2015年上半年业绩符合预期；新产品推进迅速；维持强力买入名单

2015年8月11日 业绩分析 汇川技术 (300124.SZ) 买入 证券研究报告2015年上半年业绩符合预期；新产品推进迅速；维持强力买入名单 与预测不一致的方面 汇川技术于8月10日公布了2015年上半年业绩，收入/净利润同比增长7%/9%，符合7月12日公布的业绩快报。二季度净利润同比增长12%，占到我们之前全年预测的24%，而去年二季度该比例为27%，符合预期。要点： 1) 新产品推进强于预期：a) 上半年通用伺服收入（占2014年全年收入的6%）同比增长75%（而2014年增幅为34%，2015年预期增幅为46%），可能表明公司市场份额的扩张强于预期；b) 上半年电动汽车控制器收入（占2014年收入的13%）同比增长近70%（2015年预期增幅为63%）。鉴于产品交付主要集中在四季度，我们预计这一高增长将延续至下半年。 2) 传统产品收入进一步走软，受到宏观不利因素的持续影响：a) 电梯控制系统收入（占2014年收入的40%）同比下降1%，自2014年（同比增长13%）进一步走软；b) 注塑机伺服收入（占2014年收入的8%）同比下降18%（而2014年同比下降2%）。我们预计传统业务收入占比将从2015年上半年的48%降至2015年下半年的40%，并在2017年进一步降至33%。 3) 待推出的新业务也将在未来2-3年带来收入贡献：除了已有的机器视觉解决方案，汇川技术还投入人民币2.85亿元收购了江苏经纬（一家位于江苏的地铁控制系统供应商）50%的股权。 4) 尽管各业务板块表现分化，但二季度公司毛利率上升0.8个百分点至49.8%。我们预计2015-17年公司毛利率将大致稳定在50%左右。 投资影响 我们将2015-17 年每股盈利预测下调了7%，以体现传统业务收入预测下调的因素。我们基于2016 年预期EV/GCI/CROCI 的12 个月目标价格下调了5%至人民币52.5 元。该股仍位于强力买入名单。 主要风险：收入增长/利润率弱于预期。 汇川技术2015年上半年业绩概览 资料来源：公司数据、高盛全球投资研究、高华证券研究 所属投资名单 亚太买入名单 亚太强力买入名单 行业评级： 中性 杜茜 执业证书编号: S1420511100001 +86(10)6627-3147 jacqueline.du@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究利润表总结 (百万人民币)1H15yoy%2Q15yoy%qoq%此前FY15高华预测1H15 占此前高华预测比例营业收入1,112 +7%657 +10%+44%2,639 42%净利润330 +9%204 +12%+61%849 39%增长回报*估值倍数波动性汇川技术(300124.SZ)亚太工业行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)48.5712个月目标价格(Rmb)52.50市值(Rmb mn / US$ mn)38,006.2 / 6,120.4外资持股比例(%)--12/14 12/15E 12/16E 12/17E每股盈利(Rmb) 新0.851.011.211.41每股盈利调整幅度(%)0.0(7.1)(7.4)(7.4)每股盈利增长(%)18.218.420.415.7每股摊薄盈利(Rmb) 新0.851.011.211.41市盈率(X)35.748.240.034.6市净率(X)6.910.09.18.3EV/EBITDA(X)40.354.443.836.9股息收益率(%)1.61.21.51.7净资产回报率(%)20.421.823.925.1CROCI(%)19.021.623.724.9股价走势图2,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00020304050607080Aug-14 Nov-14 Feb-15 May-15汇川技术 (左轴)沪深300指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对(2.8)48.167.1相对于沪深300指数8.523.5(4.6)资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为8/10/2015收盘价） 2015年8月11日 汇川技术 (300124.SZ) 全球投资研究 2 汇川技术： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 杜茜 jacqueline.du@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E资产负债表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E主营业务收入2,242.62,576.53,004.23,484.5现金及等价物288.6151.3337.7622.2主营业务成本(1,116.0)(1,297.1)(1,510.4)(1,755.7)应收账款1,231.51,447.11,687.31,909.3销售、一般及管理费用(332.9)(342.6)(345.9)(381.7)存货439.4533.0620.7673.4研发费用(217.5)(250.0)(300.0)(350.0)其它流动资产2,029.12,029.12,029.12,029.1其它营业收入/（支出）(31.3)(36.1)(42.1)(48.8)流动资产3,988.74,160.64,674