2015年四季度开放式基金投资策略：稳健为上，蛰伏待春

1 www.lxzq.com.cn 分析师：郭佳楠 执业证书编号：S0300515080001 Email: guojianan@lxsec.com 日期：2015年10月14日 www.lxzq.com.cn 要点： 展望四季度A股市场，震荡磨底是主基调，期间不排除阶段性反弹行情的演绎。反弹的动力主要来源于美联储加息进程放缓、人民币汇率阶段性企稳、短期贬值预期回落；资金去杠杆进程渐进尾声，流动性冲击洪峰已过；前期快速杀跌带来的内生性反弹需求。但是我们也应看到，经历了前期深幅调整之后，市场情绪回落至低位，风险偏好下移，投资者关注重心转移至基本面。而从宏观层面来看，有效需求不足、产能、库存去化使得投资增速持续回落，全球经济复苏进程放缓、外需欠佳，出口难现实质性改观；工业生产活动低迷，制造业先行指标PMI滑落至收缩区间，GDP“保7”难度加大。微观层面来看，需求低迷、主营业务成本上行，企业盈利恶化，上市公司三季报业绩难言乐观，估值水平或再度面临考验。债市方面，基本面及流动性环境仍对债市构成正向支撑，尽管未来地方债仍面临较大的供给压力（四季度发行约为1.52万亿），但在股市降温、IPO暂停，固收资产配置需求明显提升的背景下，供需矛盾带来的冲击影响有限，预计四季度收益率有望继续震荡下行。 基金配置层面：建议组合配置仍以稳健为上 ，大类配置轻权益重固收，严格控制偏股型产品整体仓位，维持债券型、货币基金较高配置比例，平滑组合资产波动风险。对于股市局部或阶段性反弹遵循积极防御思路，考虑到开放式产品流动性特点及现阶段A股市场风险收益比，不建议以博反弹的心态盲目提升偏股基金整体仓位，而是着眼于优化组合内部产品结构的方式改善阶段性收益，具体可结合自身风险收益特征，适度提升仓位适中、主配消费成长领域、具备一定业绩弹性的品种配置比例，与此同时在反弹过程中留有一份警惕，且战且退，保存实力，蛰伏待春。 我们综合产品历史业绩、运作风格、投资管理能力、资产配置情况，从代销基金中精选出15只开放式基金产品，供投资者参考： 权益类基金：兴全趋势投资、兴全有机增长、国投瑞银新兴产业、广发稳健增长混合、浙商聚潮新思维、交银定期支付双息平衡、南方优选成长、交银趋势优先、诺德成长优势 稳健为上，蛰伏待春 --2015年四季度开放式基金投资策略 基 金 研 究 证 券 研 究 报 告 2 www.lxzq.com.cn 固收类基金：兴全磐稳增利债券、广发聚财信用A、银华信用四季红、南方多利增强A、工银瑞信货币、南方现金增利A 针对不同风险偏好的投资者我们建立了积极型、稳健型、保守型三类参考性组合，其中10月稳健型组合权益类产品配比为30%、固收类产品配比为70%。 3 www.lxzq.com.cn 一、 基本面持续回落，企业盈利面临考验 “三期”叠加影响持续，宏观经济惯性回落。8月工业增加值同比增速虽小幅回升0.1个百分点至6.1%，但低基数背景下改善力度明显不足，指标表现不及市场预期，工业生产活动仍相对低迷。去库存、去产能带动制造业及房地产投资增速延续回落态势，其中8月当月地产投资同比呈现负增长，创15年之最，对整体投资构成拖累。统计显示，今年前8月固定资产累计同比增速降至10.9%，较前值下滑0.3个百分点，其中8月当月同比增速更是创下9.1%的新低。外贸数据同样不甚理想，8月出口同比下降6.1%，其中对美、欧、日、东盟等主要贸易伙伴均呈现负增长。外需状况不佳，而人民币贬值对出口短期影响主要体现在汇兑层面，对生产的拉动作用因存在时滞效应尚不明显，进口数据同比下降13.8%，大幅低于预期，再次印证内需疲软。消费方面总体保持平稳，剔除物价影响，8月社会消费品零售总额实际增速与上月持平。 图表1 工业增加值累计同比增速及当月同比增速 图表2 地产拖累固定资产投资增速创新低 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 图表3 8月外贸进出口同比负增长 图表4 社会消费品零售总额总体平稳 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 3456789102013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-08工业增加值:累计同比（%）工业增加值:当月同比（%） 05101520252013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-08固定资产投资完成额:累计同比%地产投资增速：累计同比%制造业投资增速:累计同比%基础设施投资增速:累计同比% -20-10010203040502014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-08进出口同比增速%出口同比增速%进口同比增速% 8910111213142013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-08社会消费品零售总额（名义）:当月同比%社会消费品零售总额（实际）:当月同比% 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 4 www.lxzq.com.cn 需求低迷、成本上行，企业盈利恶化。