【联讯医药年报点评】宝莱特：血透全产业链布局，业务持续高增长

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 6 医疗器械 证券研究报告 | 公司研究 宝 莱 特(300246.SZ) 【联讯医药年报点评】宝莱特：血透全产业链布局，业务持续高增长 2017年04月25日 投资要点 买入(首次评级) 当前价： 26.6元 目标价： 35 元 医药行业研究组 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 研究助理：李志新 电话：010-64408516 邮箱：lizhixin@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2016A 2017E 2018E 2019E 主营收入 594.4 813.0 1073.6 1351.1 （+/-） 36.78% 32.06% 25.84% 净利润 67.2 111.2 133.6 157.7 （+/-） 65.44% 20.11% 18.07% EPS(元) 0.46 0.70 0.84 0.99 P/E 58 38 32 27 资料来源：联讯证券研究院 相关研究  事件 公司公告2016年年度报告，期内公司实现营业总收入5.94亿元，同比增长56.19%，实现归母净利润6714万元，同比增长180.71%。公司两大业务板块保持较快增长，其中健康监测业务同比增长23.42%，血透板块增长84.92%。2016年分配方案为10派0.50元（含税）。  业绩持续高增长，期间费用持续下降 2016年，公司营业总收入5.94亿元，归母净利润6714万元，分别同比增56.19%和180.71%。自2011年上市以来，营业收入保持高速增长，年复合增速高达34.4%，业绩持续高增长。分业务板块看，健康监测业务营收2.19亿元，同比增长23.42%，血透板块营收3.70亿元，同比增长84.92%；自从2012年血透板块开始贡献营收以来，连续实现几乎翻番式增长，从2012年的1923万元，增长2016年的3.70亿元，年复合增速高达109.4%，成为公司业绩增长主要动力源。公司费用控制良好，连续4年费用率（销售和管理费用率）持续下降，2016年费用率25.55，同比下降4.50个百分点，期间费用控制良好。  围绕血透业务全产业链布局，血透业务进入收获期 公司围绕血透业务板块做产业链横向拓展。在血透产品方面，上游器械产品已经完成了透析管路和针的注册工作，并已取得医疗器械三类产品注册证，继续扩大血透机D30在各家医院的推广使用的情况下，已在加快推进高端血液透析设备（机）的研发；下游耗材方面，考虑到透析粉和透析液等耗材的运输半径（约800公里），公司通过外延收购和自建血透耗材生产基地两种模式部署全国市场，募集资金在南昌和天津自建血透耗材产业化建设基地，外延并购常州华岳60%和挚信鸿达40%股权，快速进入华东地区市场。在终端血透服务方面，通过设备托管、服务分成、共建科室和并购医院等方式，介入血透医疗服务，收购清远康华医院、同泰医院相继落地。从产品到终端服务，公司血透业务全产业布局，构建血透产业链闭环，业务进入收获期。  盈利与估值 我们预测2017-2019年，公司营业收入为8.13/10.73/13.51亿元，归母净利润分别为1.11/1.33/1.57亿元，考虑证监会已经批准的非公开增发带来的股本变动，每股EPS为0.70/0.84/0.99元，对应昨日收盘价26.6元，市盈率分别为38/32/27倍。 医疗器械行业目前整体市盈率约54倍，宝莱特近三年来PE（TTM）波动在130倍以上，自2016年以来随着盈利改善，估值下降明显，目前股价对应2016年静态市盈率为57.3倍，接近行业均值。公司血透业务全产业链布局，进入收获期，并参考主营业务同为血液净化器械的健帆生物目前70X -14%0%13%27%40%16-0 416-0 716-1 017-0 117-0 4沪深300 宝 莱 特 宝 莱 特(300246.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 6 PE估值，我们保守给予公司2017年50倍市盈率估值，未来12个月目标价35元，首次给予“买入评级”。  风险提示 1、血透业务竞争加剧；2、主要器械产品市场开拓不及预期；3、新产品开发及注册不达预期。 宝 莱 特(300246.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 6 图表1： 宝莱特3年（2014-2017年）PE-Band区间 资料来源：Wind，联讯证券研究院 图表2： 宝莱特营收拆分及预测 百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 血透产品营收 200.3 370.5 555.8 778.1 1011.5 同比增长 96.8% 85.0% 50% 40% 30% 毛利率 34.57% 35.47% 35.00% 35.00% 35.00% 监护仪产品 177.5 219.1 252.0 289.8 333.2 同比增长 -3.7% 23.4% 15.0% 15.0% 15.0% 毛利率 44.46% 48.30% 48.00% 48.00% 48.00% 其他 2.67 4.79 5.27 5.80 6.38 同比增长 -4.98% 79.40% 10% 10% 10% 毛利率 52.10% 71.39% 60.00% 60.00% 60.00% 营业总收入 380.5 594.4 813.0 1073.6 1351.1 同比增长 31.7% 56.2% 36.8% 32.1% 25.8% 毛利率 39.31% 40.49% 39.19% 38.64% 38.32% 资料来源：Wind，联讯证券研究院 宝 莱 特(300246.