货币政策是否具有顺周期性？

2015年10月30日-第831号货币政策是否具有顺周期性？当然，有些国家的货币政策仍然是反周期的，这意味着当经济形势恶化时，它们变得更具扩张性。中国和日本是两个当前的例子。但是，人们可能会怀疑，美国和欧元区的货币政策是否不会变得顺周期性：在美国，美联储将在六年的增长之后提高利率，这是美国经济面临放缓的风险（石油部门的危机，美元升值，工资没有加速增长，创造就业机会放缓）等）；在欧元区，欧洲央行将在经济复苏期间扩大其量化宽松计划的规模，并已获得想要的目标：欧元贬值和信贷上升。为什么货币政策在美国和欧元区变得顺周期性？由于中央银行的反应为时已晚（美联储应该早就开始加息，欧洲央行应该在2015年之前就开始量化宽松）；因为中央银行仍然受到其通胀目标的约束。低通胀迫使美联储推迟加息，并迫使欧洲央行实施更具扩张性的政策。作者：帕特里克·阿图斯闪经济学经济研究 闪Flash 2015 – 831-第2页2制造业生产（Y / Y，％，LH规模）PMI（指数，RH标度）资料来源：Datastream，NBS，Markit，Natixis货币政策在几个国家仍然是反周期的货币政策通常是反周期的，在经济形势恶化时变得更具扩张性。例如，在某些国家还是如此中国和日本：在中国，中央银行通过降低主要利率和准备金率来应对活动下降（图1A和B）;在日本，回归零增长和通货膨胀（图2A和B）很有可能导致央行增加量化宽松规模（图2C）。图1A中国：采购经理人指数和制造业3060图1B中国：贷款利率和准备金率（％）一年期贷款的利率58 存款准备金率：小型银行255620545215504810465444204002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图表2A日本：通货膨胀（CPI）24 储备要求比例：大银行242121181815151212996633资料来源：Datastream，Natixis0002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图表2B日本：实际GDP43210-1-2-302 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 164836422100-2-4-1-6-2-8-3-1002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1686420-2-4-6-8-10同比百分比 M / M％资料来源：Datastream，Natixis同比（以百分比计） Q / Q（以％计）资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2015 – 831-第3页3资料来源：Datastream，日本央行，纳蒂西斯资料来源：Datastream，BEA，Natixis380图表2C日本：货币基础（万亿日元）380330330280280230230180180130130808002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16但似乎美国和欧元区有可能转向顺周期性货币政策政策(1)在美国，美联储已设定（可能在十二月）提高主要利率，同时存在增长放缓的风险经过六年的成长（图3），给出：危机和石油部门投资减少（图4A）；美元升值以及由此导致的出口放缓（图4B）；工资没有增加的事实（图4C），这意味着一旦通货膨胀率随着油价稳定而开始上升，实际工资增长将放缓（图4D）；就业创造的放缓，已经可见（图4E）经过长期的强劲创造就业机会。图3美国：实际GDP增长率（按年百分比）661 750图4A美国：石油钻机数量1 750442200-2-2-4-4-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161 5001 2501 000750500250002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161 5001 2501 0007505002500资料来源：Datastream，Baker Hughes，Natixis 闪Flash 2015 – 831-第2页4时薪 每周收益资料来源：Datastream，BLS，Natixis图4B美国：贸易加权汇率*和出口实际贸易加权汇率*（按成本换算，2002：1 = 100，LH等级）图4C美国：工资（非农业就业人数，年比为百分比）5513012011010090出口量（以％计，Y / Y，RH比例）（*）上升=货币实际升值1544105330-5228070603,0资料来源：Datastream，BEA，Natixis02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图表4D美国：潜在通货膨胀率（以百分比表示）-10-15-203,0110002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图表4E美国：非农业就业人数按月变动（千人）2,52,01,51,00,502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 162,52,01,51,00,56004002000-200-400-600-800-1 00002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 166004002000-200-400-600-800-1 000(2)在欧元区，欧洲央行即将增加其量化宽松规模和/或使存款利率更负（可能在2015年12月）当时：欧元区经济正处于看似强劲的复苏之中（图5A，B和C）;欧洲央行已经取得了它想要实现的目标：欧元贬值，导致出口增加（图6A），以及信贷的好转（图6B和C）;自2015年春季以来，大规模移民很可能会推动经济增长。核心* CPICore * PCE平减指数（*）不含能源和食物资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，BLS，Natixis 闪Flash 2015 – 831-第3页5实际GDP就业机会资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis 复合PMI复合PMI-就业组成部分资料来源：Datastream，Markit，Natixis 生产性投资家庭需求*（*）家庭消费+住房投资资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis住户 公司介绍资料来源：Datastream，ECB，Natixis图5A欧元区：实际国内生产总值和就业率（同比百分比）42465260图5B欧元区：综合PMI（指数）65605555005050-2-24545-4-44040-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16353502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 169630-3-6-9-12-15图5C欧元区：生产性投资和家庭需求*（按体积计算，以百分比表示）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 169630-3-6-9-12-151501401301201101009080706050图表6A欧元区：实际贸易加权汇率和出口实际贸易加权汇率*（2002：1 = 100，LH比例）出口税除外。区域内贸易（以数量计，Y / Y为百分比，RH比例）（*）上升=货币实际升值资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 162520151050-5-10-15-20-25图表6B欧元区：欧洲央行对贷款需求变化的调查商业贷款需求家庭：抵押贷款需求60 家庭：消费者贷款需求186015图表6C欧元区：向家庭和公司提供的贷款（按年百分比）181540200-20-40-60-80资料来源：Datastream，ECB，Natixis下降增加401212992066033-2000-40-3-3-60-6-6-80-9-903 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 闪Flash 2015 – 831-第2页6 消费物价指数Core * PCE平减指数（*）不含能源和食物资料来源：Datastream，Natixis 通货膨胀率（CPI）基础通胀（核心* CPI）（*）不含能源和食物资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis结论：为什么货币政策在美国和欧元区变得顺周期性？我们看到美国和欧元区的货币政策现在变得顺周期的两个原因（美国可能在经济放缓时加息，在经济再次复苏时采取更大的量化宽松政策）:两家央行的行动都太慢了。美联储应该早就开始加息了（图7A），并考虑到2010年增长再次恢复。欧洲央行鉴于2011年至2013年的增长乏力，应该早在2015年3月之前就转向量化宽松（图7B）;由于通货膨胀率低，两个中央银行都被迫执行扩张性货币政策（图8A）和B）。图表7A美国：GDP增长和联邦基金利率6420-2-4-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图表8A美国：通货膨胀和核心PCE平减指数（以百分比表示）6544322100-1-2-2-4-3-4-6-5图7B欧元区：GDP增长和货币基础02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图表8B欧元区：通货膨胀（以％为年率）2 0001 8001 6001 4001 2001 000800600400200066554433221100-1-1-2-2-3-302 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16554433221100-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16由于通货膨胀率持续低迷，这迫使美联储推迟了首次加息的时间，并迫使欧洲央行现在转向更具扩张性的货币政策。 实际GDP（年/年，以百分比表示）联邦基金利率（以％）资料来源：Datastream，BEA，美联储，Natixis 实际GDP（以％的百分比表示，LH比例）货币基础（十亿欧元，相对湿度规模）资料来源：Datastream，ECB，Natixis 闪Flash 2015 – 831-第3页7