俄罗斯与乌克兰武装冲突从昨日正式开始后，已经超过24小时。截至北京时间25日10时，俄乌边境全线燃起战火，俄控克里米亚与黑海地区的俄军也在向北推进。

随着事态的不断发酵，全球避险情绪再次显著升温，黄金、原油、农产品等价格继续走强。

在昨天的文章《俄乌局势升级！给资本市场带来哪些影响？》中，报告酱从俄乌冲突的来龙去脉、大国博弈对资本市场的影响、后期行情演绎及应对策略三方面，梳理了俄乌冲突对资本市场产生的影响。

今天报告酱将会复盘1990年以来，历次战争期间的资产表现，和大家一起去看看大国参战将如何影响全球通胀和增长。

对全球通胀和增长的影响

俄乌冲突的核心矛盾在于，北约不断东扩挤压俄罗斯的战略生存空间，引发了俄罗斯强力反弹。而2021年底以来，外交手段未能解决俄乌紧张局势，导致冲突进一步升级。

作为原材料出口大国，俄乌冲突升级可能对全球通胀“火上浇油”，迫使货币紧缩路径更为“短而急促”。

首先，原则上来讲，地缘政治冲突升级的宏观影响都是“滞胀性质”的，尤其是俄罗斯和乌克兰都是原材料出口大国。

截至2019年，俄乌两国合计的石油、天然气出口额占全球石油制品总贸易额的10.9%，谷物出口额占全球的15.7%，基础金属出口额占全球的4.2%左右。此外，两国在动植物产品、贵金属的合计出口额分别占全球的7.6%、2.7%，也是影响全球出口的重要力量。

同时，受全球供需短期错位的影响，石油、农产品、及金属制品进口大国都可能受短期通胀压力上升的影响，其中也包括对俄乌直接进口敞口不高的美国。

其次，受俄乌冲突升级及可能的“连锁反应”的影响，全球资本“避险”情绪上升，俄乌两国货币条件可能被动收紧，2022年增长承压。同时，受能源价格上升及资金回流美元的影响，全球实际流动性可能边际收紧。

虽然一般情况下，联储的政策目标锚定在核心通胀，但在当前特殊时期，食品、能源价格上涨也可能拨动美联储的“政策指针”，加大政策的不确定性及资产价格波动。

所以，在当前美联储政策“通胀即最大政治”的环境下，若俄乌冲突升级进一步推升非核心通胀，不排除联储的紧缩周期比此前更“前置”，且短期更显急促。

对俄罗斯的宏观影响

如果俄乌局势进一步升级，预计潜在的制裁措施，短期内对俄罗斯的冲击大体可控，但对其竞争力和生产力可能有长期“腐蚀”效应。

2014年后，俄罗斯对美国进口和美元流动性的依赖都结构性下降，且俄罗斯近年财政状况大体稳健，所以西方制裁在短期对经济的冲击和流动性风险大体可控。

但中长期，不排除技术、资本、人才进一步撤离俄罗斯，俄罗斯产业进一步“空心化”，资本市场进一步被“孤立”的风险。

战争的影响是全面而广泛的，那又将对资产价格产生什么样的影响？

西部证券对俄格战争、叙利亚内战、利比亚战争、伊拉克战争、阿富汗战争、科索沃战争以及海湾战争，这7场具有国际影响的战争进行复盘后，发现这7次战争期间，五大类资产的表现如下：

债券

美债收益率长期走势与美联储周期基本一致。历次在开战阶段前后，避险情绪推动下，十年期美债收益率均处于下行阶段。

长周期来看，美债收益率的走向最终取决于美联储周期。

权益

历史经验来看，长期并不改变权益市场的牛熊，更多是在开战前后的关键节点对权益市场形成负面冲击。

对A股的影响方面，更多是通过美股→亚太市场→A股进行传导，中期趋势影响有限。

美元、黄金和石油

更多是受战前避险情绪影响，短期推动价格上涨。

按照时间维度来看，更多是开战前后酝酿阶段的资产价格上涨，之后随着局势明朗，大类资产价格会回归原本趋势。

同时由于这七次战争，多数发生在中东地区。中东地区的各国关系错综复杂，因此历次战争期间，交战地接壤国的股市并未出现一致性的下跌表现。

主要有以下三个特征：

一是接壤国股市出现负面冲击，多在开战前后以及交战进程中，可以理解为交战前已经引发地区动荡，对接壤国经贸产生影响。

例如叙利亚内战在开战和交战进程中，都出现下跌；利比亚战争期间，接壤国突尼斯股市在开战前和交战进程中有小幅下跌。

二是接壤国股市涨跌与主要交战国关系亲疏与否的关联度并不大。

按照与交战国双方的亲疏关系进行划分，来看接壤国股市表现，发现并未呈现出规律性特征。其中一个重要因素在于即使在政治上关系相对恶劣，但由于地区紧邻，经济层面关系仍然相对紧密。

三是与战争趋势更为明朗清晰，股市表现相对明显。

以海湾战争为例，土耳其和约旦股市表现与期间美股的U型走势相似。即在开战初期明显下跌，但随着美国深度介入后局势转变，以及战争局势的明朗随之上涨。

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