www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司研究报告 ● 机械军工行业 2015年8月21日 下半年业绩将提速；强化食品冷链和服务业务，战略转型“互联网+冷热” 大冷股份（000530.SZ） 推荐 维持评级 投资要点： 1．事件 公司发布2015年半年报。2015年上半年，公司实现营业收入7.12亿元，同比减少8.15%；实现归属于上市公司股东的净利润6547.78万元，同比减少1.5%，EPS为0.18元。 公司同时公告以602.4万元受让冰山技术服务（大连）有限公司（“冰山服务”）40%的股权，冰山服务变为全资子公司。 2．我们的分析与判断 （一）业绩结构改善；下半年业绩将提速 公司上半年实现利润总额7037万元，实现年初目标。公司毛利率基本维持稳定，销售费用率下降1.35pct，销售资源整合初见成效。上半年公司投资收益占营业利润比例为71.6%，同比下降11pct，业绩结构得到了一定的改善。考虑到股权激励方案中明确限定解锁条件为2015年净利润相比2014年增速需不低于10%，我们判断公司下半年将进一步加快资源整合和外延发展，促进公司业绩增长；下半年业绩将提速。 （二）受让冰山服务股权，内部资源整合不断推进 公司战略以食品冷冻冷藏事业、工程·贸易和服务事业为侧重。公司本次受让冰山服务40%股权，是继6月收购武新制冷49%股权之后资源整合方面又一进展，将有效完善公司服务体系，整合服务相关资源。 大连冰山集团是中国最大的工业制冷设备生产企业，2014年实现销售收入112.5亿元，实现利税近11亿元。公司为冰山集团唯一上市平台。冰山集团旗下拥有较多优质资产，集团内与大冷相关性比较高的公司主要包括冰山金属技术、BAC大连和斯频德冷却。我们判断集团内部资源整合将不断推进。 2013年起，公司更换了包括董事长、总经理等在内的高管层，新任管理层确立了“以生产经营为本，并通过资本运营助力战略实施”的经营理念。2014年末公司实施股权激励计划，2015年6月整合武新制冷，改革动向不断。未来不排除集团资产整合及外延式发展。 （三）积极转型升级，终端消费领域延伸潜力大 公司向“互联网+冷链O2O”转型升级。2015年上半年联营企业松下冷链推出智能化便利店综合解决方案，在上海市静安区开设首家示范店，并推出智能化生鲜配送柜，向社区终端消费领域延伸；富士冰山自动售货机销售量超过9000台，并将售货机与智能化、移动支付有机融合。 分析师 王华君 机械军工行业首席分析师 ：（8610）6656 8477 ：wanghuajun@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050002 特此鸣谢 李辰 ：（8621）2025 7807 ：lichen_yj@chinastock.com.cn 贺泽安 ：（0755）2391 3136 ：hezean@chinastock.com.cn 对本报告编写提供的信息帮助 市场数据 时间 2015.8.20 A股收盘价(元) 15.43 A股一年内最高价(元) 23.90 A股一年内最低价(元) 9.45 上证指数 3664.29 市净率 2.79 总股本（亿股） 3.6 实际流通A股（亿股） 2.16 总市值(亿元) 45.6 流通A股市值(亿元) 33.3 相关研究 《公司深度——大冷股份（000530）：冷链设备龙头国企改革激发活力，受益互联网、电商冷链物流大发展》 2015-8-10 公司研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 联营公司未来将受益于商业模式转变、电商冷链物流发展；公司收购晶雪冷冻股权，已迈出外延式发展第一步。 （四）资产价值重估增值收益18亿元，安全边际高 公司拥有老厂区16万平米土地和国泰君安股权，预计处置后将为公司带来约18亿元资产增值收益。考虑增发募资5.8亿元（增发底价14.94元），扣除资产增值收益，公司实际市值仅32亿元，具有较高安全边际。 3．投资建议 预计公司2015-2017年EPS为0.41元/0.50元/0.63元；考虑本次增发并扣除资产增值收益，PE为25/20/16倍，安全边际较高。公司现金余额近3亿元，未来不排除集团资产整合及外延式发展，维持推荐评级。 更多信息可参考我们2015年8月10日发布的深度报告《大冷股份（000530）：冷链设备龙头国企改革激发活力；受益互联网、电商冷链物流》（38页）。 公司研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 附录1：冰山技术服务（大连）有限公司基本情况 冰山服务于2014年12月16日设立，经营范围为：制冷空调成套设备技术咨询、维修、维保服务；节能安全技术开发、咨询、推广服务；合同能源管理；制冷设备租赁；机电设备零部件销售。 表1：冰山服务最近一期的主要财务数据（单位：万元） 2015年6月 资产总额 3,370 负债总额 1,864 应收款项总额 1,043 或有事项涉及的总额 0 归属于母公司所有者权益 1,506 营业收入 3,964 营业利润 675 归属于母公司所有者的净利润 506 经营活动产生的现金流量净额 673 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 附录2：大冷股份盈利预测 预计公司2015-2017年EPS为0.41元/0.50元/0.63元；考虑本次增发并扣除资产增值收益，PE为24/20/16倍，安全边际较高。公司现金余额3.3亿元，未来不排除集团资产整合及外延式发展，维持推荐评级。 