消除悬挑的收益率游戏

认证和重要披露可以在第9页的附录中找到购买ü已更改目标价格上/下收盘价TP的变化港币9.62港币7.47+ 28.7％港币13.08-26.48%我们与共识有何不同市场收益对每股收益的影响中国/独立电力生产商华能功率BNPPSK在过去的一年内已为公司提供财务咨询服务。目标价 （％）(3.6)正112015年每股收益（％）4.2中性72016年每股收益（％）(10.0)负4悬挑收益率已移除关键库存数据意外配股5.13％，报7.32港元HNP宣布以7.32港元的价格配售7.8亿股（摊薄5.13％），较最后交易价折让9.5％。所得款项将用于补充营运资金和偿还银行贷款。我们认为，HNP选择发行H股而不是A股（A股相对H股溢价的45％），因为A股配股过程更加复杂且耗时。第二批资产注入的潜在上行空间我们估计收益将用于第二批资产注入。该公司于10月14日宣布进行第一批资产注入，产能扩大14％，每股收益提高10.7％。我们预计第二批类似规模的资产注入将在2016年初宣布。我们预计潜在的注入将抵消2016年UH的下降我们预计HNP在2016年的潜在资产注入将抵消预期的UH下降，这是由于电力需求疲软，电力供应过剩以及可再生能源和核能发电量增加导致的电力市场紧缩。诱人的产量；买入，目标价上调至9.62港元当前市盈率和股本回报率(%) 252015105012个月远期市盈率（LHS）ROE（RHS）（X）503010(10)(30)(50)资料来源：FactSet估计；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估资料来源：华能动力；法国巴黎银行03年3月03年3月3月0405年3月3月6日3月7日3月8日3月9日10月3月3日3月11日13年3月张黛茜（CFA） 雏菊。张@亚洲班帕里巴斯。com永良 永良por @ asia。班帕里巴斯。com我们的研究可在TheMarkets的Bloomberg Thomson One上找到。com，FactSet和http：// eqresearch。班帕里巴斯。com / index。 请与您的销售人员联系以获取授权。 请参阅背面的重要通知。由非美国经纪人准备和发布：BNP PARIBAS SECURITIES（ASIA）LTD。 此材料已获美国批准。S分布。 分析员 华能电力 902 HK 张黛茜（CFA） 页法国巴黎银行2015年11月13日投资论文我们认为，由于电力需求增长疲弱，电力供应过剩以及可再生能源和核能发电能力的增加，电力市场将在未来面临IPH压力。 但是，我们认为市场对降税的担忧过高，而国际发电商正在以合理的估值交易，提供了可观的收益。我们维持对华能国际的买入评级，因为其具有吸引力的估值，同行中较高的股息收益率以及母公司可能注入的资产。催化剂我们预计其母公司华能集团的潜在资产注入将成为华能动力股票的主要催化剂。我们估计其有机产能扩张和资产注入将完全抵消UH下降的潜在影响。净融资成本使用小时变化（％）（13.0）（5.0）+8621 6096 9025电力，在新加坡。华能电力的总装机容量约为66 GWm，其中90％以上来自燃煤，其余来自燃气和其他可再生能源类别。+852 2825 1877从4月20日起削减人民币3.5 /度 截至12月止的年度损益（人民币百万元）2013A2014A2015年2016年2017年收入销售成本折旧中 国 及其 母 公司 中 国华 能 电力 集 团的 传 统电 力 旗舰 公 司。 华 能电 力 在中国 19个 省 拥有 电 厂， 而 全资 子 公司 电 力公 司Tuas合伙人经常性非营业收入非经常性项目叶12月（人民币13年3月2014A 2015E 2016E 2017E收入124,474 129,262 125,521 129,432建议净利润12,907 16,206 13,407 13,199经常性每股收益（人民币）0.90 1.12 0.88 0.87事先记录每股收益（人民币）0.90 1.19 0.98 0.97g每股收益估算（％）0.0（5.9）（10.4）（10.5）每股盈利增长（％）（3.1）25.6（21.5）（1.5）经常性市盈率（x）6.9 5.5 7.0 7.1股息收益率（％）6.2 9.2 7.2 7.1EV / EBITDA（x）6.6 5.3 6.1 6.1单价（x）1.3 1.1 1.0 0.9净债务/权益（％）167.4 147.7 132.3 116.5净资产收益率（％）19.5 21.1 15.0 13.311月14日2月15日5月15日8月15日15年11月12.02510.8139.508.3(13)7.0(25)（港元）(%)华能国际电力（中国）有限公司股价表现1个月3个月12个月绝对（％）（18.5）（18.9）（17.7）相对国家（％）（19.1）（15.6）（15.9）下一个结果2016年三月交易上限（百万美元）13,899平均每天3百万营业额（百万美元）24.5自由流通量（％）50大股东华能国际电力发展有限公司（35％）12m高/低（港元）11.76/7.473m历史性卷。 （％）35.8ADR代码-ADR收盘价（美元）-已发行股份（百万）14,420 2国内（90.17％）对每股收益的影响2015年2016年1％火电关税削减（3.5）（3.9）降低1％的煤炭成本2.3 2.3利用率提高1％1.7 1.7利息支出削减25个基点1.0 1.1新加坡（9.83％）资料来源：华能动力主要主管资料来源：法国巴黎银行估计我们估计华能电力对电力最敏感年龄加入标题曹培喜主席关税变动； 2015E每股收益将下降3.5％刘国跃总统关税降低，其他所有条件都相同。http://www.hpi.com.cn该公司还对煤炭价格变动敏感。我们预计，每降低1％的煤炭价格，2015E每股收益将增长2.3％，其他所有条件不变。根据我们的分析，华能电力对利用小时的变化比对降息更为敏感。