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 6 附录：公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 410.4 553.3 721.1 930.3 经营活动现金流 50.8 70.7 85.3 114.8 现金 182.7 329.6 354.8 423.6 净利润 78.8 123.5 148.4 175.2 应收账款和票据 138.6 187.0 246.9 310.7 折旧摊销 15.3 13.3 12.2 18.8 其它应收款 2.4 3.0 3.0 3.0 财务费用 -2.1 -2.0 -2.0 -2.0 存货 69.8 97.6 128.8 162.1 资产减值损失 2.2 2.0 2.0 2.0 预付账款 9.7 15.0 15.0 15.0 营运资金变动 -38.4 -61.2 -70.3 -74.2 其他 7.2 2.3 5.4 15.8 其它 -5.0 -5.0 -5.0 -5.0 非流动资产 276.2 283.0 303.2 300.2 投资活动现金流 -91.2 -180.0 -50.0 -30.0 在建工程 30.4 40.6 70.6 10.0 资本支出 -44.0 -30.0 -30.0 -10.0 固定资产 84.1 103.8 93.4 153.4 长期投资 -25.9 -130.0 0.0 0.0 无形资产和商誉 131.2 128.7 126.2 123.7 其他 -21.3 -20.0 -20.0 -20.0 其他 30.6 10.0 13.0 13.2 筹资活动现金流 -7.1 256.2 -10.0 -16.0 资产总计 686.6 836.3 1024.3 1230.5 短、长期借款 4.9 267.0 0.0 0.0 流动负债 169.4 202.8 252.3 299.4 吸收投资 -1.5 -3.5 0.0 0.0 短期借款 3.5 0.0 0.0 0.0 其他 -10.5 -7.3 -10.0 -16.0 应付账款和票据 87.1 121.6 162.0 205.0 现金净增加额 -47.5 146.9 25.3 68.8 其他 78.8 81.2 90.3 94.4 非流动负债 12.9 13.0 13.0 13.0 主要财务比率 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 成长能力 其他 12.9 13.0 13.0 13.0 营业收入 56.19% 36.78% 32.06% 25.84% 负债合计 182.3 215.8 265.3 312.4 营业利润 240.85% 30.34% 26.59% 22.67% 少数股东权益 39.8 52.2 67.0 84.5 归属母公司净利润 180.71% 65.44% 20.11% 18.07% 归属母公司股东权益 464.5 568.3 691.9 833.6 获利能力 负债和股东权益 686.6 836.3 1024.3 1230.5 毛利率 40.49% 39.19% 38.64% 38.32% 净利率 13.25% 15.20% 13.82% 12.97% 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E ROE 14.46% 19.56% 19.30% 18.92% 营业收入 594.4 813.0 1073.6 1351.1 ROIC 14.41% 23.45% 22.71% 22.75% 营业成本 353.7 494.4 658.7 833.3 偿债能力 营业税金及附加 5.4 6.9 9.1 11.5 资产负债率 26.55% 25.80% 25.91% 25.39% 营业费用 90.9 121.9 161.0 202.7 净资产负债率 36.15% 34.78% 34.96% 34.02% 管理费用 61.0 81.3 107.4 135.1 流动比率 2.42 2.73 2.86 3.11 财务费用 -2.1 -2.0 -2.0 -2.0 速动比率 2.01 2.25 2.35 2.57 资产减值损失 2.2 2.0 2.0 2.0 营运能力 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 总资产周转率 0.94 1.07 1.15 1.20 投资净收益 0.1 0.2 0.2 0.2 应收账款周转率 5.58 4.99 4.95 4.85 营业利润 83.4 108.7 137.6 168.7 应付账款周转率 5.47 5.91 5.82 5.73 营业外收入 8.7 40.0 40.0 40.0 每股指标(元) 营业外支出 0.5 5.0 5.0 5.0 每股收益 0.46 0.70 0.84 0.99 利润总额 91.6 143.7 172.6 203.7 每股经营现金 3.18 3.57 4.34 5.23 所得税 12.8 20.1 24.2 28.5 每股净资产 0.35 0.44 0.53 0.72 净利润 78.8 123.5 148.4 175.2 估值比率 少数股东损益 11.6 12.4 14.8 17.5 P/E 57.8 38.1 31.7 26.9 归属母公司净利润 67.2 111.2 133.6 157.7 P/B 8.4 7.5 6.1 5.1 EBITDA 96.4 155.0 182.7 220.5 EV/EBITDA 40.33 27.36 23.21 19.23 全面摊薄EPS（元） 0.46 0.70 0.84 0.99 资料来源：公司财务报告、联讯证券