韩国工业银行（024110 KS）：购买：更好的尼姆保护加上股息收益率的上诉

公司报告购买目标价格（韩元）股价（韩元）上升/下降（％）十二月汇丰EPS（韩元）汇丰PE性能绝对（％）相对^（％）2014年1,6918.31M2.2-2.417,00014,000+21.42015年2016年1,8857.43M6.66.81,8407.61200万-14.3-17.42015年10月30日新永公园*分析员香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行+822 3706 8770詹姆斯·埃·加纳**，CFA香港上海汇丰银行有限公司亚洲金融研究主管+852 2822 4321在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证香港发行人及报告：上海银行股份有限公司首尔证券分公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读图商业银行股权–韩国韩国兴业银行（024110 KS）购买：更好的NIM保护和股息收益率吸引力 良性2015年第3季度利润率改善小，贷款增长强劲且信贷成本趋势稳定 IBK可能带来3.9％的行业最高股息收益率 我们维持买入评级，目标价格为17,000韩元（不变）由于一次过而导致的轻微错失：IBK公布2015年第3季度净利润为2410亿韩元，较市场预期低9％，主要是由于780亿韩元的一次性亏损。从更积极的方面来看，由于IBK受益于对SMIF债券进行再融资的更大债务重新定价效应以及强劲的贷款增长（环比增长2.5％），净利息收入环比增长1.8％，而利润率仅有小幅增长（1个基点）。 2015年第三季度没有重大信贷事件，信贷成本保持稳定。一次性调整后，经常性收益为2870亿韩元。IBK的利润率可能会继续保持较高水平：我们仍然相信IBK的利润率可能会保持更高1）更大的利率敏感性负债结构（即，低成本融资（LCF）所占比例较小）； 2）政府主导的抵押改革带来的负担减少； 3）新贷款与现有贷款之间的贷款利率差距最薄的部门中，中小企业的敞口最高。可能带来部门最高的股息收益率3.9％：2014年，IBK的派息率最高，达到27％，而行业平均水平为19％，我们认为这一水平在2015年也是可持续的。我们预测2015财年收入同比增长11.4％，并假设派息率为27％，相当于3.9％的股息收益率。我们维持买入评级，目标价为17,000韩元因为：1）鉴于其有限的零售敞口，它最不受负面监管压力的影响； 2）具有更好的保证金保护，以免负债重定价； 3）它拥有3.9％的行业最高股息收益率，并且4）确认KT＆G股票的出售收益可能会增加收益。我们也进行了少量修订，以反映2015年3季度报告的财务状况。我们的17,000韩元目标价格是根据高登（Gordon）增长模型，采用订价价格方法（从0.62倍的0.61倍到2015年的目标）得出的，扣除了9％的折扣。估值和风险第5页。 ^索引KOSPI指数指数水平2,029RIC024110.KS彭博024110 KS资料来源：汇丰银行自由流通量（％）38市值（美元）7,631市值（韩元）7,790资料来源：汇丰银行 abc韩国兴业银行（024110 KS）商业银行2015年10月30日2资料来源：汇丰银行20162015相对于KOSPI INDEX2014韩国兴业银行9800.0011800.0013800.0015800.0017800.0019800.00金融 ＆估价韩国兴业银行损益摘要（十亿韩元）比例（％）年到12 / 14a12 / 15e12 / 16e12 / 17e年到12 / 14a12 / 15e12 / 16e12 / 17e利息收入8,5988,0248,1398,425总收益（银行）4.13.63.53.5利息花费4,0873,3943,3163,453资金成本（银行）2.21.71.61.6净利息收入4,5114,6304,8224,972点差（银行）1.91.91.91.9非利息收入92285292311净利息收益率（银行）2.01.91.91.9营业收入4,6034,9145,1155,282净息差（FHC）SG＆A2,0052,1212,2162,316非国际公司/营业收入2.05.85.75.9验证前营业利润（PPOP）2,5972,7942,8992,967客户贷款/存款195.1196.8196.6196.4坏账费用1,2091,3181,3801,405成本/营业收入比率43.643.143.343.8非操作项(45)500成本/平均资产1.21.11.11.1汇丰PBT1,3431,4811,5191,562坏账费用/贷款0.70.70.70.7除税前溢利1,3431,4811,5191,562不良贷款/贷款1.41.41.31.3税收311321368378不良贷款/风险加权资产1.61.61.51.5超凡----供应/ RWA2.62.72.72.8少数族裔5152930覆盖范围163.4168.3178.8192.3净利1,0271,1441,1221,154有效税率23.221.724.224.2调整项91969999资产回报率0.50.50.50.5归因于利润9361,0491,0241,055净资产收益率6.8 7.1 6.6 6.5增长（同比，％）BS摘要（十亿韩元）权益总额15,64617,08817,83718,611收益资产总资产4.33.49.410.42.43.63.63.7汇丰总股本15,64617,08817,83718,611贷款额7.87.64.44.5客户贷款166,681179,287187,120195,487存款5.76.74.54.6客户存款85,42991,11695,17799,520净利息收入6.02.64.23.1生息资产185,762203,264208,124215,589非利息收入(39.7)210.02.76.2计息假单177,774193,235198,828207,171营业收入4.46.84.13.3总资产219,761 