人民币纳入SDR点评：短期更具象征意义，长期利好人民币资产

敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 1/4 [table_page] 华宝基金研究报告 [table_research] 分析师：李真 执业证书编号：S0890513110002 电话：021-68778315 邮箱：lizhen@cnhbstock.com 研究助理：王震 电话：021-68777995 销售服务电话 021-68778317 [table_product] [table_main] 华宝基金研究类模板 ◎投资要点： 事件：美国东部时间11月30日，IMF执董会决定人民币自2016年10月1日起被认定为可自由使用货币，并将作为第五种货币，与美元、欧元、日元和英镑，一道构成SDR货币篮子。人民币在SDR篮子中权重为10.92%，超出日元和英镑，但低于市场预期。这是对人民币国际化程度的认可，也是对中国进一步扩大金融业双向开放，推动人民币成为可兑换、可自由使用货币的激励，对未来国际货币体系改革也有重大而深远的意义。  人民币加入SDR短期内不会增加国际市场对人民币资产的需求。SDR从本质上来说仅为一种记账单位，不能直接用于国际贸易支付和结算，也不能兑换成黄金，只是一个应急资产，而非国际货币，加入SDR并不会直接加大国际市场对人民币的需求。此外，加入SDR直接增加的人民币储备有限：一方面，现有SDR份额约2800亿美元，直接增加的人民币配臵需求有限。另一方面，也不能将储备资产份额与SDR货币篮子权重直接挂钩。 人民币加入SDR短期内不会改变人民币汇率保持稳定的现状。一方面，人民币加入SDR与人民币汇率的形成机制、走势、中国的资本账户开放程度没有关系，货币当局为了使人民币纳入SDR而保持人民币不贬值，一旦人民币纳入SDR以后就可以让人民币贬值的逻辑是错误的。另一方面，为了稳定资本流动和我国金融市场的稳定，缓解由于美元加息预期可能导致的资本外流的压力，央行官方对于稳定汇率的意图十分明显。  长远来看，成功加入SDR可以加快人民币的国际化进程。SDR采用出口贸易占比和“可自由使用”两大标准来评定入篮货币，加入SDR不仅是对人民币国际地位的认可，更是对中国经济、金融实力的认可。有利于提升人民币在国际市场上的公信力，有利于鼓励各国以储备形式增持人民币或以结算计价单位使用人民币。一方面吸纳更多的外部投资进入中国资本市场，另一方面推动人民币“走出去”，双向促进人民币国际化进程。  人民币加入SDR增加了国际社会对人民币计价资产的需求。人民币纳入SDR篮子货币，同时带来的是基金组织及其背后成员国组织对人民币国际地位的认可和背书。人民币将逐步得到国际市场的认可，官方和非官方投资者的资产配臵中将更多考虑人民币资产。一方面，将有更多资金参与中国资本市场，国内资本市场也将被更多纳入国际指数，如MSCI等，带来配臵性需求的增加。另一方面，随着资本账户的开放，中国资本市场将更为开放，较高收益率吸引外资进入，同时减少汇率对冲成本，均有利于人民币资产的需求增加。 相关研究报告 [table_subject] 2015年12月1日 证券研究报告—债券研究报告 短期更具象征意义，长期利好人民币资产 ——人民币纳入SDR点评 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 2/4 [table_page] 华宝基金研究报告 美国东部时间11月30日，IMF执董会决定人民币自2016年10月1日起被认定为可自由使用货币，并将作为第五种货币，与美元、欧元、日元和英镑，一道构成SDR货币篮子。人民币在SDR篮子中权重为10.92%，超出日元和英镑，但低于市场预期。这是对人民币国际化程度的认可，也是对中国进一步扩大金融业双向开放，推动人民币成为可兑换、可自由使用货币的激励，对未来国际货币体系改革也有重大而深远的意义。 1. 人民币加入SDR短期内不会增加国际市场对人民币资产的需求 理论上讲，人民币纳入SDR后，会增加中央银行类机构和国际组织对人民币资产的需求有些需求是出于多元化外汇储备的资产币种和投资工具，有些需求是出于规避SDR汇率风险（主要针对那些有SDR负债或者代管中央银行类机构的外汇储备资产管理），但是这些需求在短期内对市场的影响很有限。主要原因有： 第一，SDR从本质上来说仅为一种记账单位，不能直接用于国际贸易支付和结算、也不能兑换成黄金，只是一个应急资产，而非国际货币，应用范围有限，因此加入SDR并不会直接加大国际市场对人民币的需求。 第二，加入SDR直接增加的人民币储备有限。一方面，现有SDR份额约2800亿美元，但直接增加的人民币配臵需求有限。另一方面，也不能将储备资产份额与SDR货币篮子权重直接挂钩。我们在此可以做一个简单的估算，剔除中国以后的国际外汇储备规模大概7.5万亿美元，人民币加入SDR后，假定人民币在全球外汇储备资产中的比重从1%上升到3%，这会带来对人民币资产1千5百亿美元的需求，假定这部分需求在3-5年内实现，每年的新增人民币资产需求在300-500亿美元。这个增加量与当前中国外汇交易市场体量相比，实在是微乎其微。 