表2：不考虑增发，预计2015-2017年公司业绩复合增长率达到24% 指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 1,535.71 1,425.72 1,596 1,837 2,114 营业收入增长率 0.90% -7.16% 12% 15% 15% 净利润（百万元） 153.01 115.44 144 175 220 净利润增长率 30.62% -24.55% 25% 22% 25% EPS（元） 0.44 0.33 0.41 0.50 0.63 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.02% 5.87% 7.00% 7.98% 9.27% P/E 35 47 37 31 25 P/B 2.8 2.7 2.6 2.5 2.3 EV/EBITDA 59 110 38 31 23 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部，股价截至2015年8月20日 表3：公司估值在冷链设备行业中具备优势，具有较高安全边际，给予“推荐”评级 上市公司 代码 股价(元) EPS（元） PE（倍） 2014 2015E 2016E 2017E 2014 2015E 2016E 2017E 大冷股份 000530.SZ 15.43 0.32 0.41 0.50 0.63 48 37 31 25 大冷股份（扣除资产重估收益） 000530.SZ 15.43 0.32 0.41 0.50 0.63 30 25 20 16 公司研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 烟台冰轮 000811.SZ 13.83 0.53 0.58 0.65 0.76 26 24 21 18 汉钟精机 002158.SZ 20.12 0.62 0.71 0.86 1.04 32 28 23 19 雪人股份 002639.SZ 34.47 -0.04 0.36 0.59 0.81 -845 95 58 43 盾安环境 002011.SZ 14.60 0.15 0.24 0.36 0.54 98 61 41 27 隆华节能 300263.SZ 16.25 0.33 0.45 0.58 0.74 49 36 28 22 双良节能 600481.SH 23.72 0.36 0.58 0.71 0.82 66 41 33 29 行业平均估值 -62 43 32 25 资料来源：Wind、中国银河证券研究部（除大冷股份外，其余均为Wind一致预期），股价截至2015年8月20日 附录3：大连冰山集团唯一上市平台，国企改革激发上市公司活力 公司第一大股东为大连冰山集团有限公司。冰山集团为中国制造业企业500强，2014年实现销售收入112.5亿元，实现利税近11亿元。公司为冰山集团唯一上市平台。2008年冰山集团作为国企改革的先行者，引入日本三洋改制，在产权关系上实现了投资主体的多元化。 公司脱胎于老国企，过去10年收入利润几乎没有增长，远远跑输行业和同行上市公司。2013年起，公司更换了包括董事长、总经理等在内的高管层，新任管理层确立了“以生产经营为本，并通过资本运营助力战略实施”的经营理念。2014年末公司实施股权激励计划，2015年6月整合武新制冷，改革动向不断。我们认为，随着公司新经营理念的实施、激励机制的完善，一方面公司的活力将被充分激发，经营效率有望得到显著提升，另一方面公司作为冰山集团唯一上市平台，有望受益于冰山集团未来的资本运作。 表4：公司近年来改革主要动向 改革时间 改革事件 改革影响 2008年 引入日本三洋 集团实现了经营主体多元化，通过与外资的合作，大冷股份成为制冷设备产业链布局最完善的企业之一 2014年 股权激励 公司推出限制性股票期权激励计划，激励范围包括董事长和中层管理人员和其他核心人员工34人，打造利益共同体、增加了管理层积极性 2015年 整合武新制冷 资源整合，通过原有子公司冰山销售这一平台将大冷股份和武新制冷整合，降低成本消耗，统一开拓市场 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 附录4：战略转型“互联网+冷热”，重点发展食品冷链和服务业务 公司战略转型“互联网+冷热”战略，指物联网+数据网+服务网的信息技术手段，创新商业模式，不断地探索和创造市场需求。 公司在巩固传统工业冷冻业务的同时，重点发展食品冷冻冷藏和工程贸易和服务两大业务。公司冷链产品线齐全，拥有冷库、冷藏车及冷柜等冷链全产业链产品。冷库是公司的传统强项，特别在新鲜果蔬保鲜用的气调保鲜库方面技术领先；公司与美国成立了合资子公司苏州冷王生产冷藏运输车；在超市冷藏柜市场，公司占有率超过30%。预计随着冷链设备行业的快速发展，公司业务将稳步发展。 公司延伸冷链产业链，创新开拓业务，打造“互联网+冷链O2O”模式。公司通过物联网+数据网实现了冰山O2O的线上平台，而线下平台则通过建立高效快捷的服务网完成。通 公司研究报告/机械军工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 过冰山O2O平台，利用数据挖掘分析，发现客户潜在隐患，实现“服务前置”。 2014年末公司和冰山集团合资成立冰山技术服务公司，依靠冰山技术服务、冰山嘉德来对接服务转型，线上通过冰山嘉德物联网技术支持和数据分析，线下依靠冰山技术服务进行设备停机后的迅速维修工作，提供最快捷的服务模式。公司在全国成立六大配件供应中心，设立30-40个办事处，三四线城市利用中间服务商响应，提高客户反应速度，降低供货成本。我们认为，“互联网+冷链O2O”的转型升级将促进公司业务不断增长。 附录5：土地、金融资产价值重估带来约18亿元增值收益 （一）老厂区土地资产价值重估，有望带来10亿元左右增值收益 公司2015年6月4日公告，拟以不低于15.09元/股定增不超过3843万股、募资不超过5.8亿元用于公司厂房搬迁改造项目。 公司以本次搬迁改造工程为契机，建造智能化、网络化、数字化的智慧工厂。将通过采用柔性生产线、工业机器人等新技术