.85,234.1EBITDA587.3699.3864.91,020.5固定资产净额218.8353.1482.4598.4折旧和摊销(42.5)(48.5)(59.0)(72.3)无形资产净额162.0145.9129.9113.8EBIT544.8650.8805.8948.2长期投资4.1289.4289.4289.4利息收入70.367.464.768.4其它长期资产297.7263.2291.0318.7财务费用(1.3)(1.3)(1.3)(1.3)资产合计4,671.35,212.35,867.56,554.5联营公司2.80.00.00.0其它158.8194.3228.2255.1应付账款802.7923.91,075.91,202.5税前利润775.4911.21,097.51,270.5短期贷款0.00.00.00.0所得税(85.3)(100.3)(120.8)(139.8)其它流动负债171.7254.0350.8440.2少数股东损益(23.7)(21.8)(26.2)(31.1)流动负债974.41,177.91,426.71,642.8长期贷款0.00.00.00.0优先股股息前净利润666.3789.2950.51,099.6其它长期负债51.051.051.051.0优先股息0.00.00.00.0长期负债51.051.051.051.0非经常性项目前净利润666.3789.2950.51,099.6负债合计1,025.41,228.91,477.71,693.7税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润666.3789.2950.51,099.6优先股0.00.00.00.0普通股权益3,467.83,783.54,163.74,603.5每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.851.011.211.41少数股东权益178.1199.9226.1257.2每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.851.011.211.41每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.851.011.211.41负债及股东权益合计4,671.35,212.35,867.56,554.5每股股息(Rmb)0.500.610.730.84股息支付率(%)58.760.060.060.0每股净资产(Rmb)4.434.845.325.88自由现金流收益率(%)1.71.41.72.2增长率和利润率(%)12/1412/15E12/16E12/17E比率12/1412/15E12/16E12/17E主营业务收入增长率29.914.916.616.0CROCI(%)19.021.623.724.9EBITDA增长率22.819.123.718.0净资产回报率(%)20.421.823.925.1EBIT增长率21.819.523.817.7总资产回报率(%)15.716.017.217.7净利润增长率18.918.420.415.7平均运用资本回报率(%)19.520.923.325.8每股盈利增长18.218.420.415.7存货周转天数124.6136.8139.4134.5毛利率50.249.749.749.6应收账款周转天数166.0189.7190.4188.4EBITDA利润率26.227.128.829.3应付账款周转天数193.8242.9241.6236.8EBIT利润率24.325.326.827.2净负债/股东权益(%)(7.9)(3.8)(7.7)(12.8)EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E估值12/1412/15E12/16E12/17E优先股股息前净利润666.3789.2950.51,099.6折旧及摊销42.548.559.072.3基本市盈率(X)35.748.240.034.6少数股东权益23.721.826.231.1市净率(X)6.910.09.18.3运营资本增减(171.3)(187.9)(175.9)(148.1)EV/EBITDA(X)40.354.443.836.9其它(37.0)0.00.00.0企业价值/总投资现金(X)6.79.78.77.7经营活动产生的现金流524.2671.5859.81,054.9股息收益率(%)1.61.21.51.7资本开支(127.6)(132.3)(200.0)(200.0)收购(987.2)(285.3)0.00.0剥离585.40.00.00.0其它449.80.00.00.0投资活动产生的现金流(79.6)(417.6)(200.0)(200.0)支付股息的现金（普通股和优先股）(400.8)(391.2)(473.5)(570.3)借款增减0.00.00.00.0普通股发行（回购）72.30.00.00.0其它20.50.00.00.0筹资活动产生的现金流(308.1)(391.2)(473.5)(570.3)总现金流136.6(137.2)186.3284.6注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2015年8月11日 汇川技术 (300124.SZ) 全球投资研究 3 高华证券感谢高盛分析师陆天，CFA和石天逸在本报告中的贡献。 2015年8月11日 汇川技术 (300124.SZ) 全球投资研究 4 信息披露附录 申明 本人，杜茜，在此申明，本报告所