物价研究报告：8月CPI同比预计上涨1.7%-通胀水平回升的影响有限

本公司具备证券投资咨询业务资格 请务必阅读正文后免责条款部分 摘要：  我们预测8月CPI同比上涨1.7%。其中，食品价格同比上涨0.4个百分点，对CPI贡献0.1个百分点；非食品价格同比上涨2.1个百分点，对CPI贡献1.6个百分点。从月环比看，8月CPI环比为0.4%。另外，我们预测17年8月PPI同比上涨5.7%。  就8月食品价格而言，估算各品种的环比价格，是涨多跌少，鸡蛋和蔬菜价格的涨幅较大，在10%以上，仅水果价格有所下跌。而就8月工业品出厂价格而言，钢铁、有色金属和铁矿石的价格涨幅均较大，涨幅都在5%以上。  在美元走弱的背景下，近期国内外市场上的有色金属价格集体走高，其中锌的价格还创出了 08 年以来的新高。除了有利的市场环境外，从供求关系上看，对市场需求预期的好转和供应的偏紧，也是有色金属价格上涨的重要因素。  2017年以来欧美经济正在逐步恢复元气，美国今年二季度的GDP的环比折年率达到 2.1%，欧元区今年一季度的 GDP 同比也达到了 2.5%。加上中国今年二季度GDP同比达到6.9%，明显好于市场预期。  中国的供给侧改革和日趋严格的环保措施，也使中国有色金属的生产受到一定的影响，铝需要观察供给侧去产能政策的推进与落地情况，铅和锌等则需要观察环保督查对供给的抑制情况。  虽然近期黑色和有色价格的涨幅不小，但考虑到去年下半年的PPI的高基数，去年 8－12 月的 PPI 环比分别为 0.2%、0.5%、0.7%、1.5%和 1.6%，即使 8月PPI同比有所回升，但随着去年基数的上升，今年9月以后的PPI同比也会迅速下滑。  现在值得关注的是，这轮从黑色、到有色、再到化工的商品炒作，会不会曼延到农产品？从目前的情况看，今年玉米、大豆的生产状况良好，大幅减产的可能性很低，加之较为充足的库存量，粮食价格大幅波动的可能性较低。  从猪粮比的情况看，生猪养殖还是有利可图的。只有低于5.5%的盈亏平衡点后，才会启动新一轮的猪周期。而近期猪粮比重新回到8以上，猪粮比的止跌回升有利于生猪存栏量的企稳回升。从季节性因素看，进入9－10月，猪肉价格也通常呈现下滑趋势。 证券研究报告 分析师 李怀军 S1080510120001 电 话： 010-63197789 邮 件： lihuaijun@fcsc.cn 8月CPI同比预计上涨1.7% ――通胀水平回升的影响有限 2017年8月30日 物价研究报告 宏观经济 上月和本月物价变化 CPI同比增长（%） 2017年7月 1.4 2017年8月 1.7 PPI同比增长（%） 2017年7月 5.5 2017年8月 5.7 一年来的CPI同比走势 一年来的PPI同比走势 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 上月物价指数回顾 图1显示2011-2017年统计局蔬菜环比价格的季节性变化，很显然蔬菜价格呈现明显的季节性波动特征，但今年7月蔬菜价格环比涨幅明显高于前五年的同期水平，7月蔬菜价格环比高达7%的主要原因在于受到全国范围的远超历史同期水平高温和大范围的雨水天气的影响。与涨幅最高的蔬菜价格一样，食品中水果价格的环比跌幅最大，达到9.2%，大量雨水反而会提高水平的产量，因而 7 月水果价格环比跌幅同样明显低于前五年的同期水平（图 2 所示）。受上述因素综合影响，7月食品价格环比下跌0.1%。 图1 2012-2017年国家统计局蔬菜环比价格季节性变化 图2 2012-2017年国家统计局水果环比价格季节性变化 资料来源：WIND 第一创业整理 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3从非食品价格看，7月非食品价格环比上涨0.2%。非食品中7月上涨幅度最大的项目是教育文化和娱乐价格,从图 3 中我们可以看出，教育文化和娱乐价格的季度性波动主要来自于旅游价格的变化，而教育服务价格的波动不大。而从图4中，我们可以看出1-2月春节期间和7-8月暑假是旅游价格环比上涨幅度最高的两个时段，今年7月的旅游价格环比仅低于去年，是五年来的次高。 图3 2014年以来的医疗保健类价格呈现总体的上涨趋势 数据来源:Wind资讯CPI:教育文化和娱乐:教育服务:环比CPI:教育文化和娱乐:旅游:环比CPI:教育文化和娱乐:环比11-1212-1213-1214-1215-1216-1211-12-6-6-4-4-2-200224466881010%%%%图4 2017年7月旅游价格的环比上涨幅度较大 资料来源：WIND 第一创业整理 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 42 物价形势评述 有色金属的上涨会推高通胀水平吗？ 2月以来，美国通胀水平不断下滑（图5所示），7月CPI和核心CPI同比只有1.7%，而PCE和核心PCE同比6月只有1.4%和1.5%，离美联储2%通胀目标越来越远。这引发了FOMC 一些委员的担心，7 月的会议纪要显示委员们对于通胀的前景看法不一，因而在加息路径上的分歧较大。加之特朗普政府的糟糕表现，使得美元一路下滑至93.5一线徘徊。由于美元和有色金属的走势呈负相关，在此背景下，近期国内外市场上的有色金属价格集体走高，其中锌的价格还创出了08年以来的新高。 