2018年中报业绩预增点评：内生持续较快增长，现金流大幅改善超预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年7月17日 润达医疗（603108.SH） 医药生物 内生持续较快增长，现金流大幅改善超预期 ——润达医疗（603108.SH）2018年中报业绩预增点评 公司简报 ◆事件： 公司披露业绩预增公告：18H1预计营收为27.95亿元（+58%），预计归母净利润为1.35~1.54亿元，同比增长40~60%；扣非归母净利润为1.35~1.53亿元，同比增长45~65%，业绩符合我们和市场预期。经营性现金流净额预计为1.63亿元，经营现金流情况超我们和市场预期。 ◆点评： 内生外延双双驱动营收和净利润继续快速增长。公司预计18H1营收和扣非净利润分别实现58%和55%（取估计中值）的增长，继续保持良好态势。增长主要来自内生增长以及去年长春金泽瑞和北京东南的并表贡献，根据业绩承诺情况以及并购相应新增的资金成本，预计内生扣非净利润增长约为25%，并购贡献约30%左右增长。公司整体综合服务业务市场接受度逐步提高，新增签约客户也在快速执行中，这也是整体收入快速增长的主要原因。此外，自产产品借助公司的强渠道估计有30%以上增长。 经营性净现金流大幅改善为正，凸显公司现金流管理成效以及行业话语权提升。公司18H1经营性现金流净额高达1.63亿元，相比去年同期-0.92亿元有大幅改善。单季度来看，18Q2经营性现金流净额预计达1.67亿元，明显高于净利润。公司经营性现金流已自17Q4开始持续改善，参考18Q1情况，我们预计主要原因是公司加强了医院端的应收账款管理，同时利用规模优势延长上游供应商的应付账期，让供应商承担更多安全库存。此外，公司内部库存也加强管理，尤其新并购子公司改善明显。综合来看，公司改善现金流的努力正在逐步收到成效，下半年仍可预期持续的现金流改善。 ◆盈利预测和估值： 考虑前期并购尚未落地，我们维持18-20年EPS为0.57/0.77/1.02元，同比增51%/35%/32%，现价对应18PE为20x。若考虑前期并购的利润增厚和增发摊薄，则18-20年EPS 增厚为0.65/0.85/1.11元，同比增71%/31%/31%，现价对应18PE为18x。高成长低估值，维持“买入”。 ◆风险提示： IVD耗材降价超预期；并购标的业绩不达承诺的商誉减值风险。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,165 4,319 5,963 8,063 9,714 营业收入增长率 32.91% 99.51% 38.07% 35.22% 20.48% 净利润（百万元） 116 219 331 446 590 净利润增长率 26.88% 88.26% 51.09% 34.68% 32.32% EPS（元） 0.20 0.38 0.57 0.77 1.02 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.50% 9.58% 12.97% 18.20% 18.72% P/E 57 30 20 15 11 P/B 3.2 2.9 2.6 2.7 2.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年07月16日 买入（维持） 当前价/目标价：11.52/14.92元 目标期限：6个月 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-22167311 linxiaowei@ebscn.com 梁东旭 (执业证书编号：S0930517120003) 0755-23915357 liangdongxu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 5.80 总市值(亿元)：66.76 一年最低/最高(元)：9.67/17.77 近3月换手率：31.03% 股价表现(一年) -50%-33%-15%3%20%07-1710-1701-1804-18润达医疗沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -6.60 -16.89 -26.68 绝对 -14.10 -25.73 -32.92 资料来源：Wind 相关研报 收购强化华东区域优势，提升实验室综合服务能力——润达医疗（603108.SH）重组公告点评 ····································· 2018-05-16 内生+外延持续高增长，现金流继续改善--润达医疗（603108.SH）18年一季报点评 ····································· 2018-04-26 出售麦迪医疗股权，提升资金使用效率 ····································· 2018-03-31 2018-07-17 润达医疗 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,165 4,319 5,963 8,063 9,714 营业成本 1,556 3,103 4,261 5,794 6,971 折旧和摊销 105 163 201 231 259 营业税费 7 18 25 33 40 销售费用 205 372 513 690 826 管理费用 164 292 403 542 639 财务费用 51 107 138 187 193 公允价值变动损益 0 -8 0 0 0 投资收益 14 9 21 37 58 营业利润 174 381 644 835 1,071 利润总额 180 387 650 841 1,077 少数股东损益 16 78 157 185 218 归属母公司净利润 116 219 331 446 590 