区域公用平台，力争打造综合环境服务商

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 公用事业 [Table_StockInfo] 洪城水业(600461) 买入 2016年年报点评 （维持评级） 水务II 2017年04月26日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 790/594 总市值/流通(百万元) 5,732/4,312 上证综指/深圳成指 3,130/10,092 12个月最高/最低(元) 9.16/6.49 相关研究报告： 《洪城水业-600461-国企改革积极推进的区域公用平台》 ——2016-06-03 《洪城水业-600461-区域公用大平台成型，国企改革提速》 ——2016-05-20 证券分析师：陈青青 电话： 0755-22940855 E-MAIL： chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513050004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 区域公用平台，力争打造综合环境服务商  收入保持稳定，受管网铺设和增值税调整影响，毛利率有所下滑 公司2016年实现营收30.91亿元，与2015年调整过后营收相比，同比+0.03%，实现归母净利润2.32亿元，同比-9.41%，扣非净利1.88亿元，同比+11.12%。其中二次供水、公用新能源、南昌燃气扣非后归属于母公司的净利润分别为1,411.7 、727. 7、11,433.0万元，均完成了业绩承诺。从分项目来说，自来水销售的营收为5.89亿元，同比+3.44%，但受到管网铺设等影响，毛利率为35.51%，下滑5.23个百分点；污水处理的处理量为5.75亿立方米，同比+9.04%，营收5.52亿元，同比-0.83%，主要原因是78 号文导致的增值税税赋加重。燃气销售收入为9.56亿元，同比+11.94%，毛利率为10.22%，略有上升。工程相关（给排水+燃气安装）营收8.71亿元，同比增长-7.48%。  南昌市唯一公用事业平台，业务稳健，提供充足安全边际 ① 公司16年末日供水能力143.5万吨、在建产能20万吨；污水日处理能力205.85万吨。公司供水业务在南昌有区域垄断性，污水处理业务在全省辐射能力较强。目前公司在江西县一级生活污水这块处理厂的市占率是80%，在“水十条”要求下，后续污水厂需要进行提标改造、扩容扩建、污泥处理和污水收集的管网建设，公司都具有先发优势，未来可期。②南昌地区燃气起步晚，但发展空间大：南昌燃气区域优势明显，具垄断性。目前南昌市气化率只有60%，未来还有很大的发展空间。  重点依托江苏博恩平台，力争打造综合环境服务商 今年2月公司与江苏博恩环境合资成立了西藏玖昇环保，洪城出资1700万元，占股34%。合资公司通过引进国外技术+自主研发，致力于解决污水处理厂及周边土壤的异味问题。臭气治理作为大气治理的子板块，市场前景广阔。洪城水业深耕水务多年，合资公司主营业务作为环保产业链延伸，将一定程度上推动洪城产业结构调整，逐步将公司打造成为环境综合治理服务运营商。  盈利预测与投资评级：估值便宜的地方公用事业平台，维持“买入”评级 我们预计公司17/18/19年净利润分别为3.24/3.85/4.50亿、EPS为0.41/0.49/0.57元、PE为18/15/13倍，目前公司市值57亿，估值便宜，安全边际较高；公司国企改革积极推进，存在进一步资产注入及外延预期，有望增厚业绩、提升估值，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1,618 3,091 3,591 4,076 4,585 (+/-%) 11.7% 91.1% 16.2% 13.5% 12.5% 净利润(百万元) 190 232 324 385 450 (+/-%) 27.8% 22.6% 39.2% 19.1% 16.6% 摊薄每股收益(元) 0.24 0.30 0.41 0.49 0.57 EBIT Marg in 22.0% 15.7% 15.4% 15.2% 15.6% 净资产收益率(ROE) 9.3% 7.5% 10.2% 11.7% 13.1% 市盈率(PE) 30.2 24.7 17.7 14.9 12.8 EV/EBITDA 15.5 12.6 10.9 10.0 8.7 市净率(PB) 2.8 1.9 1.80 1.74 1.67 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 A-16 J-16 A-16 O-16 D-16 F-17 上证指数 洪城水业 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 正文  传统业务保持平稳，毛利率略有下降。公司2016年实现营收30.91亿元，与2015年调整过后营收相比，同比+0.03%，实现归母净利润2.32亿元，同比-9.41%，扣非净利1.88亿元，同比+11.12%。从分项目来说，自来水销售水量3.14亿立方米，比上年增长1.96%，营收为5.89亿元，同比+3.44%，但受到管网铺设等影响，毛利率为35.51%，下滑5.23个百分点；污水处理的处理量为5.75亿立方米，同比+9.04%，营收5.52亿元，同比-0.83%，主要原因是78 号文导致的增值税税赋加重。