积极关注商店效率；但ST可见度较低；保持
价格/相对价格德意志银行评分保持亚洲香港消费者零售/批发贸易积极的2007年1月27日之前的评级定义为：买入卖出路透社彭博交易所代号1929.HK 1929香港恒生指数1929ADR股票代号捷豹US17044P1066专注于商店参加外汇交易的参与者可能会因多种因素而产生风险，其中包括：（i）汇率可能会波动，并会出现较大的波动； （ii）货币的价值可能受到众多市场因素的影响，包括世界和国家的经济，政治和监管事件，股票和债务市场的事件以及利率的变化； （iii）货币可能会贬值或政府施加的外汇管制可能会影响货币的价值。股票价格（如美国预托证券）的价值受基本证券的货币影响，他们的投资者实际上承担了货币风险。2015年11月30日预测变化于2015年11月30日的价格（港币）6.06目标价-12个月（港元）6.9752周范围（港元）11.00-5.71恒生指数22,068：管理层的目标是2H与1H的GPM略有下降。在11月（即第三季度），它将在年度大型销售中获得更多的宝石套装销售（1H宝石套装的GPM稳定，但由于大型销售和库存清算，预计其会降低），而在第四季度，它通常会更多黄金销售。历史上没有关键趋势。从长远来看，它希望将对冲损失/收益保持在28-29％。回顾一下，黄金销售组合每变化1个百分点都会对GPM产生20-30个百分点的影响。效率;但ST可见度较低；保持成本效益收益将反映在2017财年及以后排除套期亏损，2016年1财年1HY销售额和NP大致相符，分别比我们的预测低3％和5％。它特别宣布了股息，使市场感到惊讶。根据当前的市场情况，对于这两个市场，管理都将更多精力放在SSSG和商店效率上，而不是网络增长上。我们认为这是一种务实的方法，并且对改善库存有积极意义。由于未来12个月宏观环境的可见性较弱，我们维持持有评级，我们认为这已反映在市场上。2016财年及以后：专注于提高购物效率和商店效率，而非网络增长对于2HFY16财年，我们同意管理层的看法，即香港的知名度仍然很低，研究分析师（+852）2203 61771614121086412/136/1412/146/15而中国的表现可能会好于香港。 GPM（对冲影响）为 买入卖出预期会稳定。还将在16/17财年关闭更多在香港的商店比 恒生指数（重新定基）预期且在中国，店铺净增加额已修订为60。香港的新店铺租金下降10-30％，但这将在2017/18财年得到反映。产品组合将保持稳定，而CTF则需要更好的营运资金管理长期来看，管理层预计黄金的销售组合约为50％，宝石的销售组合约为27％，且第一级的宝石销售组合较高-2个城市被较低级城市中较高的黄金销售组合所抵消。规范化的GPM（除对冲）预计约为28-29％。管理层的目标是将存货绝对值再减少10亿港元。如今，来自大众市场的宝石镶嵌的销售组合较高（占宝石镶嵌销售的50％，从30％），也将有助于更快地进行库存周转。管理层将不时重新审视其现金水平和资本要求。可以考虑将多余现金用于特别股息，但普通股息应保持在50％。维持目标价6.97港元；风险由于1HFY16的业绩符合预期，我们将2016-18财年的收入微调不到1％，并维持目标价。我们以DCF得出的目标价格基于8.6％的COE，1.0的beta和2.5％的长期增长率。关键的下行风险是：扩张风险，管理层执行和过度扩张。上行风险是：复苏速度快于预期以及意外的淘金热。预测和比率年底3月31日2014A2015A2016年2017年2018年销售额（港币百万元）77,407.164,277.063,925.466,982.473,609.9已报告的NPAT（HKDm）7,272.05,456.04,065.94,520.85,302.9已申报每股收益FD（HKD）0.730.550.410.450.53OLD DB EPS FD（HKD）0.730.550.410.450.53变化百分比0.0%0.0%-0.6%-0.4%-0.4%DB EPS增长（％）32.1-25.0-25.511.217.3市盈率（x）15.219.314.913.411.4DPS（净额）（港元）0.360.280.210.230.27收益率（净值）（％）3.22.73.43.84.5资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。市场研究表现（％）1m3m12m绝对-8.6-11.8-44.0恒生指数-2.51.8-8.0资料来源：德意志银行 2015年11月30日零售/批发贸易买入卖出页面PAGE2德意志银行/香港路透社：1929.HK彭博社：1929 HK价钱（15年11月30日）HKD 6.06目标价HKD 6.97市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）19.5 15.2 19.3 14.9 13.4 11.4市净率（x）3.22 3.29 2.12 1.47 1.40 1.31FCF产率（％）8.2 nm 5.2 6.8 7.2 1.9 股息收益率（％）2.1 3.2 2.7 3.4 3.8 4.552周范围HKD 5.71-11.00 EV /销售额（x）1.8 1.5 1.7 1.0 0.9 0.9市值（百万）港币百万元60,600美元百万元7,819EV / EBITDA（x）13.4 11.9 14.6 10.4 9.2 8.2EV / EBIT（x）14.3 12.8 16.3 12.0 10.5 9.315141211981314152016财年展望2016财年销售趋势指南：10月/ 11月的销售与2016年第一季度相似。回顾一下，七月/八月的淘金热推高了第二季度的季度数据。随着金价再次暴跌，11月没有出现淘金热。