一季报点评：收入小幅低于预期，毛利率和费用率向好推升净利率

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 海天味业(603288) 公司研究/点评报告 一、 事件概述 海天味业发布2014年一季报，报告期内实现收入27.97亿元，同比增长13.08%；归属上市公司净利润6.34亿元，同比增长35.24%，折合EPS0.85元（按最新股本）。 二、 分析与判断  春节因素导致收入增速低于预期，毛利率和费用率向好推升净利率 今年一季度收入27.97亿元完成全年最低经营目标（98.3亿元）的28.5%、同比增长13.08%，相比去年一季度收入占全年29.4%的占比略有下降，收入增速低于此前预期。扣除营业外收入（今年一季度土地出让使营业外收入同比增长4044%），调味品主业收入同比增速仅为10.64%，主要由于今年春节旺季时间相比去年减少10天左右。净利润6.34亿元，增速35.24%远高于收入增速，主要是毛利率提升（提升1.06pct至41.02%，预计主要是来自于募投二期产能利用率提升及产品结构改善）和期间费用率控制得当（下滑1.25pct至14.33%，主要来自于管理费用下降），共同推升净利率提升3.71pct至22.67%。  一季度期间费用率走势与公司费用计划较为一致，预计全年将控制在14.5%以内 一季度期间费用率仅为14.33%，同比下滑1.25pct，主要来自于管理费用的下降，与年初公司费用投放计划节奏较为一致。销售费用率10.14%，同比微增0.07pct，即便不考虑营业外收入，增幅也仅为0.3pct，显示费用投放依然较为稳健。管理费用4.45%，同比下滑1.27pct，预计是研发费用支出增速较低所致。财务费用率-0.25%，小幅下滑0.04pct，主要是募集资金到位导致利息收入增加。全年来看，我们认为公司期间费用率控制在14.5%以内的难度并不大。  预计年内产能限制仍存限制收入增速，净利率提升有望贯穿全年 二期募投产能2013年贡献约20万吨产量，剩余30万吨预计将于今年完全释放。由于大榄工厂减产，二期30万吨剩余新增产能将承担起大榄减产以及需求增长的重任，因此预计年内产能限制仍存，将对收入增长形成一定制约。得益于产品结构升级以及二期产能利用率上升，预计全年公司毛利率相比去年仍具备一定的提升空间，而期间费用率完成年初预计的14.5%的难度不大，因此净利率提升有望贯穿全年，推动公司2014年净利润增速高于收入增速。 三、 盈利预测与投资建议 预计公司14-16年EPS为2.68/3.27/3.89元，目前股价对应的PE为25/20/17X，维持“强烈推荐”评级，合理估值75元。 四、 风险提示 调味品原材料成本大幅提升，产能投放节奏低于预期 盈利预测与财务指标 项目/年度 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 8402 9960 11670 13480 增长率（%） 18.8% 18.5% 17.2% 15.5% 归属母公司股东净利润（百万元） 1606 2005 2448 2910 增长率（%） 33.0% 24.8% 22.1% 18.9% 每股收益（元） 2.15 2.68 3.27 3.89 PE 31 25 20 17 资料来源：民生证券研究院收入小幅低于预期，毛利率和费用率向好推升净利率 ——海天味业一季报点评 民生精品---季报点评/食品饮料行业 强烈推荐 维持评级 合 理 估 值：75元 交易数据（2014-04-29） 收盘价（元） 66.50 近12个月最高/最低 77.8/61.5 总股本（百万股） 748.50 流通股本（百万股） 74.85 流通股比例% 10.00% 总市值（亿元） 497.75 流通市值（亿元) 49.78 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师： 王永锋 执业证号：S0100511070004 电话：010-85127831 邮箱：wangyongfeng@mszq.com 分析师：于杰 执业证号：S0100513070003 电话：010-85127513 邮箱：yujie@mszq.com 相关研究 《海天味业调研简报：多个产品领域发力，稳健迈向百亿收入规模》2014/04/16 《海天味业投资价值分析报告：调味品行业王者降临，2014年冲击百亿目标》2014/01/23 -10%-5%0%5%10%15%14-02-1114-03-0414-03-2514-04-15海天味业 沪深300 2014年04月30日 海天味业(603288) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 分析师及研究助理简介 王永锋，食品饮料行业分析师，经济学硕士，6年证券行业工作经验。2013年食品饮料最佳分析师水晶球第四名、新财富入围。2012年食品饮料最佳分析师水晶球公募类第四名、金牛奖第五名、新财富入围。 于杰，食品饮料行业分析师，经济学硕士，2年证券行业工作经验。2013年食品饮料最佳分析师水晶球第四名、新财富入围团队成员。 卢文琳，食品饮料行业研究助理，经济学硕士，1年证券行业工作经验。2013年食品饮料最佳分析师水晶球第四名、新财富入围团队成员。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层；100005 上海：浦东新区浦东南路588号（浦发大厦）31楼F室；200120 深圳：深圳市福田区深南大道7888号东海国际中心A座；518040 海天味业(603288) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 免责声明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、推测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本公司版权所有并保留一切权利。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。