2. 人民币加入SDR短期内不会改变人民币汇率保持稳定的现状 在人民币正式纳入SDR之前，市场中有观点认为央行前期的人民币汇率形成机制改革以及随后的强势维持人民币汇率的稳定是为了使人民币纳入SDR，人民币加入SDR后，人民币将面临较大的贬值压力。其中的逻辑是货币当局为了使人民币纳入SDR而保持人民币不贬值，一旦人民币纳入SDR以后就可以让人民币贬值了。这个逻辑的错误之处在于实际上人民币升值或者贬值与人民币纳入SDR没有联系，IMF对于人民币纳入SDR的审核报告中从未谈及人民币估值和人民币汇率形成机制问题。实际上，从IMF对人民币“可自由使用”的考察标准来看，人民币加入SDR与人民币汇率的形成机制、走势、中国的资本账户开放程度并没有必然关系。 此外，目前央行有足够理由维持人民币汇率的稳定，人民币难以出现大幅贬值。一方面，如果人民币加入SDR以后，随即进入下行通道，这会给资本流动甚至是我国的金融市场定价带来影响。另一方面，在我国经济基本面依然低迷，无风险收益率不断下行，而美联储加息预期强烈的背景下，我国面临着较大的资本外流压力，为避免大量资本外流带来的风险，就必须保持人民币汇率的相对稳定。日前，央行副行长、国家外管局局长易纲指出，“人民币被纳入SDR后，将在一个合理、均衡水平维持稳定”，体现了央行官方对于稳定汇率的意图十分明显。所以，人民币加入SDR短期内不会改变人民币汇率保持稳定的现状。 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 3/4 [table_page] 华宝基金研究报告 3. 长远来看，成功加入SDR可以加快人民币的国际化进程 SDR采用出口贸易占比和“可自由使用”两大标准来评定入篮货币，加入SDR不仅是对人民币国际地位的认可，更是对中国经济、金融实力的认可。有利于提升人民币在国际市场上的公信力，有利于鼓励各国以储备形式增持人民币或以结算计价单位使用人民币。一方面吸纳更多的外部投资进入中国资本市场，另一方面推动人民币“走出去”，双向促进人民币国际化进程。 4. 人民币加入SDR增加了国际社会对人民币计价资产的需求 人民币纳入SDR篮子货币，同时带来的是基金组织及其背后成员国组织对人民币国际地位的认可和背书。这一方面会增加人民币对于中央银行类机构（包括境外中央银行、货币当局、其他官方储备管理机构、国际金融组织以及主权财富基金）的吸引力，另一方面也会增加人民币对于非官方部门的吸引力。人民币的将逐步得到国际市场的认可，官方和非官方投资者的资产配臵中将更多考虑人民币资产。 一方面，将有更多资金参与中国资本市场，国内资本市场也将被更多纳入国际指数，如MSCI等，带来配臵性需求的增加。另一方面，随着资本账户的开放，中国资本市场将更为开放，较高收益率吸引外资进入，同时减少汇率对冲成本，均有利于人民币资产的需求增加。 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 4/4 [table_page] 华宝基金研究报告 投资评级的说明 － 行业评级标准 报告发布日后3个月内，以行业股票指数相对同期中证800指数收益率为基准，区分为以下四级： 强于大市 A--：行业指数收益率强于相对市场基准指数收益率5%以上； 同步大市 B--：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在-5%~5%之间波动； 弱于大市 C--：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在-5%以下； 未评级 N--：不作为行业报告评级单独使用，但在公司评级报告中，作为随附行业评级的选择项之一。 － 公司评级标准 报告发布日后3个月内，以股票相对同期行业指数收益率为基准，区分为以下五级： 买入：相对于行业指数的涨幅在15%以上； 持有：相对于行业指数的涨幅在5%-15%； 中性：相对于行业指数的涨幅在-5%-5%； 卖出：相对于行业指数的跌幅在-5%以上； 未评级：研究员基于覆盖或公司停牌等其他原因不能对该公司做出股票评级的情况。 风险提示及免责声明： ★ 市场有风险，投资须谨慎。 ★ 本报告所载的信息均来源于已公开信息，但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 ★ 本报告所载的任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断。本公司不保证本报告所载的信息于本报告发布后不会发生任何更新，也不保证本公司做出的任何建议、意见及推测不会发生变化。 ★ 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。 ★ 本报告版权归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何组织或个人不得对本报告进行任何形式的发布、转载、复制。如合法引用、刊发，须注明本公司出处，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。