一季度预告符合预期，通用自动化业务

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 汇川技术（300124）点评报告 证券研究报告·公司研究·电力设备与新能源行业 一季度预告符合预期，通用自动化业务持续超预期增长 买入（维持） 投资要点：  公司2017年第一季度收入增长25-45%超预期，订单增长40-50%超出预期，利润增长15-30%符合预期。汇川技术发布业绩预告，预计2017年第一季度营收7.10亿-8.23亿元，同比增长25%-45%，归属于上市公司股东的净利润1.61亿-1.81亿元，同比增长15%-30%。若按预测区间中值测算，公司第一季度收入7.66亿，同比增长35%，归母净利润1.71亿，同比增长23%。公司收入增长超出市场预期，一季度除轨交业务之外其它产品的订单增长预计在40-50%，将为二季度的增长提供较好的支撑。公司净利润增速低于收入增速，一方面由于公司产品结构变化毛利率略有降低，另一方面公司整体人员数量增加较大，研发投入同比增长，相关的人员费用、股权激励分摊费用、差旅费、技术咨询费用等相应增加，使得费用增速高于收入增速。  工控强势复苏通用变频和通用伺服一季度超高增长带动公司收入高增长，预计2017全年有望实现50%左右的增长。工控行业需求自去年下半年起开始复苏，机床、通用设备等出货增长出现拐点，由负转正，今年继续维持增长势头。汇川在通用领域的行业营销持续深入，通过工艺卖产品，为越来越多的行业提供深度解决方案，一方面在新兴行业比如3C、锂电等继续维持良好的势头，同时在纺织、空压机、新能源汽车空调等行业业去年也取得突破。因此，公司通用自动化业务去年三季度开始同比增速由上半年的2-30%提升到60-70%，今年上半年势头依然，我们预计一季度通用变频增速在60%-70%，预计2017全年也将实现40%以上的增长，实现收入8.5亿-9亿元，通用伺服2014年推出后在3C、锂电等领域应用非常好，一季度预计实现70%-80%增长，我们预计今年将实现50%以上增长，预计收入4.5亿-5亿元。注塑机伺服受益于下游需求好转和纯电注塑机伺服推广，一季度预计有30%增长，预计全年将实现20%以上增长。公司电梯一体机业务一季度增长约10%，国内房地产市场略有回暖，同时公司在国际品牌的渗透率逐渐提升，海外市场如印度等取得了较好增长，我们预计今年公司电梯一体机业务将实现5-10%增长，将实现10亿以上收入。去年一季度，汇川变频类2.93亿元，包括通用变频、电梯一体机，运动控制类1.08亿元，包括通用伺服和注塑机伺服。控制类产品随着中型PLC的推出，竞争力持续提升，去年一季度为0.19亿，今年一季度增长约50%，我们预计今年也将实现40%以上增长，预计实现收入1.4亿-1.5亿。 2017年4月9日 首席证券分析师 曾朵红 执业资格证书号码：S0600516080001 zengdh@dwzq.com.cn 021-60199798 研究助理 于潇 yuxiao@dwzq.com.cn 021-60199586 股价走势 市场数据 收盘价（元） 22.97 一年最低/最高价 18.19/23.24 市净率（倍） 7.28 流通市值（百万） 29439 基础数据 每股净资产（元） 2.59 资产负债率（%） 26.05% 总股本（百万股） 1665 流通A股（百万股） 1282 相关研究 1.通用自动化增长超预期，新能源汽车动力总成值得期待 2017-2-26 2.第三期股权激励落地，积极开发新能源汽车动力总成 2016-10-12 3.通用变频和通用伺服增长超预期，积极布局新能源汽车和智能制造 2016-10-27 汇川技术2017年4月9日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分  由于政策的调整新能源汽车板块1、2月下滑，3月起开始恢复，预计全年实现30-50%增长，未来潜力大。新的补贴政策去年底落地，对于客车尤其增加了很多指标要求，1、2月份电动客车几乎没有销售，第三批推广目录634个车型目录中有454款客车，调整的速度非常快，预计电动客车二季度开始恢复正常，下半年将有较好增长，乘用车则在2月就出现产销拐点，物流车也将逐步开始放量。汇川最主要的客户宇通一季度新能源客车出货量不到500台，其中3月出货接近400台，去年同期为1300-1400台，其中1月为1100台，2/3月均为100多台，宇通今年一季度新能源客车出现大幅度的下降，而汇川新能源汽车业务去年一季度约为0.7亿元，今年一季度同比下滑预计约30%，去年宇通的占比下降到75%，开发了南京金龙、珠海银隆等新客户，所以新能源汽车业务好于同行和宇通。目前公司的电机产品已给宇通试机，今年有望实现较好的销售，新客户方面的销售份额也将进一步提升；在新能源物流车领域，预计今年将翻倍增长，公司物流车电控有望实现1亿以上收入；乘用车领域，公司已与多家整车厂进行合作，包括国内和国际品牌，全新平台乘用车电控产品今年下半年开始销售，同时公司的乘用车动力总成系统也即将推出，将在明年有大的贡献。因此，公司新能源汽车业务今年有望实现30-50%的增长，并且是未来发展潜力非常大的方向。  轨交子公司引入新投资者，有望在苏州以外城市实现突破，国产化后毛利率将明显改善。公司2016年轨道交通苏州地铁项目陆续交付，今年一季度取得较好增长，在手订单5亿以上，去年实现收入2亿以上，预计2017全年有望实现3-4亿收入。公司轨交地铁业务集中于苏州，深圳地铁项目正积极参与招标，有希望实现突破。今年1月公司发布公告，轨交子公司引入新投资者庄仲生，承诺在2017-2018年内在苏州、深圳以外的城市地铁招标中至少成功获取一条完整的牵引系统订单。