242,700 251,426260,850资本金（％）（银行）RWA（银行，韩元bn）143,799 152,050 158,693165,7891层（银行）9.0％9.5％9.5％9.6%2级（银行）3.4％3.1％3.2％3.3%总资本（银行）12.4％12.6％12.7％12.9％集团BIS总成本（0.3）5.7 4.5 4.5呆账支出（3.6）9.0 4.7 1.8PPOP 8.4 7.6 3.8 2.3除税前溢利18.4 10.2 2.6 2.8归因于利润20.612.1(2.4)3.1每股收益20.4 11.4（2.4）3.1每秒伤害30.3 29.1（1.9）2.8资产净值（包括商誉）9.1 5.2 4.8 4.7每股数据（韩元）每股收益1,691 1,885 1,840 1,897摊薄每股收益1,691 1,885 1,840 1,897DPS 430555545560BVPS 25,799 27,146 28,441 29,778有形BVPS25,189 26,548 27,843 估值数据聚乙烯8.287.437.617.38预先配置多个3.002.792.692.63P / BVPS0.540.520.490.47P /有形BVPS0.560.530.500.48股息收益率（％）3.073.973.894.00个人资料韩国兴业银行（IBK）是一家传统上专门向中小企业（SME）贷款的中型银行。中小企业贷款占IBK贷款总额的80％以上，但该公司正在逐步扩大其在零售银行业务中的业务。 IBK拥有9,100多名员工，在韩国设有450多个分支机构的分销网络。 2004年下半年，该银行推出了“网络贷款”，向为韩国领先的公司/财团提供零部件的中小企业网络提供信贷。发行人信息股价（韩元）14,000股份数（百万）556汇丰银行（韩元）17,000市值（韩元bn）7,790TP基础2016e PB市值（百万美元）7,631评分购买彭博社（公平）024110 KS自由浮动(%)38％路透社（股票）024110 KS KOSPI重量(%)0.64资料来源：公司，汇丰银行价格于2015年10月30日收盘 9800.00201311800.0013800.0015800.0017800.00价格相对19800.00 abc韩国兴业银行（024110 KS）商业银行2015年10月30日3IBK投资的利弊投资正面投资负面更好地避免家庭债务问题的监管负担：由于IBK是一家专注于中小型企业的专业银行，因此我们认为它对家庭债务问题的监管负担最少。 IBK的按揭贷款占总贷款的最低，在满足许多法规要求方面面临的压力较小，例如1）固定利率/分期付款部分的目标是其抵押贷款敞口（到2015/2016/2017年为25％/ 30％/ 40％），2）参加政府主导的贷款转移计划，为现有的浮动利率/子弹头融资，将抵押类型分为固定利率/分期类型，同时完全免除现有贷款的提前赎回费； 3）贷存比要求为100％； 4）计划于2015年9月推出的“银行帐户转换”，在此方面，竞争可能会保留零售客户强化。只有能够发行SMIF债券的银行：作为支持中小企业的特殊目的银行，IBK是唯一可以发行SMIF（中小型工业金融）债券来为其公司贷款提供资金的银行。政府允许IBK从1982年8月开始发行SMIF债券，发行限额是实收资本和储备的20倍，这比普通银行在BIS定义下的权益高3倍。同样，由于主要股东是政府实体，即战略和财政部（MoSF），由于银行债券的存在，SMIF债券的利率通常较低，从而为IBK提供了融资成本优势。无需满足100％的LDR比率：所有韩国银行都必须满足金融监管局（FSS）规定的100％的贷存比率要求。 LDR规则于2009年底首次宣布，是FSC（金融服务委员会）2010年计划的一部分，该计划旨在限制资产规模不断增长的竞争并确保银行的流动性。这是因为在2008年全球金融危机之后，200和2008年的过度放贷变成了不良资产。 100％LDR规则适用于韩元贷款，自2013年底起全面生效。部门最高的股息支付：IBK的股息派发率最高，为27％，而2014年为19％。但我们认为，进一步提高股息派发率的空间有限，因为该公司需要保留足够的资金来为公司并匹配风险加权资产（RWA）的增长以保持资本充足率。尽管股息可能存在一些上涨空间，但我们认为，超过30％的股息支付将对其资本状况造成困难和沉重负担。鉴于2014年的大量抛售，悬空风险有限：尽管政府可能会将其总持有量从目前的54.9％的总持有量进一步减少至“ 50％加一股”，包括韩国开发银行（1.9％）和韩国进出口银行（1.5％），但我们认为这一悬念在战略和财政部（MOSF）去年进行一系列大宗销售后，风险受到限制，从2014年初的59.9％降至2014年12月的51.2％。资料来源：公司数据，汇丰银行资本基础薄弱：IBK是韩国银行中行业中最低的资本充足率– BIS比率为12.4％，一级8.98％和CET 1为8.21％大型商业银行的BIS比率为14.39％，BIS的11.24％和CET比率为10.53％的行业平均值。但是，我们也注意到，鉴于IBK的特殊目的是支持中小企业，IBK可能会受益于政府的宽容，并且可能会继续使IBK满足较低的12％要求，而大型商业银行的建议水平仅为14％（2014年7月28日，前京）。政府占54.9％的所有权：尽管在2014年有大量抛售，但IBK仍由政府实体（战略和财政部（51.5％），韩国开发银行（1.9％）和韩国进出口银行（1.5％））拥有大量股份。鉴于政府拥有大量股份，我们认为该银行可能会被迫实施中小企业友好政策。政府有权任命IBK的管理层：根据《 IBK法案》，韩国政府有权任命或罢免IBK的董事会成员，包括董事长和首席执行官。因此，集团管理层可能会承