餐厨垃圾处理行业专题深度研究：破茧成蝶，谁能引领餐厨垃圾处理行业质变

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 33 页 证券研究报告 行业专题报告 破茧成蝶，谁能引领餐厨垃圾处理行业质变 2015.11.09 姬浩(分析师) 蔡屹(助理研究员) 电话： 020-88836125 020-88834052 邮箱： jih_a@gzgzhs.com.cn caiyi@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310515020001 投资要点  引言：国内环保行业的发展规律一般是由试点开始，边干、边看、边总结反馈，一旦找到符合国情的模式，便可以在全国范围内快速铺开。本专题通过对全国已推出的4批共83个餐厨垃圾试点城市的项目实施进度和状况进行调查分析，发现尽管项目进度缓慢，低于市场预期，但是各地样板工程已陆续出现。在项目调研和数据分析的基础上，结合六年工程行业实践经验，我们深度研究后认为：丰富的政府合作经验和跨区域项目复制能力是促进行业内公司发展的关键。  八百亿市场空间，关乎食品安全问题：仅就餐厨垃圾处理建设项目而言，全国市场空间就高于800亿。中国餐厨垃圾具有资源化特色，“垃圾猪”和“地沟油”等非法流向，易引发口蹄疫、肠癌、胃癌、肝癌等致命疾病。随着人均收入的提高和生活的改善，人们也越来越关注食品安全问题，从而造就巨大的餐厨垃圾处理市场需求。  顶层设计，拐点渐现，小荷才露尖尖角：我们统计发现，2011年至今，第一批试点城市建成可以运营的（含试运营）项目占比仅为73%，项目进度缓慢，低于市场预期。然而，2015年10月29日，发改委等国家部委为提高中央财政资金使用效益，联合印发《试点城市中期评估及终期验收管理办法》，准备对试点城市展开评估。在“十二五”末期“十三五”初期这一时点，顶层设计如中期及终期评估的开展，将极大的推动行业的发展。我们认为，一些技术可靠、项目运行稳定的餐厨垃圾处理企业将抢先一步，拔得头筹。  星星之火，燎原可待：统计显示，在目前已经明确的餐厨垃圾处理试点城市项目中，采用BOT模式的达到了89%。BOT模式开辟了新的资金来源，减少了政府财政负担。同时，地方政府作为参与方之一，受框架协议的约束，必将担负更多的责任。我们经过认真梳理和思考后认为：在以BOT模式为主的餐厨垃圾处理行业，丰富的政府合作经验和项目跨区域复制能力是促进行业内公司发展的关键。特别是垃圾焚烧行业龙头光大国际的发展经验(2006年~2014年涨幅累计达3233.86%)以及各地样板工程的陆续出现，让我们坚信餐厨垃圾处理市场必将燃起一把燎原之火。  重点推荐：按照如上所述，我们推荐走专业化发展路径的维尔利（300190）、固废一体化布局的桑德环境（000826）和瀚蓝环境（600323），以及立足于工业和市政废物的资源化与无害化处理的东江环保（002672）。  风险提示：行业发展进度缓慢，政府支持力度不达预期。 谨慎推荐(维持) 环保行业 行业指数走势 指数表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 绝对表现 25.8 1.6 3.9 相对表现 7.4 2.6 20.5 环保行业估值走势 环保行业估值(PE) 当前估值 51 平均估值 40 历史最高 82 历史最低 19 相关报告 -500501001502002014/8/262014/9/152014/10/52014/10/252014/11/142014/12/42014/12/242015/1/132015/2/22015/2/222015/3/142015/4/32015/4/232015/5/132015/6/22015/6/222015/7/122015/8/12015/8/212015/9/102015/9/302015/10/20沪深300环保概念指数01020304050607080902006-01-062006-08-042007-03-022007-09-142008-04-032008-10-242009-05-152009-11-272010-06-182010-12-312011-07-152012-02-102012-08-242013-03-222013-09-302014-04-182014-10-312015-05-15餐厨垃圾处理行业专题深度研究 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 33 页 目录 1. 舌尖上的中国，盛宴下的隐患 ................................................................... 5 1.1 烹饪大国，吃货当道 ................................................................................................................................ 5 1.2 餐厨垃圾的危害：细思恐极 .................................................................................................................... 6 1.3 资源化处理必然选择，厌氧发酵技术占主流 ......................................................................................... 7 1.4 政策出台：国家到地方，逐步完善 ........................................................................................................ 9 1.4.1 管理政策不断加码 .....................................................................................................................................................9 1.4.2 收费补贴陆续推出 ................................................................................................................................................... 10 2. 餐厨垃圾市场：八百亿空间，拐点渐现 ................................................... 10 2.1 换个角度看市场：八百亿建造市场空间，关乎食品安全问题 ............................................................11 2.1.1 八百亿级建造市场，前景广阔 ............................................................................................................................... 11 2.1.2 餐厨垃圾具有中国特色，非法流向危害食品安全 ............................................................................................... 11 2.1.3 市场竞争格局较为分散，集中度不高 ................................................................................................................... 12 2.2 四批试点，进展缓慢 .............................................................................................................................. 13 2.3 三大问题制约产业快速发展 .................................................................................................................. 14 2.3.1 政府职能分散，法律政策及行业标准还需要进一步完善 .................................................................................... 14 2.3.2 分拣效果差，非法渠道收益大，收运效果不理想 ............................................................................................... 14 2.3.3 终端产品规模化效应未现，短期倚重政府补贴 ................................................................................................... 15 2.4 顶层设计，行业拐点渐现，小荷才露尖尖角 ....................................................................................... 16 3 星星之火，燎原可待 ................................................................................. 17 3.1 BOT模式下的地方政府新常态：左手减负担，右手加义务 ............................................................... 18 3.2 拔丝抽茧，两个维度寻突破 .................................................................................................................. 20 3.2.2 BOT城下之盟，丰富的政府合作经验是关键 ....................................................................................................... 21 3.2.3 行业区域性特征急需跨区域项目复制能力 .................................................................................