调味品主业增长稳步恢复，非经常性收益加大利润弹性

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 日常消费 食品、饮料与烟草 调味品主业增长稳步恢复，非经常性收益加大利润弹性 [Table_Summary] 事件：公司发布2017年季报，2017年，公司实现营业收入15.42亿元，同比增6.52%；归母净利润2.81亿元，同比增64.84%；扣非后归母净利润为1.81亿元，同比增长15.69%；EPS为0.47元/股,同比增长64.84%。 其中，单四季度，公司实现营业收入4.26亿，同比增长9.06%；归母净利润1.36万，同比增154.72%。 调味品主业增长稳步恢复，新品类增长较快 2017年，公司实现营收15.42亿，其中调味品业务13.84亿，占比约90%。调味品业务中，食醋销售9.83亿（黑醋8.43亿，白醋1.44亿），占调味品营收的71%；料酒销售1.53亿，占比11%。从增速来看，调味品业务同比增长6.47%，且全年呈现环比加速的趋势。分品类来看，白醋、料酒和酱油等产品增长较快，同比分别增长15.9%、14.3%和27.4%。 公司加快对房地产业务处置，增加当期非经常性受益 2017年，公司归母净利润2.81亿，同比增长64.84%，主要是因为非经常性收益增加较多。2017年四季度，镇江市土地储备中心对公司总面积118.35亩的地块实施收储，公司收到1.57亿元收储金，增加当期非经常性收益约4300万；另外，公司转让持有的南京消防器材和宁波大红鹰股权， 增加净利润约534万元。 提价效果逐渐凸显，公司毛利率实现正增长 2017年，公司调味品业务毛利率为41.51%，同比降低1.04 pcts。其中醋类毛利率为42.01%，同比降低0.13pcts，主要是由于包材价格上涨导致公司直接材料成本增长了8.1%，以及当期直接人工支出增加了15.65%。但是，我们也看到，受益于公司产品提价以及高端醋占比提升，2017年公司醋类产品吨价同比增长4.6%。2017年底，公司上线了10万吨的中高端食醋灌装生产线，未来资源和战略会进一步向中高端产品倾斜，产品结构有望持续优化。而且，目前纸箱和玻璃价格已经趋于稳定，随着公司醋类产品增速逐渐恢复，公司醋类产品毛利率有望得到提升。 料酒方面，2017年公司料酒类产品毛利率为39.50%，同比降低了3 pcts。从成本结构来看，当期直接材料、直接人工和制造费用同比分 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 603/603 总市值/流通(百万元) 6,491/6,491 12 个月最高/最低(元) 13.25/9.42 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 恒顺醋业（600305）《三季报点评：三季度调味品恢复2位数增长，费率下降拉高净利率》--2017/10/30 恒顺醋业（600305）《恒顺醋业中报点评：提价调整期已过，二季度业绩增长加快》--2017/08/21 恒顺醋业（600305）《恒顺醋业动态点评：提价影响渐消化，全年有望前低后高。》--2017/05/19 [Table_Author] 证券分析师：黄付生 电话：010-88695133 E-MAIL：huangfs@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517030002 证券分析师：管嘉琪 电话：18321784096 E-MAIL：guanjq@tpyzq.com (13%)(5%)3%10%18%26%17/4/1717/6/1717/8/1717/10/1717/12/1718/2/17恒顺醋业 沪深300 [Table_Message] 2018-04-16 公司点评报告 增持/维持 恒顺醋业(600305) 目标价：13.8 昨收盘：10.77 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 执业资格证书编码：S1190117060044 别增长22.19%、26.56%和10.34%。我们认为，虽然公司料酒增速较快，但是2017年营收约1.53亿，体量较小，规模效益无法释放。未来随着体量逐渐提升，规模经济效益开始凸显，料酒毛利率也有望实现稳步上涨。 销售费用率维持平稳，管理费用率稳步降低 2017年，公司销售费用率为15.2%，同比降低0.1 pcts。其中增长较多的是运杂费、人员费用和广告费用。我们认为，基于公司的市场推广和品牌宣传需要，以及房地产业务处置带来的现金流增加，公司未来销售费用投入仍会继续增长，但是整体费用率会维持在稳定的水平区间。管理费用率方面，2017年为9.6%，同比降低1.1 pcts，主要原因在于费用效率提升以及基金及税金科目调整导致，未来仍有进一步降低的空间。 盈利预测与评级 自2017年一季度公司调味品业务由于提价导致短期增速降低后，全年环比改善趋势较为明显，未来有望恢复正常增长；料酒、酱油等新品类快速增长也有望进一步提升公司业绩增速。同时，受益于产品结构改善以及费用率长期趋势向下，公司利润增速有 望 更 快 。我 们 预 测公司 2018/19/20 年 EPS 分别为 0.43/0.52/0.63 元，对应PE分别为25.2/20.8/17.1倍，目标价 13.8元，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格上涨超预期，市场拓展不及预期。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1542 1742 1977 2254 同比增长 7% 13% 14% 14% 净利润(百万元） 281 256 309 377 同比增长 65% -9% 21% 22% 摊薄每股收益(元) 0.47 0.43 0.52 0.63 PE 22.9 25.2 20.8 17.1 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 销售负责人 王方群 13810908467 wangfq@tpyzq.com 北京销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 北京销售 袁进 15715268999 yuanjin@tpyzq.com 北京销售 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 北京销售 李英文 18910735258 liyw@tpyzq.com 北京销售 孟超 13581759033 mengchao@tpyzq.com 北京销售 张小永 18511833248 zhangxiaoyong@tpyzq.com 上海销售副总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 上海销售 洪绚 13916720672 hongxuan@tpyzq.com 上海销售 李洋洋 18616341722 liyangyang@tpyzq.com 上海销售 宋悦 13764661684 songyue@tpyzq.com 上海销售 张梦莹 18605881577 zhangmy@tpyzq.com 广深销售副总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 广深销售 王佳美 18271801566 wangjm@tpyzq.com 广深销售 胡博涵 18566223256 hubh@tpyzq.com 广深销售 查方龙 18520786811 zhafl@tpyzq.com 广深销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 广深销售 杨帆 13925264660 yangf@tpyzq.com 研究院/机构业务部 中国北京 100044 北京市西城区北展北街九号 华远·企业号D座 电话： (8610)88321761/88321717 传真： (8610) 88321566 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号 13480000。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。