不断超预期验证行业风口，创新的平台型商业模式打开娱乐生态产业空间

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 平治信息（300571） 证券研究报告·公司研究·传媒与互联网行业 不断超预期验证行业风口，创新的平台型商业模式打开娱乐生态产业空间 买入（维持） 投资要点  公司公布2016年年报及2017年一季报。2016年全年实现收入4.69亿元，同比增长179%；归属净利4,842.6万元，同比增长87.88%。2017年一季度实现收入2.08亿元，同比增长234%；归属净利2187.8万元，同比增长139%。  收入增长强劲，盈利能力提升明显。在前期年报业绩大幅超出公司业绩指引后，公司2017年一季度业绩再度超预期。主要来自：1）自有平台业务放量增长，2016年公司移动阅读业务同比实现198.55%的增长，且由于2016年上半年基数仍较低，Q1业绩增速维持超高水平。2）2016由于公司当前自有平台仍处于抢占市场阶段，故营销推广费用比较高，2016年全年成本构成中，推广成本占比高达95%，但是随着平台规模效应的凸显，公司盈利能力处于上升通道，2016Q3-2017Q1公司毛利率连续提升。  两大环境因素支撑公司业绩持续高增长。1）数字阅读习惯逐渐培养，市场较快增长，2016年数字化阅读方式（网络在线阅读、手机阅读、电子阅读器阅读、Pad阅读等）的接触率为68.2%，较2015年的64.0%上升了4.2个百分点，2016年行业市场规模达到120亿元，同比增长25%。2）中国进入付费风口，文学、游戏、视频、音乐、直播、知识分享等数字内容用户付费规模迅速扩大，移动端付费便捷尤其增长迅猛。  强运营能力及规模优势已成为公司的核心竞争壁垒。市场关注到公司此种新商业模式的壁垒问题，我们认为，公司从传统通信运营商的第三方服务拓展至基于微信、微博等渠道的自有阅读平台运营，延续了此前积累的强运营能力及渠道流量资源优势，专业化的运营带来产品上的质量可控及成本上的规模优势。这一点是其他新追随者难以在短期积累的。  除了移动阅读崛起及付费的行业逻辑，看好公司创新商业模式。我们已在前期多次强调了行业崛起及付费风口的逻辑，但是我们认为还有更深层次的逻辑在于公司把握了微信天然的流量入口+公众号沉淀粉丝+流量变现的这一全新商业链条。公司在业内率先采用采用了多团队并行的模式，短期内孵化了近40个原创阅读站，同时沉淀了大量的用户，一个数据值得重视：公司旗下已经拥有超过2000万的微信粉丝矩阵，加上公司自有的其他平台，公司的平台属性已经逐渐形成。公司未来除强化已有竞争优势，还将新增漫画、听书等版块，上线H5游戏分发平台超阅游戏等，不断培养其他消费习惯，平台化的泛娱乐生态前景看好。  维持买入评级。1）对比同行用户情况，掌阅用户总数累计逾6亿,日活逾2000万，数字阅读用户基础巨大，我们认为公司主营业务仍有可观增长空间；2）随着公司规模优势进一步凸显，我们认为公司未来整体净利率仍有提升空间；3）公司商业模式具有独创性。基于公司盈利能力的超预期表现，我们上调公司2017/2018年净利润分别为1.25/2.10亿，对应当前市值PE分别为46/34倍，维持买入评级。  风险提示：市场竞争加剧风险，行业增速下滑风险。 2017年4月26日 证券分析师 张良卫 执业资格证书号码：S0600516070001 zhanglw@dwzq.com.cn 研究助理 周良玖 zhoulj@dwzq.com.cn 021-60199792 股价走势 -20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%文化传播(证监会)指数上证综指 市场数据（2017年4月25日） 收盘价（元） 144.28 市盈率（2016） 119 市净率（2016） 23 流通A股市值（百万元） 1443 基础数据（2016） 每股净资产（元） 6.26 资产负债率（%） 27.66 总股本（百万股） 40 流通A股（百万股） 10 相关研究 1、 公司深度：自有平台业务超预期，盈利能力有望持续提升 2017年3月13日 2、 一季报预告点评：Q1净利大幅增长，自有平台威力初显 2017年4月9日 平治信息 20170426 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 财务报表预测 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 469 990 1578 2339 货币资金 193 175 318 402 