/6.57 《金正大（002470）：上半年业绩逆势增长，创办金丰公社开启农服新时代》 2017-08-22 证券分析师：曹令 执业编号：S0360513040001 电话：010-66500885 邮箱：caoling@hcyjs.com 联系人：陈凯茜 电话：010-63214656 邮箱：chenkaixi@hcyjs.com -7%6%20%33%17/0417/0617/0817/1017/1218/022017-04-17～2018-04-16 沪深300 金正大 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 化肥 2018年04月18日 金正大公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 4,205 5,353 6,348 7,458 营业收入 19,834 23,404 28,084 33,701 应收票据 8 8 8 8 营业成本 16,631 19,191 23,029 27,635 应收账款 263 310 372 446 营业税金及附加 76 90 108 130 预付账款 2,888 3,333 3,999 4,799 销售费用 1,456 1,568 1,882 2,191 存货 2,771 3,198 3,837 4,605 管理费用 817 960 1,137 1,348 其他流动资产 1,504 1,504 1,504 1,504 财务费用 -8 92 158 215 流动资产合计 11,640 13,706 16,069 18,821 资产减值损失 -6 0 0 0 其他长期投资 250 250 250 250 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 516 516 516 516 投资收益 9 0 0 0 固定资产 4,691 4,201 3,763 3,370 营业利润 914 1,502 1,770 2,183 在建工程 569 569 569 569 营业外收入 26 0 0 0 无形资产 945 945 945 945 营业外支出 7 0 0 0 其他非流动资产 1,060 1,060 1,060 1,060 利润总额 932 1,502 1,770 2,183 非流动资产合计 8,031 7,542 7,103 6,710 所得税 149 240 283 349 资产合计 19,671 21,248 23,172 25,531 净利润 783 1,263 1,487 1,835 短期借款 1,135 1,135 1,135 1,135 少数股东损益 68 109 129 159 应付票据 2,635 2,635 2,635 2,635 归属母公司净利润 715 1,153 1,359 1,676 应付账款 871 1,005 1,206 1,447 NOPLAT 717 1,340 1,620 2,015 预收款项 1,000 1,180 1,417 1,700 EPS(摊薄)（元） 0.23 0.37 0.43 0.53 其他应付款 359 359 359 359 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 475 475 475 475 主要财务比率 流动负债合计 6,475 6,789 7,226 7,751 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 1,042 1,042 1,042 1,042 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 5.9% 18.0% 20.0% 20.0% 其他非流动负债 405 405 405 405 EBIT增长率 -10.2% 87.0% 20.9% 24.4% 非流动负债合计 1,448 1,448 1,448 1,448 归母净利润增长率 -29.6% 61.2% 17.8% 23.3% 负债合计 7,922 8,237 8,674 9,198 获利能力 归属母公司所有者权益 9,412 10,566 11,924 13,600 毛利率 16.1% 18.0% 18.0% 18.0% 少数股东权益 2,336 2,446 2,574 2,733 净利率 3.9% 5.4% 5.3% 5.4% 所有者权益合计 11,749 13,011 14,499 16,333 ROE 7.6% 10.9% 11.4% 12.3% 负债和股东权益 19,671 21,248 23,172 25,531 ROIC 5.8% 9.9% 10.8% 11.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 40.3% 38.8% 37.4% 36.0% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 22.0% 19.8% 17.8% 15.8% 经营活动现金流 1,412 1,241 1,153 1,325 流动比率 179.8% 201.9% 222.4% 242.8% 现金收益 1,185 1,845 2,084 2,442 速动比率 137.0% 154.8% 169.3% 183.4% 存货影响 -25 -427 -640 -767 营运能力 经营性应收影响 -594 -492 -729 -874 总资产周转率 1.0 1.1 1.2 1.3 经营性应付影响 1,921 314 437 524 应收帐款周转天数 5 5 5 5 其他影响 -1,076 0 0 0 应付帐款周转天数 19 19 19 19 投资活动现金流 -944 0 -1 -1 存货周转天数 60 60 60 60 资本支出 -771 0 -1 -1 每股指标(元) 股权投资 -16 0 0 0 每股收益 0.23 0.37 0.43 0.53 其他长期资产变化 -156 0 0 0 每股经营现金流 0.45 0.39 0.37 0.42 融资活动现金流 1,957 -92 -158 -215 每股净资产 2.98 3.35 3.78 4.31 借款增加 635 0 0 0 估值比率 财务费用 8 -92 -158 -215 P/E 41 25 22 18 股东融资 1,291 0 0 0 P/B 3 3 2 2 其他长期负债变化 23 0 0 0 EV/EBITDA 24 15 13 11 资料来源：公司报表、华创证券预测 金正大公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 化工组团队介绍 组长、首席分析师：曹令 工学硕士。2011年加入华创证券研究所。2013年、2016年新财富最佳分析师第四名，2016年金牛最佳分析师第三名。2017年新财富最佳分析师第三名。 分析师：刘和勇 复旦大学经济学硕士。2014年加入华创证券研究所。 研究员：冯自力 中国科学院管理科学与工程硕士，丹麦奥尔堡大学创新管理硕士（第二学位）。2015年加入华创证券研究所。 研究员：陈凯茜 上海财经大学经济学硕士。2016年加入华创证券研究所。 助理研究员：贺顺利 中国农业大学金融硕士。2017年加入华创证券研究所。 金正大公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 申涛 高级销售经理 010-66500867 shentao@hcyjs.com 杜博雅 销售助理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755-83479862 luoyingyin@hcyjs.com 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 朱研 销售助理 0755-83024576 zhuyan@hcyjs.com 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 朱登科 高级销售经理 021-20572548 zhudengke@hcyjs.com 杨晶 高级销售经理 021-20572582 yangjing@hcyjs.com 张佳妮 销