年报点评：民航混改先行者，维持“推荐”评级

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 东方航空 股票代码：600115.SH 年报点评：民航混改先行者，维持“推荐”评级 事 项： 公司发布年报，2016年公司实现营业收入人民币985.60亿元，同比增长5.03%，归属于母公司股东的净利润为人民币45.08亿元，同比减少0.73%，EPS 0.3266元，同比减少8.00%。 目标价： - RMB 当前股价：7.04RMB 投资评级 推荐 评级变动 维持 主要观点 1.公司发布2016年年报。 财务数据：实现营业收入人民币985.60亿元，同比增长5.03%，归属于母公司股东的净利润为人民币45.08亿元，同比减少0.73%，EPS 0.3266元，同比减少8.00%。国内航线客运收入同比增长4.48%至539.52亿元，国际航线收入同比增长10.96%至262.22亿元，占比31.5%。 分红数据：每10股派现0.49元，共计分红7.09亿，分红比例32.10%，股息率0.81% 经营数据：2016年RPK同比增长14.5%，其中国内、国际、地区分别增长8.2%，29.6%和3.8%；ASK同比增长13.5%，其中国内、国际、地区分别增长7.0%、28.8%和1.9%；客座率总体81.23%，增加0.73百分点，其中国内、国际和地区分别为82.16%、79.83%和77.45%，分别增加0.93、0.49和1.41百分点。 每客公里收益情况，总体0.515元，同比-7.37%，国内0.532元，同比-3.10%，国际0.469元，同比-14.88%，地区0.712元，同比-5.44%； 机队数据：年内共引进飞机72架，退出26架，机队总规模596架。 成本端，营业成本825.87亿，同比增长7.05%，其中航油成本196.26亿元，下降3.38%，主要由于国际原油同期下跌。职工薪酬、折旧和起降费用同比分别增长9.77%、12.47%和14.07%。 费用方面，汇兑损失35.43亿，同比减少28.96%。 2. 汇兑贬值叠加油价走高，四季度单季大幅亏损 分季度看，2016年Q1-Q4公司分别实现归属净利26.02、6.31、34.61及-21.86亿元，同比增速分别为66%、-68%、96%及-176%，收入端增速分别为5.1%、4.0%、5.2%、5.8%。，主要原因有： a）人民币快速贬值：16Q4人民币贬值3.88%，预计汇兑损失14.6亿元，2015年同期为贬值2.08%。 B）油价快速上涨：16Q4布伦特油价同比上涨14%，预计同比增加成本 证券分析师：吴一凡 执业编号：S0360516090002 电话：021-20572560 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 联系人：刘阳 电话：021-20572578 邮箱：liuyang@hcyjs.com 总股本(万股) 1,446,759 流通A股/B股(万股) 848,108/- 资产负债率(%) 73.9 每股净资产(元) 3.5 市盈率(倍) 17.26 市净率(倍) 2.9 12个月内最高/最低价 7.75/5.93 《东方航空（600115）：三季报点评：供需结构均衡，汇兑损失同比大幅减少》 2016-10-28 -5%5%15%25%16/0316/0516/0716/0916/1117/012016-03-31～2017-03-30 沪深300 东方航空 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 航空运输 2017年04月05日 东方航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 27.4亿元左右。 C）汇率影响减弱，油价影响需要关注 汇率影响减弱： 公司美元负债528.66亿人民币，占比由73.28%降至44.89%。人民币兑美元汇率变动1%，影响公司净利润3.77亿。 油价影响需要关注：平均航油价格波动10%，影响公司成本约19.62亿元 3.2016年发力国际航线，2017年运力投放放缓，供需结构好转 2016年，东航在欧洲、北美及澳洲市场的客运运力同比增速分别约为26.8%、63.8%和43.1%；国际线运力投放增长28.8%，导致国际客公里收益水平同比下降14.88%。 2017年1-2月，公司RPK同比增长10.6%，其中国内10.4%、国际11.9%；ASK同比增长7.5%，其中国内6.2%、国际10.7%，比去年运力投放有17个点下降。随着国际航线运力增速放缓，供需结构将显著好转。 4.混改先行者，双品牌运营持续探索 1）东航集团列入第一批试点混合所有制改革，通过引进达美航空、携程（各持有3.22%股权）等外部投资者，谋求业务协同，从而达到完善治理、提升效率的目的。 与达美航空联姻：共同打造中美市场更具竞争力的航线网络。双方通过代码共享、时刻协调、销售合作、常旅客计划、人员交流等领域开展深入战略合作，优化客户体验，提升双方在全球的竞争力，带动业绩增长。 与携程联姻：响应以及更好地贯彻“互联网+”，通过新经济与传统民航的深度合作，整合各自资源，打通产业链，提供更具吸引力的综合商旅服务产品。 2）公司旗下中联航转型低成本航空，已完成现有客机机队全经济舱布局改造，并继续开展全经济舱客机引进，有效提升单机的旅客运输能力。直销收入占比约66%。2016年实现营业收入42.35亿元，同比增长7.24%，净利润4.68亿元，同比增长77.95%，客座率同比提升6.3个百分点。 5.盈利预测与估值： 预计2017-2019年EPS分别为0.48、0.55及0.61元，对应当前PE14.3、12.4及11.2倍。 