庄仲生自2003年起任上海天海受电弓制造有限公司董事长，其在受电弓领域国内市占率约70%，业绩遍布北京、上海、天津、深圳、南京等十几个城市，在轨道交通领域积累了丰富的资源及产业经验，将帮助经纬轨道提升其市场开拓能力。公司持续加大轨道交通牵引系统产品国产化研发力度，积极降低系统成本，2016年毛利率已有所改善，预计在35%左右，随着国产化项目持续推进，预计未来轨交业务盈利能力仍将持续提升。  综合毛利率略有下降，期间管理费用率同比增长较多导致利润增速明显低于收入增速。公司第一季度毛利率小幅下降，预计主要是由于业务结构变化，轨交牵引系统等产品收入占比逐渐提升，而轨交牵引系统毛利率未来仍有较大提升空间。公司今年员工数量同比增加较大，截至2016年6月底，公司员工总数为3926人，较2016年初增长7%，研发人员961，较2016年初增长11%，去年下半年进一步扩张，预计到年底公司员工总数约为4500人，同比期初增长20%多，在新能源汽车领域研发投入也进一步加大，导致一季度费用率同比明显提升。此外公司第三期股权激励今年1月授予完成，对2017年全年费用影响为5324万，一季度将影响管理费用1300多万。人员显著增加、研发力度持续加大和股权激励费用是公司一季度利润增长明显 汇川技术2017年4月9日 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 低于收入增长的主要原因。  盈利预测和估值：我们预计2016-2018年归属上市公司股东净利润为9.55亿、12.53亿、16.02亿元，EPS分别为0.57/0.75/0.96元，同比增长19/30/28%，考虑到公司新能源汽车电控的龙头地位、同时在乘用车领域的大力布局，考虑到工控自动化今年的强势复苏和公司工控领域的龙头对位，给与2017年37倍PE，目标价28元，维持买入评级，中期来看我们坚信公司具备千亿市值的潜力。  风险提示：宏观经济增速下滑、房地产投资增速超预期下降、新产品开发进度低于预期。 图表1：汇川技术财务三张表 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2013201420152016E2017E2018E2013201420152016E2017E2018E营业总收入1,7262,2432,7713,6214,5755,575货币资金2,1001,8361,4081,5012,4723,695 增长率44.64%29.9%23.5%30.7%26.3%21.9%应收款项7841,2161,3851,7132,1332,572营业成本-814-1,116-1,428-1,914-2,415-2,937存货322439576655794925 %销售收入47.2%49.8%51.5%52.9%52.8%52.7%其他流动资产854981,3051,3461,3611,377毛利9121,1271,3431,7072,1602,638流动资产3,2923,9894,6745,2156,7608,570 %销售收入52.8%50.2%48.5%47.1%47.2%47.3% %总资产86.7%85.4%78.6%82.8%85.7%88.3%营业税金及附加-15-20-27-33-41-50长期投资043333 %销售收入0.9%0.9%1.0%0.9%0.9%0.9%固定资产297455595683733756营业费用-187-207-226-297-357-424 %总资产7.8%9.7%10.0%10.8%9.3%7.8% %销售收入10.8%9.2%8.2%8.2%7.8%7.6%无形资产175162462183175167管理费用-250-343-408-564-663-769非流动资产5036831,2731,0821,1241,139 %销售收入14.5%15.3%14.7%15.6%14.5%13.8% %总资产13.3%14.6%21.4%17.2%14.3%11.7%息税前利润（EBIT）4595566818141,0991,395资产总计3,7954,6715,9476,2967,8849,709 %销售收入26.6%24.8%24.6%22.5%24.0%25.0%短期借款002222财务费用66.869.245.040.247.077.5应付款项3838031,3046721,1921,366 %销售收入-3.9%-3.1%-1.6%-1.1%-1.0%-1.4%其他流动负债1451722691,008206206资产减值损失-12-11-28-34-35-18流动负债5289741,5751,6821,4001,574公允价值变动收益000000长期贷款0013131313投资收益0326354555其他长期负债345169696969 %税前利润0.0%0.4%2.9%3.3%3.2%3.0%负债5621,0251,6571,7641,4821,656营业利润5146177258551,1571,509普通股股东权益3,0723,4684,0604,2716,1017,704 营业利润率29.8%27.5%26.2%23.6%25.3%27.1%少数股东权益162178230261301350营业外收支153159181217256302负债股东权益合计3,7954,6715,9476,2967,8849,709税前利润6677759051,0721,4121,811 利润率38.7%34.6%32.7%29.6%30.9%32.5%比率分析所得税-98-85-71-86-120-1592013201420152016E2017E2018E 所得税率14.7%11.0%7.9%8.0%