以每股7.32港元发行意外的5.13％股份配售HNP宣布以7.32港元的价格配售7.8亿股股份，意想不到的发行价（较最后交易价折价9.5％），稀释5.13％。据该公司称，所得款项总额将用于偿还银行贷款和补充营运资金。我们认为，近期股价低迷的原因是这种担忧，随着这一消息的公布，这一悬念被消除了。已发行股份数（百万）稀释度（％）发行价（港元）较前收盘价折价（％）募集资金总额（百万港元）资料来源：华能动力；法国巴黎银行资产注入的潜在上行空间我们认为，收益将用于第二轮资产注入，尽管HNP并未明确指出。该公司于2014年10月宣布了第一批资产注入，这使总产能增加了14％，比2014年EPS增长了约10.7％。我们预计第二批类似规模的资产注入将在2016年初宣布。 图表2：股价表现11月6日，H股配售5920081月8日，资产注入完成10月13日，资产注入11月13日，H股配售5020141月14日14年2月 14年4月 14年5月图表1：2014年11月和2015年11月的股票配售本免责声明中提到的法国巴黎银行证券（亚洲）有限公司分析师由法国巴黎银行证券的非美国关联公司聘用，并且未根据纽约证券交易所和/或FINRA法规进行注册/认证上述人士确认（i）本报告中表达的所有观点均准确反映了分析师对本报告中提及的任何及所有主题证券，公司或发行人的个人观点; （ii）分析师薪酬的任何部分都没有，或将或将直接或间接地与此处表达的具体建议或观点有关。（港元）12.0 3国内（90.17％）对每股收益的影响15年9月15年10月15年11月我们认为，今年内不太可能再次削减关税14年6月14年7月14年8月14年9月14年10月14年11月36578014年12月2.55.115年1月8.607.3215年2月(8.3)(9.5)15年3月3,1395,71015年5月15年6月15年7月15年8月11.010.09.08.07.06.0当前变化（ppt） 使用小时变更当前净融资成本以前资料来源：彭博社；华能电力；法国巴黎银行我们认为，今年内不太可能再进行一轮关税下调，因为关税下调将进一步压低煤炭价格，因为IPP可能要求进一步下调煤炭价格，并进一步增加通缩压力。根据传递机制，我们假设2016年4月电价下调0.035元/千瓦时（8.7％）。我们认为市场对IPP减税的担忧过高，并且华尔街已经将减税纳入其预测范围。经常性非营业收入我们维持买入评级，股息收益率极具吸引力（2015/2016年为9.2％/ 7.2％）。但是，我们通过降低UH，降低Tuas的收入以及稀释股票来降低盈利预测。根据调整后的DCF假设（无风险利率从3.7％升至3.4％，风险溢价从6.8％升至6.5％，最终增长率从1％升至0％），我们将目标价推至2016年末的目标价为9.62港元。图表3：DCF假设以前当前没有风险股权风险溢价Beta（x）WACC股本成本债务的成本目标齿轮非经常性项目终端增长资料来源：法国巴黎银行估计与我们的策略师Manishi Raychaudhuri进行的修订一致，我们正在将无风险利率的假设从3.7％修订为3.4％，风险溢价从6.8％修订为6.5％，并将股权成本从10.5％修订为11.2％。保守地，我们还将终端增长率假设从1％降低至0％，并将beta从1.0提高至1.2。下行风险包括煤炭现货价格上涨，该公司位于沿海地区的发电厂的利用小时数减少以及年底之前其他任何意外资产冲销。图表4：收益假设和预测2015年2016年2017年装机容量增长（％） 4国内（90.17％）对每股收益的影响以前(%)15年3月14年3月分/ kWh）3.73.4当前6.86.5以前1.01.2变化（％）6.847.09 单位燃料成本变动10.511.2当前6.56.5以前6565变化（ppt）2525 大士电力收入（元）1.00.0 902 HK当前 5国内（90.17％）对每股收益的影响以前本免责声明中提到的法国巴黎银行证券（亚洲）有限公司分析师由法国巴黎银行证券的非美国关联公司聘用，并且未根据纽约证券交易所和/或FINRA法规进行注册/认证上述人士确认（i）本报告中表达的所有观点均准确反映了分析师对本报告中提及的任何及所有主题证券，公司或发行人的个人观点; （ii）分析师薪酬的任何部分都没有，或将或将直接或间接地与此处表达的具体建议或观点有关。FINRA规则和其他司法权区要求在美国进行的重要披露当前14年3月17.43.83.015年3月17.43.83.012个月远期P / BV（LHS）ROE（RHS）0.00.00.0m）(%)14年3月(13.0)(5.0)0.015年3月(13.0)(3.0)0.012个月远期P / BV（LHS）ROE（RHS）0.0(2.0)0.0 净收入（元）m）14年3月(2.1)(3.5)0.015年3月(2.1)(3.5)0.0 华能电力0.00.00.0资料来源：法国巴黎银行估计(%)14年3月(16.0)0.00.015年3月(16.0)0.00.012个月远期P / BV（LHS）ROE（RHS）0.00.00.0+1标准13年3月14年3月10,77811,85611,85615年3月13,65214,33414,334 华能电力(21.1)(17.3)(17.3)03年3月13年3月14年3月(3,772)(4,149)(4,149)15年3月(4,778)(5,017)(5,017) 华能电力(21.1)(17.3)(17.3)08年3月13年3月14年3月(7,171)(6,712)(6,919)15年3月(6,663)(6,955)(7,164) 华能电力7.6(3.5)(3.4)资料来源：华能动力；法国巴黎银行13年3月14年3月16,20613,40713,19915年3月17,21314,20013,992 华能电力(5.9)(5.6)(5.7) 902 HK 6国内（90.17％）对每股收益的影响 张黛