2015年3季度每股收益符合我们的预期；利润率压力显而易见

焦点股亚洲中国汽车及零部件行业长城汽车日期2015年10月23日结果2015年3季度每股收益符合我们的预期；Ha Vincent Ha，CFA研究分析师（+852）2203 6247孙飞CFA研究助理（+852）2203 6130边缘压力清晰可见毛利率下降和较高的销售成本部分被长城汽车（GWM）的补贴所抵销。净收入同比增长9.7％至148亿元人民币，这要归功于汽车销量的6.3％增长和SUV销量组合的提高。然而，长城汽车2015年3季度净利润同比下降8.6％至15亿元人民币。尽管产品组合上升，我们认为公司2015年3季度的毛利率同比下降3.7个百分点至21.2％，可能是由于新哈弗H6 Coupe在销售加速阶段的初始利润较低。此外，由于运输费和售后服务费的增加，销售和分销费用同比增长31.1％，2015年第三季度的经营利润率和净利润率也分别同比下降3.5个百分点和2.0个百分点。根据公告。长城汽车2015年首9个月的净利润为人民币62亿元，同比增长11.1％，占我们2015年预测的72％（占彭博共识预测的67％）。因此，我们认为结果符合我们的预期，但低于共识。竞争加剧导致SUV销量低于市场GWM的9M15销量占我们全年预测的74％。尽管公司凭借强劲的哈弗H6和新车型哈弗H2的销量在2015年首九个月的SUV销量同比增长38.3％，但仍落后于中国整体SUV增长46.7％。此外，长城汽车的轿车和轻型货车的销售仍然低迷。德意志银行观点–维持对利润率压力的谨慎看法长城汽车（2333.HK），HKD9.95维持目标价HK $ 7.90长城汽车-A（601633.SS），人民币12.02元目标价6.60元毛利率运营利润率净利润率30%25%20%15%10%5%0%1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15（单位）（％）展望未来，随着竞争对手对GWM构成更大的威胁，我们预计公司将为捍卫其SUV领导地位而不断提高成本，包括1）更高的促销成本，2）更高的组件成本以确保产品质量以及3）更高的研发成本。我们认为，这意味着尽管受行业刺激，销量有上升空间，但盈利增长空间有限。因此，鉴于其对H股的估值溢价，我们维持长城汽车H股持有评级和A股卖出评级。该公司将在明天举行结果发布会电话会议，并将寻求管理层的进一步澄清。80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000001/07 07/08 01/10 07/11 01/13 07/14200%150%100%50%0%-50%-100%德意志银行/香港以上表达的观点准确反映了作者对主题公司及其证券的个人观点。作者由于提供具体的建议或观点而没有也不会得到任何补偿。德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价，其价格来自路透社，彭博社和其他供应商的当地交易所。对于其他重要的披露，请访问http://gm.db.com/ger/disclosure/DisclosureDirectory.eqsr; MCI（P）124/04/2015。资料来源：德意志银行长城汽车-季度利润率趋势资料来源：公司资料长城汽车-每月SUV销售趋势资料来源：公司资料市场研究图1：长城汽车– 2015年第三季度业绩摘要2015年第3季度2014年第3季度同比2015年第二季度生活质量销量（单位）171,316161,1066.3%194,486-11.9%净收入（人民币百万元）14,84613,5369.7%17,176-13.6%毛利（人民币百万元）3,1413,369-6.8%4,238-25.9%毛利润率21.2%24.9%24.7%营业利润（人民币百万元）1,6812,009-16.3%2,767-39.2%营业利润率11.3%14.8%16.1%净利润（人民币百万元）1,4921,632-8.6%2,181-31.6%净利润率10.0%12.1%12.7%资料来源：公司数据，中国汽车工业协会，德意志银行