类固收策略周报：9月金融数据出现好转，天威英利中票违约

敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 1/10 [table_page] 华宝基金研究报告 [table_research] 分析师：李真 执业证书编号： S0890513110002 电话： 021-68778315 邮箱： lizhen@cnhbstock.com 研究助理：李鲁岩 电话： 021-68778312 邮箱： liluyan@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-68778317 [table_product] [table_main] 华宝基金研究类模板 ◎投资要点： 摘要 本周利率债长端大幅下行，原因可能有二：首先是对于本月及3季度即将公布的经济数据预期悲观，从而产生了政策进一步宽松的预期，有其是周三公布了通胀数据之后更是印证了此前市场的预期；再者国债期货大幅上涨对于现货的带动作用不容忽视。考虑到10年期国债的到期收益率已经突破3%。 就绝对水平而言，目前逆回购利率引导在2.35%，以短端金融债与资金利率相差20BP记其收益率应该维持在2.55%左右，以1-10年利差100BP记10年国开收益率如果维持在3.55%，这与目前的收益率水平相近。收益率中枢的进一步下行可能需要依赖于进一步的宽松政策以使得资金利率维持在更低的水平，或者1-10年利差位于历史均值以下，目前看前一条路径兑现的可能更大，但如果资金利率无法在降息降准后进一步降低中枢，长债收益率在今年的剩余时间可能维持区间震荡的格局，缺资产下欠配的流动性可能会瞄准高等级的城投。 10月13日，天威英利发布公告称，10英利MTN1 10月13日到期后公司未能足额兑付本金。当前，公司已利用拆迁补偿资金偿还本息7亿元，其中本金6.43亿元，利息0.57亿元。考虑到天威英利目前的负债率仅为44%，通过变卖资产全额兑付本金的可能性依然是很大的，风险更大的可能是下一期到期的中票即11威利MTN1。 详细请见报告正文。 相关研究报告 [table_subject] 2015年10月16日 证券研究报告 9月金融数据出现好转，天威英利中票违约 类固收策略周报 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 2/10 [table_page] 华宝基金研究报告 正文目录 1. 本周观点 ........................................................................................................................................... 3 1.1. 宏观利率 ........................................................................................................................................................... 3 1.2. 信用跟踪 ........................................................................................................................................................... 3 1.3. 分级A策略 ....................................................................................................................................................... 4 2. 基本面 .............................................................................................................................................. 4 2.1. 经济数据 ........................................................................................................................................................... 4 2.2. 金融数据 ........................................................................................................................................................... 5 2.3. 价格指数 ........................................................................................................................................................... 6 3. 货币市场 ........................................................................................................................................... 6 4. 公开市场操作 ................................................................................................................................... 7 5. 二级市场概览 ................................................................................................................................... 7 5.1. 利率债 ............................................................................................................................................................... 7 5.2. 信用债 ............................................................................................................................................................... 7 6. 期限利差概览 ................................................................................................................................... 8 7. 分级A市场概览 ............................................................................................................................... 8 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 3/10 [table_page] 华宝基金研究报告 1.本周观点 1.1.宏观利率 本周利率债长端大幅下行，原因可能有二：首先是对于本月及3季度即将公布的经济数据预期悲观，从而产生了政策进一步宽松的预期，有其是周三公布了通胀数据之后更是印证了此前市场的预期，但是周四公布的金融数据显示“宽信用”已经逐渐收效，利率债也产生了一定幅度的调整；再者国债期货大幅上涨对于现货的带动作用不容忽视。考虑到10年期国债的到期收益率已经突破3%，如果要对利率债未来的走势进行判断，有必要审视当前的收益率绝对值在历史上所处的位臵。长端利率债在历史上的低点出现在2002年和2008年末，02年的时候国开十年收益率甚至下触2.6%，我们可以回顾一下当时市场是怎样的状况。 首先，在2002年的时候外部环境容易让人比较悲观，互联网泡沫破裂之后市场上存在对于新经济模式难以达到预期而产生的过度反应。此外，局部冲突较为紧张，“911”事件和第二次伊拉克战争爆发使得市场上存在一部分“黑天鹅事件”可能爆发的预期。而身处1997年亚洲金融危机之后国内市场并没产生基本面将会全面改善的预期，因此彼时市场对于经济基本面的走势显得有些过度悲观。此外，正如我们前期的报告所提到的，利率债的定价框架分为三个阶段，在最开始的阶段利率债的走势与CPI相关度最高。而CPI是基本面的滞后指标，在当时未能反映基本面将产生的根本性的改变，因此利率债尤其是长端处在历史低位，10年国开最低点在2.6%以下。 事实上，即使是在2003年的前两个季度，利率债的收益率依然在低位盘桓。一季度收益率的小牛走势主要来自宽松的资金面和债券供给的稀缺，而二季度收益率依然未能完成反弹则主要来自“非典”疫情的爆发延缓了经济良性恢复的预期，消费的疲软拉低了二季度整体经济的走势。10年国开在二季度末收益率下触3.1%，直到8月份，随着资金利率的上行和货币政策趋紧渐渐明朗，长债才出现大幅的崩溃。 就绝对水平而言，目前逆回购利率引导在2.35%，以短端金融债与资金利率相差20BP记其收益率应该维持在2.55%左右，以1-10年利差100BP记10年国开收益率大体会维持在3.55%，这与目前的收益率水平相近。收益率中枢的进一步下行可能需要依赖于进一步的宽松政策以使得资金利率维持在更低的水平，或者1-10年利差往历史均值以下继续延伸，目前看前一条路