业绩增速符合预期，看好公司业绩反转和产业布局

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 泰格医药（300347） 证券研究报告 2017年03月02日 投资评级 行业 医药生物/医疗服务 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 26.09元 目标价格 35.2元 上次目标价 35.8元 基本数据 A股总股本(百万股) 474.87 流通A股股本(百万股) 298.88 A股总市值(百万元) 12,389.23 流通A股市值(百万元) 7,797.84 每股净资产(元) 3.25 资产负债率(%) 24.69 一年内最高/最低(元) 35.15/23.50 作者 杨烨辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080003 yangyehui@tfzq.com 廖庆阳 分析师 SAC执业证书编号：S1110516120003 liaoqingyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《泰格医药-公司点评:员工持股计划彰显信心，公司业绩迎来历史性拐点》 2016-12-27 2 《泰格医药-公司点评:业绩年内逐步筑底，临床CRO龙头未来可期》 2016-10-30 股价走势 业绩增速符合预期，看好公司业绩反转和产业布局 业绩增速符合预期，主业已逐步现出拐点 公司公布2016年业绩快报，2016年公司实现营业收入12.04亿元，同比增长25.86%，实现归母净利润1.46亿元，同比增长-6.37%，整体业绩增速符合预期。据我们测算，剔除韩国子公司的亏损，并排除非经常性损益，临床监察业务在4季度改善较为明显，我们预计2017年临床监察业务将得到持续改善；数据统计业务板块仍保持20%左右的增速，SMO业务小基数下仍然保持50%以上的增长，第三方影像等新兴业务均保持较高增长；投资收益方面，公司在业绩预告中披露在新药投资方退出方面获得的股权转让收益。 主业恢复性增长，一致性评价贡献业绩增量 公司自2015年下半年以来受到临床自查核查影响，临床监察业务同比收入确认进度放缓同时毛利率降低，2016年4季度以来公司在执行订单结构不断改善，新订单以新的FTE成本定价规则签订保证后续订单毛利率逐步回升，据我们测算，公司临床监察业务毛利率同比环比均回升较快。公司在一致性评价领域业务稳步推进，我们认为公司2016年已有部分BE业务完成收入确认，公司在一致性评价的BE试验阶段依托方达的生物分析+泰格的方案设计+数据统计能力，拥有国内最为高品质的软硬件水准；在临床资源方面，公司现与10家以上医疗机构深度合作，预计2017年将与更多的医院展开合作，2017年2月9日国务院下发第13号文，明确指出将探索BE试验在非GCP机构开展的方式，医院合作+政策推动保证公司未来BE业务不受制于产能瓶颈。 横向+纵向产业链布局奠定龙头地位，切入产业链下游提升价值获取能力。 公司自上市以来持续在CRO产业链布局，通过国内外横向布局从国内走向亚太，国际多中心临床业务将是公司未来重要看点；公司在产业链上下游持续进行纵向布局，一方面打通整个临床CRO产业链，提升价值获取能力，另一方面公司通过产业布局、直接投资和设立产业基金投资等方式深度切入创新药产业链的产品端，打开未来发展空间。 盈利预测及投资建议 公司作为临床CRO领域龙头企业，未来的发展受益于行业集中度提升，公司在创新药领域的节点性地位提升公司估值水平，一致性评价业务和未来新药领域投资收益不断兑现为公司带来业绩弹性，根据对公司业务的跟踪，我们对盈利预测进行了调整，预测公司2016-18年公司EPS分别为0.31/0.64/0.83元，当前公司股价26.09元，对应2016-18年P/E分别为84/41/31倍，考虑到公司成长股属性和业绩弹性，给予公司2017年55倍P/E，对应股价35.2元，维持买入评级。 风险提示：合同执行进度不达预期；人力成本上升侵蚀公司利润 财务数据和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 624.56 957.00 1,204.47 1,678.01 2,007.36 增长率(%) 86.00 53.00 26.00 39.00 20.00 EBITDA(百万元) 173.75 240.45 223.29 435.99 563.86 净利润(百万元) 125.50 156.28 146.27 303.52 394.43 增长率(%) 33.00 25.00 (6.00) 108.00 30.00 EPS(元/股) 0.26 0.33 0.31 0.64 0.83 市盈率(P/E) 98.72 79.28 84.70 40.82 31.41 市净率(P/B) 14.35 12.36 10.86 9.23 7.72 市销率(P/S) 19.84 12.95 10.29 7.38 6.17 EV/EBITDA 36.45 54.91 55.19 28.19 21.45 资料来源：wind，天风证券研究所 -17%-11%-5%1%7%13%19%2016-032016-072016-112017-03泰格医药 医疗服务 创业板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 利润表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 432.06 226.56 96.36 134.24 245.93 营业收入 624.56 957.00 1,204.47 1,678.01 2,007.36 应收账款 311.56 421.36 443.36 694.74 666.74 营业成本 329.00 534.75 