营业成本 361 748 1177 1724 交易性金融资产 0 0 0 0 毛利 108 242 401 615 应收账款 99 208 332 492 ％营业收入 23.1% 24.4% 25.4% 26.3% 存货 0 0 0 0 营业税金及附加 1 3 5 7 预付账款 17 37 57 84 ％营业收入 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 其他流动资产 0 0 1 1 销售费用 6 14 22 33 流动资产合计 309 420 709 980 ％营业收入 1.4% 1.4% 1.4% 1.4% 可供出售金融资产 0 0 0 0 管理费用 36 76 121 180 持有至到期投资 0 0 0 0 ％营业收入 7.7% 7.7% 7.7% 7.7% 长期股权投资 0 55 143 254 财务费用 5 -1 -2 -3 投资性房地产 0 0 0 0 ％营业收入 1.0% -0.1% -0.1% -0.1% 固定资产合计 0 19 43 73 资产减值损失 1 0 0 0 无形资产 8 8 7 7 公允价值变动收益 0 0 0 0 商誉 0 0 0 0 投资收益 0 5 8 12 递延所得税资产 1 0 0 0 营业利润 58 155 262 410 其他非流动资产 28 28 28 28 ％营业收入 12.4% 15.6% 16.6% 17.5% 资产总计 346 530 930 1342 营业外收支 3 3 3 3 短期贷款 10 0 0 0 利润总额 61 158 265 413 应付款项 40 84 132 193 ％营业收入 13.0% 15.9% 16.8% 17.6% 预收账款 1 2 3 5 所得税费用 13 33 55 85 应付职工薪酬 4 8 13 19 净利润 48 125 210 327 应交税费 15 38 64 99 归属于母公司所有者的净利润 48.4 125.2 210.2 327.3 其他流动负债 9 18 29 42 流动负债合计 79 151 241 358 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款 8 8 8 8 EPS（元/股） 1.21 3.13 4.20 6.55 应付债券 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 递延所得税负债 0 0 0 0 2016A 2017E 2018E 2019E 其他非流动负债 8 8 8 8 经营活动现金流净额 83 73 148 246 负债合计 96 167 257 375 取得投资收益收回现金 0 0 0 0 归属于母公司所有者权益 250 363 673 967 长期股权投资 0 -50 -80 -100 无形资产投资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 固定资产投资 -32 -20 -26 -33 股东权益 250 363 672 967 其他 0 0 0 0 负债及股东权益 346 530 930 1342 投资活动现金流净额 -32 -70 -106 -133 基本指标 债券融资 0 0 0 0 EPS 1.211 3.130 4.204 6.545 股权融资 104 0 120 0 BVPS 6.26 9.08 16.82 24.18 银行贷款增加（减少） 0 -10 0 0 PE 119.18 46.09 34.32 22.04 筹资成本 2 -11 -19 -30 PEG 1.34 0.52 0.39 0.25 其他 -7 0 0 0 PB 23.05 15.90 8.58 5.97 筹资活动现金流净额 98 -21 101 -30 EV/EBITDA 84.83 36.25 20.83 13.10 现金净流量 149 -18 143 83 ROE 19.3% 34.5% 31.3% 33.8% 资料来源：Wind，东吴证券研究所 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 行业投资评级： 增持：预期未来6个月行业指数涨跌幅相对大盘在5%以上； 中性：预期未来 6个月行业指数涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月行业指数涨跌幅相对大盘在-5%以下。 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn