收入略降，毛利率升、费用率降促利润大幅增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2015年11月5日 报喜鸟（002154.SZ） 纺织和服装 收入略降，毛利率升、费用率降促利润大幅增长 公司简报 ◆前三季度收入略降、净利增30.34% 2015年1-9月，公司实现营业收入15.68亿元、同比降1.77%，归母净利润1.65亿元、同比增30.34%，扣非净利润1.34亿元、同比增179.96%，EPS0.14元。净利增速高于收入受益于毛利率升、费用率降；扣非净利增速较大主要是去年同期录得非经常性收益7900万元、扣非净利润基数较低所致。 分季度看，15Q3公司收入同比降5.68%、净利增51.14%，与二季度相比收入收缩、净利增速由负转正且实现较高增长（15Q2收入增12.93%、净利降49.03%，15Q1收入降6.84%、净利增26.74%）。 ◆毛利率上升、费用率下降，成本及费用控制优异 毛利率：15年1-9月毛利率升2.53PCT至60.16%。分季度看，14Q1-Q3毛利率分别为56.83%（-0.61PCT）、59.54%（+0.83PCT）、57.26%（-9.29PCT）、58.41%（-12.52PCT）、61.56%（+4.73PCT）、54.97%（-4.57PCT）和62.59%（+5.33PCT）。 费用率：15年1-9月期间费用率降1.29PCT至45.33%。其中销售费用率降1.73PCT至31.47%，管理费用率降0.03PCT至12.56%，财务费用率升0.46PCT至1.29%，系收取加盟商资金占用费（风险金）下降所致。15Q1销售、管理和财务费用率分别增0.81、-0.30和0.30PCT，15Q2分别增-8.11、-1.18和0.10PCT，15Q3分别增-0.96、0.86和0.83PCT。 其他财务指标：1）15年9月末存货较年初降0.81%至11.41亿元，存货周转率0.55，存货/收入为72.78%。2）应收账款较年初增4.89%至5.36亿元。 ◆出让大商集团19%股权，一次性贡献净利1600万 2015年9月14日，公司与深圳市前关商贸投资管理有限公司签订《股权转让合同》，将持有的大商集团19%股权以7283万元转让给前关商贸（大商集团全资子公司），转让完成后公司不再持有大商集团股权。本次股权转让将实现营业收入7283万元，实现净利润1604.06万元（已考虑企业所得税和印花税），占公司最近一年经审计净利润11.96%。 随着市场形势变化，公司及时调整发展战略，坚持服装为主业、互联网金融为副业的发展思路，实施工业4.0智能化生产，积极推进全面互联网化，发展私人定制业务，实现全渠道营销。通过转让大商集团股权，有利于集中资源全面向互联网化转型，加大互联网领域的投资，减少对传统渠道的投入，推进公司战略的实施。 ◆预计全年业绩增10-40%，维持“买入”评级 2015年公司预计实现归母净利润同比增长10%-40%（14年归母净利润1.34亿元），实现1.47-1.87亿净利，考虑到公司1-9月实现1.65亿净利润，第四季度会计入出售大商股权收益1600万，预计第四季度公司尚处于盈亏平衡状态，主要是季节性的四季度费用计提会较多。 买入（维持） 当前价：8.01元 分析师 李婕 (执业证书编号：S0930511010001 ) 021-22169107 lijie_yjs@ebscn.com 顾柔刚 (执业证书编号：S0930515090001) 021-22169104 gurg@ebscn.com 联系人 孙未未 021-22169124 sunww@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 11.72 总市值(亿元)：98.45 一年最低/最高(元)：4.94/19.48 近3月换手率：362.29% 股价表现(一年) -20%48%115%183%250%10-1401-1504-1507-15报喜鸟沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 43.46 21.17 53.74 绝对 52.16 13.67 99.60 相关研报 净利增12%，“私人定制+互联网金融”方向明确 ····································· 2015-08-27 报喜鸟：报喜鸟创投参股吉姆兄弟35%，推进私人定制业务发展 ····································· 2015-07-10 报喜鸟：报喜鸟创投参股小鱼金服，打造互联网金融第二主业 ····································· 2015-05-13 2015-11-05 报喜鸟 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 展望2016年，我们判断 ：1）主品牌恢复性增长，同时私人订制业务快速增长；2）哈吉斯规模效应开始显现，收入端预计实现30%以上增长，收入占比达到20%以上，费用率显著下降；3）公司商铺处理、股权转让等资产处理动作将继续贡献一次性收益、增厚利润。4）公司将互联网金融作为副业，子公司报喜鸟创投先后参股小鬼网络、仁仁科技、永嘉恒升村镇银行、小鱼金服（温州贷、口袋理财）等，未来仍存并购预期。 下调2015-2017年EPS至0.15 、0.18、0.21元，目前虽估值偏高，但公司的两个生态圈，私人量体定制业务生态圈和互联网金融生态圈已基本成形，长期仍看好私人定制的发展空间。 