762.74 947.88 1,096.91 预付账款 20.69 22.31 37.21 40.29 47.54 营业税金及附加 1.85 1.75 3.70 4.40 5.04 存货 0.30 0.44 1.27 0.49 1.88 营业费用 19.21 31.66 30.11 41.95 50.18 其他 22.37 18.00 40.68 27.10 28.63 管理费用 110.11 169.16 212.34 295.33 353.30 流动资产合计 786.98 688.67 618.88 896.87 990.72 财务费用 (7.79) (4.63) 2.18 1.40 (0.10) 长期股权投资 0.00 16.29 16.29 16.29 16.29 资产减值损失 8.52 10.43 12.52 15.03 18.03 固定资产 135.34 194.04 210.07 246.18 281.34 公允价值变动收益 0.00 (5.97) 0.00 0.00 0.00 在建工程 15.20 0.00 36.00 69.60 71.76 投资净收益 5.80 5.75 30.00 50.00 65.00 无形资产 19.03 13.62 11.34 9.06 6.79 其他 0.00 11.93 0.00 0.00 0.00 其他 401.07 697.42 669.19 675.13 679.46 营业利润 169.46 213.65 210.87 422.03 549.01 非流动资产合计 570.64 921.36 942.89 1,016.27 1,055.64 营业外收入 3.13 7.02 6.72 5.63 6.46 资产总计 1,357.62 1,610.03 1,561.77 1,913.13 2,046.36 营业外支出 0.93 0.47 0.89 0.76 0.71 短期借款 272.24 259.40 148.12 125.94 0.00 利润总额 171.66 220.21 216.70 426.90 554.76 应付账款 38.79 71.52 67.94 109.11 101.46 所得税 35.27 46.31 54.18 89.65 116.50 其他 75.75 140.33 86.18 170.77 132.54 净利润 136.40 173.89 162.53 337.25 438.26 流动负债合计 386.77 471.24 302.25 405.81 234.00 少数股东损益 10.90 17.61 16.25 33.72 43.83 长期借款 0.00 7.20 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 125.50 156.28 146.27 303.52 394.43 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.26 0.33 0.31 0.64 0.83 其他 53.95 65.67 39.88 53.17 52.91 非流动负债合计 53.95 72.87 39.88 53.17 52.91 负债合计 440.72 544.12 342.12 458.98 286.91 主要财务比率 2014 2015 2016E 2017E 2018E 少数股东权益 53.36 63.56 79.00 112.16 155.01 成长能力 股本 215.02 433.32 474.87 474.87 474.87 营业收入 85.59% 53.23% 25.86% 39.32% 19.63% 资本公积 376.35 182.58 182.58 182.58 182.58 营业利润 66.04% 26.08% -1.30% 100.14% 30.09% 留存收益 653.55 573.05 665.79 867.13 1,129.58 归属于母公司净利润 33.43% 24.53% -6.40% 107.50% 29.95% 其他 (381.38) (186.59) (182.58) (182.58) (182.58) 获利能力 股东权益合计 916.90 1,065.91 1,219.65 1,454.16 1,759.45 毛利率 47.32% 44.12% 36.67% 43.51% 45.36% 负债和股东权益总计 1,357.62 1,610.03 1,561.77 1,913.13 2,046.36 净利率 20.09% 16.33% 12.14% 18.09% 19.65% ROE 14.53% 15.59% 12.82% 22.62% 24.58% ROIC 43.18% 23.62% 18.04% 31.10% 34.82% 现金流量表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 偿债能力 净利润 136.40 173.89 146.27 303.52 394.43 资产负债率 32.46% 33.80% 21.91% 23.99% 14.02% 折旧摊销 12.80 32.05 10.24 12.56 14.96 净负债率 -43.88% -25.09% 3.55% 6.45% 11.01% 财务费用 3.31 (4.17) 2.18 1.40 (0.10) 流动比率 2.03 1.46 2.05 2.21 4.23 投资损失 (5.80) (5.75) (30.00) (50.00) (65.00) 速动比率 2.03 1.46 2.04 2.21 4.23 营运资金变动 3.36 (41.23) (109.88) (108.86) (33.33) 营运能力 其它 (106.41) 30.95 16.25 33.72 43.83 应收账款周转率 2.79 2.61 2.79