燃气供应量为2.66亿立方米，比上年增长21.86%，销售收入为9.56亿元，同比+11.94%，毛利率为10.22%，略有上升。工程相关（给排水+燃气安装）营收8.71亿元，同比增长-7.48%。 图1：11-16年营收及净利润（亿）、增速（%，右轴） 图2：11-16年公司各项业务占比变化 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：2016年公司主营业务构成 图4：11-15年公司各项主营业务毛利率（%）情况 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 大股东注入资产2016年业绩承诺顺利完成  业绩承诺：15年8月，公司以9.82元/股发行股份购买南昌燃气51%股权（3.7亿）、公用新能源100%股权（0.7亿）、二次供水公司100%股权（1.4亿）。南昌燃气16-18年利润承诺为7400/7900/8400万；二次供水公司-20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5 10 15 20 25 30 35 2011 2012 2013 2014 2015 2016 主营收入 净利润 主营收入增长率 净利润增长率 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 天然气销售 自来水 污水处理 给排水管道工程 其他 燃气工程安装 天然气销售 31.3% 自来水 19.3% 污水处理 18.1% 给排水管道工程 15.6% 工程安装 13.0% 销售设备 2.5% 设计费 0.2% -20% 0% 20% 40% 60% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 综合毛利率 自来水 污水处理 给排水管道工程 销售设备 燃气销售 燃气工程安装 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 16-18年利润承诺为1400/1450/1500万；公用新能源16-18年利润承诺为650/700/750万。  二次供水：2016年实现净利润1,477.85 万元，扣非后归属于母公司的净利润为1,411.65 万元，业绩承诺实现率为100. 83%  公用新能源：2016 年实现净利润727. 41 万元，扣非后净利润为727. 67 万元，业绩承诺实现率为111. 95%。  南昌燃气：2016 年实现净利润11,433.02 万元，扣非后归属于母公司净利润为10,296.72 万元，业绩承诺实现率为139. 14%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金及现金等价物 936 723 1293 1169 营业收入 3091 3591 4076 4585 应收款项 641 770 874 983 营业成本 2335 2710 3038 3434 存货净额 132 137 154 175 营业税金及附加 41 47 69 60 其他流动资产 254 239 271 305 销售费用 123 144 163 183 流动资产合计 1963 1869 2593 2632 管理费用 212 139 184 194 固定资产 3054 2935 2760 2572 财务费用 101 69 45 40 无形资产及其他 2566 2463 2361 2258 投资收益 26 0 0 0 投资性房地产 56 56 56 56 资产减值及公允价值变动 (9) 0 0 0 长期股权投资 110 123 123 123 其他收入 0 0 0 0 资产总计 7749 7446 7893 7642 营业利润 296 484 576 674 短期借款及交易性金融负债 836 0 0 0 营业外净收支 89 0 0 0 应付款项 962 1183 1329 746 利润总额 385 484 576 674 其他流动负债 1127 1344 1532 1733 所得税费用 94 87 104 123 流动负债合计 2925 2527 2861 2479 少数股东损益 58 73 87 102 长期借款及应付债券 1334 1334 1334 1334 归属于母公司净利润 232 324 385 450 其他长期负债 103 106 109 112 长期负债合计 1437 1440 1443 1446 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 负债合计 4361 3967 4304 3925 净利润 232 324 385 450 少数股东权益 306 301 294 287 资产减值准备 (5) 3 (0) (1) 股东权益 3082 3179 3294 3429 折旧摊销 313 338 378 391 负债和股东权益总计 7749 7446 7893 7642 公允价值变动损失 9 0 0 0 财务费用 101 69 45 40 关键财务与估值指标 2016 2017E 20