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 4,108 7,125 8,609 9,847 11,007 流动资产 2,722 3,839 4,883 6,121 7,287 货币资金 920 550 894 1,209 1,457 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 925 1,867 1,952 2,190 2,546 应收票据 8 27 21 36 46 其他应收款 79 77 113 150 176 存货 674 1,041 1,569 2,083 2,507 可供出售投资 6 10 18 11 13 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 194 552 563 582 611 固定资产 567 762 777 729 658 无形资产 37 33 36 39 42 总负债 1,886 4,377 5,436 6,595 6,835 无息负债 593 1,413 2,318 2,894 3,387 有息负债 1,292 2,964 3,119 3,701 3,447 股东权益 2,222 2,749 3,172 3,253 4,173 股本 322 580 580 580 580 公积金 1,341 1,065 1,099 1,143 1,202 未分配利润 454 642 896 1,200 1,605 少数股东权益 105 462 618 803 1,021 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 -125 -88 406 443 558 净利润 116 219 331 446 590 折旧摊销 105 163 201 231 259 净营运资金增加 570 1,360 666 869 875 其他 -917 -1,830 -792 -1,102 -1,165 投资活动产生现金流 -829 -1,750 -55 20 22 净资本支出 -283 -343 -585 -205 -205 长期投资变化 194 552 -11 -19 -29 其他资产变化 -740 -1,959 541 244 256 融资活动现金流 1,668 1,445 13 304 -571 股本变化 228 258 0 0 0 债务净变化 744 1,671 155 582 -254 无息负债变化 377 820 905 576 494 净现金流 714 -393 365 768 10 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%100%0200400600800201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%20%40%60%80%100%120%020004000600080001000012000201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-07-17 润达医疗 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 32.91% 99.51% 38.07% 35.22% 20.48% 净利润增长率 26.88% 88.26% 51.09% 34.68% 32.32% EBITDA增长率 39.28% 106.18% 48.10% 26.36% 20.49% EBIT增长率 36.96% 131.86% 56.24% 29.41% 22.49% 估值指标 PE 57 30 20 15 11 PB 3 3 3 3 2 EV/EBITDA 14 16 11 9 8 EV/EBIT 21 21 14 12 10 EV/NOPLAT 29 27 18 15 13 EV/Sales 2 2 2 1 1 EV/IC 2 2 2 2 1 盈利能力（%） 毛利率 28.10% 28.16% 28.55% 28.14% 28.24% EBITDA率 14.56% 15.05% 16.14% 15.08% 15.08% EBIT率 9.71% 11.28% 12.77% 12.22% 12.42% 税前净利润率 8.30% 8.95% 10.91% 10.43% 11.09% 税后净利润率（归属母公司） 5.38% 5.08% 5.55% 5.53% 6.08% ROA 3.22% 4.17% 5.67% 6.41% 7.34% ROE（归属母公司）（摊薄） 5.50% 9.58% 12.97% 18.20% 18.72% 经营性ROIC 5.69% 6.61% 8.51% 9.77% 10.78% 偿债能力 流动比率 1.65 1.20 1.19 1.19 1.38 速动比率 1.24 0.88 0.81 0.78 0.90 归属母公司权益/有息债务 1.64 0.77 0.82 0.66 0.91 有形资产/有息债务 2.75 1.78 2.07 2.07 2.55 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.20 0.38 0.57 0.77 1.02 每股红利 0.04 0.08 0.17 0.22 0.28 每股经营现金流 -0.22 -0.15 0.70 0.76 0.96 每股自由现金流(FCFF) -0.99 -1.93 -0.83 -0.15 0.20 每股净资产 3.65 3.95 4.41 4.23 5.44 每股销售收入 3.74 7.45 10.29 13.91 16.76 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2018-07-17 润达医疗 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准