至于2HFY16，操作环境仍然充满挑战。管理层预计趋势与1H相似，中国内地可能好于仍疲软的香港。保持损益表型号更新：2015年11月30日截至3月31日的财政年度2013201420152016年2017年2018年运行数字财务摘要亚洲DB EPS（港元）0.550.730.550.410.450.53 每股收益（港币）0.550.730.550.410.450.53香港DPS（港元）0.220.360.280.210.230.27零售/批发贸易BVPS（港元）3.33.73.94.14.34.6加权平均份额（米）10,00010,00010,00010,00010,00010,000买入卖出平均市值107,086110,838105,39360,60060,60060,600企业价值（港币百万元）104,968118,686112,20265,62963,56464,942评估指标19.515.219.314.913.411.4公司简介销售收入57,43477,40764,27763,92566,98273,610周大福是中国大陆领先的珠宝商毛利16,28321,15219,07217,81318,82920,892以及拥有80多年历史的澳门。其产品息税折旧摊销前利润7,8249,9437,6856,2946,8987,934是大众奢侈品和高端奢侈品珠宝，包括折旧507688786815868930镶珠宝，铂金/克拉金产品，黄金摊销000000产品和手表。息税前利润7,3179,2556,8995,4786,0307,004净利息收入（支出）-222-89-229-212-181-144员工/会员0-3-11-11-11-11杰出/非凡000000其他税前收入/（费用）000000除税前溢利7,0959,1636,6595,2555,8396,849价格表现所得税费用1,4171,7141,1231,1261,2481,464少数族裔1731778063708216其他税后收入/（费用）00000014净利润5,5057,2725,4564,0664,5215,3031210DB调整（包括稀释）0000008DB净利润5,5057,2725,4564,0664,5215,3036现金流量（港币百万元）412月13日3月14日6月14日9月14日12月14日3月15日6月15日9月15日15经营现金流量9,705-5,0237,5685,7135,5662,448净资本支出-931-1,521-2,048-1,598-1,206-1,325周大福恒生指数（重新定基）保证金趋势自由现金流募集/（回购）股利支付借款净收益/（十月）8,7730-1,709-9,021-6,5440-3,30011,1285,5200-3,534-2,0284,1150-2,33504,3610-2,29601,1230-2,5010 2015年11月30日零售/批发贸易买入卖出德意志银行/香港页面PAGE3其他投资/筹资现金流量274 -122 0 0 0 0现金流量净额-1,683 1,162 -42 1,780 2,065 -1,378营运资金变动3,646 -13,755 1,703 227 -25 -4,095现金及其他流动资产8,305 9,467 8,477 10,258 12,322 10,944有形固定资产2,155 3,054 4,443 5,225 5,563 5,958商誉/无形资产0 0 0 0 0 0EBITDA保证金EBIT保证金增长与盈利13 14 15 16E 17E 18E销售增长（LHS）ROE（RHS）联营企业/投资1,287 1,209 2,596 2,585 2,574 2,563其他资产31,472 48,088 45,606 45,356 45,571 50,078资产总额43,219 61,817 61,121 63,424 66,030 69,543计息债务6,187 17,315 15,286 15,286 15,286 15,286其他负债3,171 6,050 5,294 5,803 6,114 6,743负债合计9,358 23,365 20,580 21,089 21,400 22,029股东权益32,926 37,173 39,430 41,161 43,386 46,188少数民族935 1,279 1,111 1,174 1,244 1,326股东权益合计33,861 38,452 40,541 42,335 44,630 47,514净债务-2,118 7,848 6,809 5,029 2,964 4,342关键公司指标销售增长（％）1。5 34。8 -17。0 -0。5 4。8 9。9DB EPS增长（％）-19。5 32。1 -25。0 -25。5 11。2 17。3偿付能力EBITDA利润率（％）13。6 12。8 12。0 9。8 10。3 10。8息税前利润率（％）12。7 12。0 10。7 8。6 9。0 9。516E17E18E支付率（％）40。0 49。5 51。3 51。3 51。3 51。3净资产收益率（％）17。8 20。7 14。2 10。1 10。7 11。8资本支出/销售额（％）1。6 2。0 3。2 2。5 1。8 1。8资本支出/折旧（x）1。8 2。2 2。6 2。0 1。4 1。4净债务/权益（％）-6。3 20。4 16。8 11。9 6。6 9。1个净利息保障（x）33。0 103。9 30。1 25。8 33。4 48。8资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）安玲 安妮ling @ db。com预测变化–仅微调图1：DB预测与 旧数据库预测与市场意识YE 3月HK $ m
