九州通2016年年报及2017年1季报点评：业绩保持快速增长，持续受益于两票制

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 2016年，公司实现营收615.6亿元，同比增长24.13%；归属上市公司净利8.77亿元，同比增长26.23%；扣非后净利8.26亿元，同比增长43.08%；EPS为0.54元。2017年一季度，实现营收188.1亿元，同比增长21.80%，归属上市公司净利1.86亿元，同比增长31.31%；扣非后净利1.72亿元，同比增长32.44%；EPS为0.11元。 一、 二、分析与判断  公司业绩符合预期，一季度继续保持高速增长 公司营业收入保持较快增长，核心业务西药、中成药配送业务保持20%以上增长。净利润增速高于营业收入增速，一是核心业务毛利率较去年同期提升0.68个百分点，主要是公司加大与优质供应商的合作力度以及大力拓展终端业务等因素所致，同时公司在管理费用等方面控制良好。一季度业绩继续保持30%以上的快速增长，未来公司仍将持续受益于两票制等政策推进，行业集中度不断提升，业绩增速保持高于行业增长。  医院纯销业务比例不断提升，仍有较大提升空间 2016年公司医院纯销业务实现营业收入达到了195亿元，其中二级以上医院销售增长迅速，实现收入128亿元，增速达到38.5%。目前医院市场虽然竞争激烈，医院新开户有一定难度，但凭借公司出色的物流等综合服务能力以及丰富的上游厂家品种资源，公司新增开户增速明显，2016年二级以上医院客户3,780余家，较去年增长18%。在两票制的大背景下，公司可通过收购地市级商业公司，使高毛利的纯销业务比例持续提升。目前纯销比例与主流商业公司相比仍有较大差距，未来有较大提升空间。  已建立全国性销售网络， 未来发展确定性强 公司已建立30个省级医药物流中心，并向下延伸设立了54家地市级分销物流中心，构成了覆盖全国的营销配送网络。随着两票制在全国范围内的推广，行业集中度将加速提升，公司作为全国最大民营商业公司，具备完善的全国分销网络，未来将最大程度受益。从目前公司业绩增速看，已高于行业平均水平，在全国各个区域均实现了较快增长。全国性商业对药企的服务能力更强，未来发展确实性高，公司的价值将更加突显。 二、 三、盈利预测与投资建议 预计公司2017-2019年EPS0.69、0.89、1.15元，对应市盈率28、22、17倍，给予“强烈推荐”评级。 三、 四、风险提示： 1、行业整体增速下滑；2、两票制等政策执行低于预期 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 61,557 75,099 93,123 115,473 增长率（%） 24.1% 22.0% 24.0% 24.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 877 1,144 1,467 1,887 增长率（%） 26.2% 30.5% 28.2% 28.7% 每股收益（元） 0.53 0.69 0.89 1.15 PE（现价） 37 28 22 17 PB 2.9 2.6 2.3 2.1 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 强烈推荐 维持评级 合理估值： 24—28元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2017-4-24 收盘价（元） 19.52 近12个月最高/最低（元） 23.85/16.54 总股本（百万股） 1,647 流通股本（百万股） 1,631 流通股比例（%） 99.03 总市值（亿元） 326 流通市值（亿元) 323 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：马科 执业证号： S0100513070001 电话： 010-85127661 邮箱： make@mszq.com 研究助理：刘淼 执业证号： S0100115070010 电话： 010-85127535 邮箱： liumiao@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.九州通（600998）点评：推股权激励计划，助力未来三年增长 2. 九州通（600998）三季报点评：业绩符合预期，未来持续受益于两票制 -4%5%14%22%31%40%16-416-716-1017-1九州通沪深300[Table_Title] 九州通（600998） 公司研究/简评报告 业绩保持快速增长，持续受益于两票制 —九州通2016年年报及2017年1季报点评 简评报告/医药 2017年04月25日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 九州通（600998） 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 项目（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 一、营业总收入 61,557 75,099 93,123 115,473 货币资金 4,999 2,585 931 1,155 减：营业成本 56,733 69,166 85,813 106,350 应收票据 2,183 4,651 7,678 7,609 营业税金及附加 130 128 158 196 应收账款 9,076 5,244 8,658 8,581 销售费用 1,633 1,931 2,394 2,968 预付账款 2,214 3,693 3,635 5,447 管理费用 1,268 1,530 1,897 2,353 其他应收款 3,275 3,335 4,861 5,302 财务费用 662 820 898 1,072 存货 10,152 12,118 15,512 18,730 资产减值损失 93 58 58 58 其他流动资产 21 21 21 21 加：投资收益 16 0 0 0 流动资产合计 31,926 31,653 41,303 46,852 二、营业利润 1,053 1,466 1,904 2,475 长期股权投资 539 539 539 539 加：营业外收支净额 53 87 87 87 固定资产 3,563 4,303 4,203 4,102 三、利润总额 1,106 1,553 1,991 2,562 在建工程 840 0 0 0 减：所得税费用 201 388 498 641 无形资产 1,028 1,028 1,028 1,028 四、净利润 904 1,165 1,493 1,922 其他非流动资产 0 0 0 0 归属于母公司的利润 877 1,144 1,467 1,887 非流动资产合计 6,467 5,993 5,867 5,767 五、基本每股收益（元） 0.53 0.69 0.89 1.15 资产总计 38,394 37,646 47,170 52,619 短期借款 3,931 0 1,786 主要财务指标 应付票据 0 0 0 0 项目（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 应付账款 16,214 18,231 24,503 28,458 EV/EBITDA 23.68 17.58 16.28 12.68 预收账款 293 376 454 576 成长能力: 其他应付款 1,091 1,091 1,091 1,091 营业收入同比 24.13% 22.00% 24.00% 24.00% 应交税费 0 0 0 0 营业利润同比 41.8% 29.6% 29.9% 30.0% 其他流动负债 3,515 3,515 3,515 3,515 净利润同比 28.5% 28.8% 28.2% 28.7% 流动负债合计 25,044 23,213 31,350 35,012 营运能力: 长期借款 1,289 1,289 1,289 1,289 应收账款周转率 5.47 7.59 5.70 7.13 其他非流动负债 51 51 51 51 存货周转率 5.59 5.71 5.53 5.68 非流动负债合计 1,340 1,340 1,340 1,340 总资产周转率 1.60 1.99 1.97 2.19 负债合计 26,383 24,553 32,689 36,352 盈利能力与收益质量: 股本 1,647 1,647 1,647 1,647 毛利率 7.8% 7.9% 7.9% 7.9% 资本公积 3,835 3,835 3,835 3,835 净利率 1.5% 1.6% 1.6% 1.7% 留存收益 5,796 6,857 8,218 9,970 总资产净利率ROA 2.9% 4.7% 4.5% 5.3% 少数股东权益 732 753 780 814 净资产收益率ROE 7.8% 9.3% 10.7% 12.2% 所有者权益合计 12,010 13,093 14,481 16,267 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 38,394 37,646 47,170 52,619 流动比率 1.27 1.36 1.32 1.34 资产负债率 68.7% 65.2% 69.3% 69.1% 现金流量表 长期借款/总负债 19.8% 5.2% 9.4% 7.3% 项目（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 每股指标: 经营活动现金流量 1,094 1,404 (3,246) 914 每股收益 0.53 0.69 0.89 1.15 投资活动现金流量 (1,498) 414 65 65 每股经营现金流量 0.66 0.85 (1.97) 0.55 筹资活动现金流量 (416) (4,232) 1,527 (755) 每股净资产 6.85 7.49 8.32