宏观层面寒意未消，企业经营举步维艰，统计显示8月规模以上工业企业利润同比大降8.8%，降幅较7月扩大5.9个百分点。需求低迷、成本上行速度高于主营业务收入、工业品价格降幅扩大成为利润侵蚀的主要因素，此外投资收益拉动效应减弱、外向型企业汇兑损失增加带来财务费用抬升同样对企业利润构成挤压。另一方面，产成品库存增速继续回落，反映有效需求不足，去库存进程仍在持续。 图表5 8月规模以上工业企业利润大幅下滑 图表6 工业企业主营收入、成本变动情况 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 长期中枢下移，短期压力不减。当前我国经济处于增速换挡期、结构调整阵痛期与前期刺激政策消化期“三期叠加”阶段，长期经济增速中枢下移，数据显示GDP增速由原先的两位数下切至当前的7%左右。而从短期来看，下行压力有增无减，“保7”难度加大。9月官方及财新PMI双双低于50%荣枯分界线，处于收缩区间中，而样本中包含有更多中小企业的财新PMI更是创下六年来新低。尽管积极的财政政策和相对宽松的货币环境对托底经济起到一定正向作用，但从政策效果来看对冲力度有限。地产销售额环比回落以及土地购置、新开工的负增长暗示未来投资隐忧重重，有效需求不足、去库存进程延续进一步抑制企业生产及投资意愿。工业品价格降幅扩大、主营业务成本提升，工业企业利润下滑，经营环境恶化。全球复苏进程趋缓，外需不振，汇率贬值拉动作用有限，出口或延续弱势。在此背景下，三季度GDP增速破7%可能性增加。而近期官方表态以及对去年GDP的下修，均反映出管理层对于增速放缓容忍度的提升。 图表7 官方制造业、财新PMI走势 图表8 GDP季度同环比增速 -10-5051015202013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-08工业企业利润:当月同比%工业企业利润:累计同比% 024681012142013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-08工业企业主营业务收入:累计同比%工业企业主营业务成本:累计同比% 5 www.lxzq.com.cn 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 数据来源：WIND，联讯证券投资研究中心 二、稳增长初衷不改，货币宽松仍在路上 基建发力、改革推进、产业政策成为看点。面对复杂多变的经济环境，“稳增长”仍是政策调控主基调。在积极的财政政策刺激下，基建投资增速加快，8月基建投资同比增长19.68%，较7月提升3.42个百分点；与此同时财政支出加大对于民生、交运、环保等项目的倾斜力度，中央及地方财政支出均保持高速增长。而万亿专项建设债券的发行以及《财政支持稳增长的政策措施》的出台，预示财政政策仍有进一步加码空间。9月中旬，中央深组改第16次会议召开，市场关注度较高的国企改革、价格机制改革、市场准入负面清单等顶层方案相继落地，改革进程稳步推进。总体来看，财政刺激加码、基建发力符合市场预期，对托底经济起到正向提振作用，但政策效果不宜夸大，改革对于经济提质增效的影响主要体现在中长期，顶层方案出台后，前期部分市场预期迎来兑现，而后续主题性机会的挖掘仍有赖相关领域细化政策措施的出台落地。在鼓励大众创业、万众创新以及促进转型升级背景下，围绕能源汽车、大数据、互联网+、中国制造等领域产业政策则颇具看点。 短期汇率贬值预期回落，货币宽松仍在路上。8月，人 民币中间价形成机制改革带来的本币贬值对资本市场造成一定冲击。此后，管理层对于人民币汇率没有持续贬值基础的表态以及央行的干预措施、 美联储加息延后等事件使得人民币贬值忧虑短期得到缓解，但中长期来看仍存在一定的贬值压力。 面对基本面下行压力、人民币贬值等复杂环境因素，货币政策整体延续宽松格局，央行于8月25日再度出手降准降息，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率0.25个百分点 ，并自9月6日起，实施定向降准0.5个百分点，一方面弥补前期因汇率贬值、外汇占款下降带来的基础货币投放缺口，熨平资金面波动，另一方面也有引导利率下行，推动社会融资成本降低，促进实体经济发展的意图。向前看，积极的财政政策、地方政府债务置换以及疲弱的宏观经济需要货币政策保持宽松格局，尽管近期猪周期带动CPI温和上行，但整体通胀水平距离调控目标仍有一定距离，对货币政策牵制作用有限。 图表9 美元兑人民币中间价位变动 图表10 金融机构外汇占款余额 6 www.lxzq.com.cn 数据来源：WIND， 联讯证券投资研究中心 数据来源：WIND， 联讯证券投资研