图5 2017年2月以来的美国通胀水平不断下滑 数据来源:Wind资讯美国:CPI:当月同比美国:核心CPI:当月同比美国:核心PCE:当月同比美国:PCE:当月同比16-0116-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-0716-010.90.91.21.21.51.51.81.82.12.12.42.42.72.7%%%%资料来源：WIND 第一创业计算整理 除了有利的市场环境外，从供求关系上看，对市场需求预期的好转和供应的偏紧，也是有色金属价格上涨的重要因素。2017 年以来欧美经济正在逐步恢复元气（图 6 所示），美国今年二季度的 GDP 的环比折年率达到 2.1%，欧元区今年一季度的 GDP 同比也达到了2.5%。加上中国今年二季度GDP同比达到6.9%，明显好于预期，修正了原来市场对全球经济形势悲观预期，市场转而认为全球经济形势正在改善之中。 而中国的供给侧改革和日趋严格的环保措施，将使得中国有色金属的生产受到一定的影响，铝需要观察供给侧去产能政策的推进与落地情况，铅和锌等则需要观察环保督查对供给的抑制情况。2015年以来中国十种有色金属销量大于产量，当然这里面有进口因素的影响，但库存的下降趋势是明显存在的（如图7所示）。因此, 与煤炭和钢铁价格一样，有色金属价格的上涨仍然是供给侧改革、环保趋紧叠加低库存的结果。 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5图6 2017年以来欧美经济正在逐渐恢复元气 数据来源:Wind资讯欧元区:GDP:不变价:当季同比美国:GDP:不变价:折年数:同比15-Q115-Q215-Q315-Q416-Q116-Q216-Q316-Q417-Q117-Q215-Q11.21.21.51.51.81.82.12.12.42.42.72.73.03.03.33.33.63.6%%%% 图7 2015年以来中国十种有色金属销量大于产量 数据来源:Wind资讯十种有色金属:销量:累计值:-十种有色金属:产量:累计值十种有色金属:库存比年初增长(右轴)15-Q115-Q215-Q315-Q416-Q116-Q216-Q316-Q417-Q117-Q215-Q1-320-280-240-200-160-120-80-40万万万万-20-1001020304050%%资料来源：WIND 第一创业证券计算整理 虽然近期黑色和有色价格的涨幅不小，但考虑到去年下半年的 PPI 的高基数，去年 8－12月的PPI环比分别为0.2%、0.5%、0.7%、1.5%和1.6%，即使8月PPI同比有所回升，但随着去年基数的上升，今年9月以后的PPI同比也会迅速下滑。 现在值得关注的是，这轮从黑色、到有色、再到化工的商品炒作，会不会曼延到农产品？如果最后曼延到农产品，那么将对粮食、食品乃至 CPI 同比产生较大影响。值得欣慰的是，从目前的情况看，今年玉米、大豆的生产状况良好，大幅减产的可能性很低，加之较为充足的库存量，粮食价格大幅波动的可能性较低。 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 而从猪粮比的情况看，生猪养殖还是有利可图的。只有低于5.5%的盈亏平衡点后，才会启动新一轮的猪周期。虽然今年以来的生猪存栏和能繁母猪存栏量都创出历史新低，但猪肉和牛肉进口量的暴发式增长是主因。除了进口的影响外，牛肉对猪肉的替代效应，以及环保要求的提高导致散养规模缩小，也是生猪存栏和能繁母猪存栏量下降的原因。而近期猪粮比重新回到8以上，猪粮比的止跌回升有利于生猪存栏量的企稳回升（图8所示）。从季节性因素看，进入9－10月，猪肉价格也通常呈现下滑趋势（图9所示）。 图8 近期猪粮比止跌回升有利于生猪存栏量的企稳回升 数据来源:Wind资讯生猪存栏变化率:同比增减全国大中城市:猪粮比价(右轴)15-01-3115-04-3015-07-3115-10-3116-01-3116-04-3016-07-3116-10-3117-01-3117-04-3017-07-3115-01-31-12-11-10-9-8-7-6-5-4-3-2-1%%4.85.66.47.28.08.89.610.411.2图9 2011-2017年商务部猪肉价格的季节性波动 资料来源：WIND 第一创业证券计算整理 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 73 物价指数的预测 3.1 CPI同比：由上月的1.4%回升到本月的1.7% 从农业部发布的全国农产品批发价格 200 指数 2017 年 7-8 月的日度定基比走势图（图10所示）中看，农产品和“菜篮子”产品批发价格的200定基比指数自春节以来逐步回落，7月以来虽有所反弹，但仍低于6月平均水平。具体而言，截止到2017年8月25日的农产品批发价格200指数和“菜篮子”产品批发价格200指数8月平均值分别为97.6和97.0，分别较7月平均值上涨4.0%和4.7%。 图10 2017年7-8月农业部“全国农产品批发价格200指数”走势图 数据来源:Wind资讯农产品批发价格200指数菜篮子产品批发价格200指数07-0207-0907-1607-2307-300