看好航空行业2017年供需结构改善，国际航线回归均衡，暑运旺季弹性释放，集团作为民航混改试点，有望进一步提升效率，提升竞争力。维持“推荐”评级。 6.风险提示 原油价格大幅上涨，人民币汇率大幅贬值。 东方航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 1 2015-17年东方航空客座率（%） 资料来源：Wind、公司公告、华创证券 图表 2 美元兑人民币汇率走势 资料来源：Wind，华创证券 6.26.36.46.56.66.76.86.97.0 东方航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表 3 布伦特原油价格走势 资料来源：Wind，华创证券 01020304050607015/7/115/10/116/1/116/4/116/7/116/10/117/1/1 东方航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 1,738 -4,965 -12,253 -14,783 营业收入 98,560 107,300 117,013 127,016 应收票据 30 30 30 30 营业成本 82,587 89,474 97,272 104,898 应收账款 2,630 2,863 3,122 3,389 营业税金及附加 237 258 281 305 预付账款 2,762 2,992 3,253 3,508 销售费用 5,693 6,198 6,759 7,337 存货 2,248 2,435 2,648 2,855 管理费用 3,019 3,287 3,584 3,891 其他流动资产 6,396 6,396 6,396 6,396 财务费用 6,393 3,893 3,393 3,693 流动资产合计 15,804 9,752 3,196 1,395 资产减值损失 29 30 30 30 其他长期投资 966 966 966 966 公允价值变动收益 2 5 5 5 长期股权投资 2,060 2,060 2,060 2,060 投资收益 322 350 350 350 固定资产 150,751 165,470 181,985 194,624 营业利润 926 4,515 6,049 7,218 在建工程 25,755 25,755 25,755 25,755 营业外收入 5,687 5,600 5,600 5,600 无形资产 2,418 2,418 2,418 2,418 营业外支出 106 50 60 50 其他非流动资产 12,076 12,076 12,076 12,076 利润总额 6,507 10,065 11,589 12,768 非流动资产合计 194,026 208,745 225,260 237,899 所得税 1,542 2,385 2,746 3,026 资产合计 209,830 218,497 228,456 239,294 净利润 4,965 7,680 8,842 9,742 短期借款 9,983 9,983 9,983 9,983 少数股东损益 457 707 814 897 应付票据 1,120 1,120 1,120 1,120 归属母公司净利润 4,508 6,973 8,029 8,845 应付账款 10,811 11,713 12,733 13,732 NOPLAT 5,359 6,168 6,956 8,077 预收款项 966 1,052 1,147 1,245 EPS(摊薄)（元） 0.31 0.48 0.55 0.61 其他应付款 3,455 3,455 3,455 3,455 一年内到期的非流动负债 10,289 10,289 10,289 10,289 其他流动负债 23,767 23,767 23,767 23,767 主要财务比率 流动负债合计 60,391 61,378 62,494 63,591 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 10,604 10,604 10,604 10,604 成长能力 应付债券 17,286 17,286 17,286 17,286 营业收入增长率 5.0% 8.9% 9.1% 8.5% 其他非流动负债 60,854 60,854 60,854 60,854 EBIT增长率 -6.0% 15.1% 12.8% 16.1% 非流动负债合计 88,744 88,744 88,744 88,744 归母净利润增长率 -0.7% 54.7% 15.1% 10.2% 负债合计 149,135 150,122 151,238 152,335 获利能力 归属母公司所有者权益 47,186 54,159 62,188 71,033 毛利率 16.2% 16.6% 16.9% 17.4% 少数股东权益 2,910 3,617 4,431 5,328 净利率 5.0% 7.2% 7.6% 7.7% 所有者权益合计 50,096 57,776 66,619 76,361 ROE 9.6% 12.9% 12.9% 12.5% 负债和股东权益 199,231 207,898 217,857 228,695 ROIC 4.1% 4.4% 4.7% 5.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 74.9% 72.2% 69.4% 66.6% 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 217.6% 188.7% 163.6% 142.8% 经营活动现金流 25,288 25,935 28,050 30,808 流动比率 26.