业绩预测和估值指标 指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 2,018 2,275 2,227 2,331 2,513 营业收入增长率 -10.46% 12.72% -2.10% 4.70% 7.80% 净利润（百万元） 161 134 181 210 245 净利润增长率 -66.35% -16.60% 34.97% 16.02% 16.78% EPS（元） 0.14 0.11 0.15 0.18 0.21 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.13% 4.92% 6.35% 6.95% 7.60% P/E 61 73 53 45 38 P/B 4 4 3 3 3 2015-11-05 报喜鸟 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%60%70%201320142015E2016E2017E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 2,018 2,275 2,227 2,331 2,513 营业成本 743 959 922 944 1,005 折旧和摊销 127 148 7 11 15 营业税费 31 21 30 31 34 销售费用 645 756 735 758 817 管理费用 347 306 289 303 329 财务费用 -15 17 29 28 22 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 0 16 0 0 营业利润 219 162 217 263 303 利润总额 234 205 241 280 327 少数股东损益 -1 0 0 0 0 归属母公司净利润 160.74 134.06 180.94 209.93 245.15 资产负债表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 总资产 4,586 4,349 4,453 4,065 4,289 流动资产 2,346 2,168 2,252 2,332 2,497 货币资金 422 239 445 466 503 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 529 511 655 685 739 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 190 131 200 210 226 存货 1,136 1,150 688 702 749 可供出售投资 0 51 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 51 0 0 0 0 固定资产 1,098 882 947 1,014 1,070 无形资产 94 100 95 90 86 总负债 1,961 1,622 1,648 1,086 1,107 无息负债 849 963 667 693 766 有息负债 1,112 660 981 393 341 股东权益 2,625 2,727 2,849 3,023 3,226 股本 1,172 1,172 1,172 1,172 1,172 公积金 813 819 837 858 882 未分配利润 1,222 1,322 1,426 1,579 1,758 少数股东权益 4 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 经营活动现金流 -45 383 -4 180 168 净利润 161 134 181 210 245 折旧摊销 127 148 7 11 15 净营运资金增加 -24 -89 140 86 147 其他 -308 190 -332 -127 -239 投资活动产生现金流 58 -8 -8 462 -70 净资本支出 -42 -56 -75 -80 -70 长期投资变化 51 0 0 0 0 其他资产变化 48 48 67 542 0 融资活动现金流 -151 -550 218 -621 -61 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 119 -452 321 -588 -52 无息负债变化 -292 113 -295 26 73 净现金流 -138 -175 207 21 36 资料来源：光大证券、上市公司 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0 50 100 150 200 250 300 201320142015E2016E2017E净利润_增长率净利润增长率 -15%-10%-5%0%5%10%15%0 500 1000 1500 2000 2500 3000 201320142015E2016E2017E销售收入_增长率销售收入增长率 0%2%4%6%8%10%12%201320142015E2016E2017E资本回报率ROEROAROICWACC 2015-11-05 报喜鸟 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 成长能力（%YoY） 收入增长率 -10.46% 12.72% -2.10% 4.70% 7.80% 净利润增长率 -66.35% -16.60% 34.97% 16.02% 16.78% EBITDAEBITDA增长率 -42.21% -1.15% -27.27% 27.25% 12.42% EBITEBIT增长率 -57.08% -12.38% 29.26% 26.37% 11.53% 估值指标 PE 61 73 54 47 40 PB 4 4 3 3 3 EV/EBITDA 31 30 42 33 29 EV/EBIT 51 56 44 34 31 EV/NOPLAT 74 85 58 46 41 EV/Sales 5 4 5 4 4 EV/IC 3 4 3 3 3 盈利能力（%） 毛利率 63.18% 57.86% 58.60% 59.50% 60.00% EBITDA率 16.37% 14.36% 10.67% 12.96% 13.52% EBIT率 10.09% 7.84% 10.35% 12.49% 12.93% 税前净利润率 11.61% 9.03% 10.83% 12.01% 13.01% 税后净利润率（归属母公司） 7.97% 5.89% 8.13% 9.00% 9.75% ROA 3.48% 3.09% 4.06% 5.16% 5.72% ROE（归属母公司）（摊