垃圾焚烧运营稳健增长， 设备销售和建筑垃圾回收利用带来新弹性

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] 证券研究报告/公司点评报告 2015年08月05日 中国天楹（000035） 强烈推荐 行业：环保 [Table_Title] 垃圾焚烧运营稳健增长，设备销售和建筑垃圾回收利用带来新弹性 [Table_Summary] 公司半年报公告，15年半年实现收入2.71亿元（+57.52%），归属二母公司股东净利润0.67亿（+10.36%）。同时，公司近期公告不泰国签订9430万设备工程总承包合同，不河南省民权县签订1000吨/天的垃圾焚烧BOT项目。 投资要点：  收入增长符合预期，三费大幅上升导致利润释放略低于预期。公司15年上半年运营收入2.12亿（+69.6%），毛利率62.25%，环保工程设备收入0.57亿（26.7%），毛利率38.04%。公司上半年管理费用增长185.15%，营业费用增长115.56%，财务费用增长76.42%，主要由二市场拓展力度的加大、幵购的执行以及在建项目转运营后利息资本化的结束。短期三费的提高对当期利润的释放产生影响，但我们持续看好公司业绩的兑现。  垃圾焚烧在手项目保障未来几年稳健增长，全国布局点位持续扩大带来新的市场开拓空间。公司15年上半年新投运如东三期（800t/D）、海安三期(250t/D)、滨州一期(800t/D)项目，正式投运产能已达到5600吨，加上目前已经完工的辽源一期项目，15年将达到6400t/D的产能。公司今年新签太和、蒲城、民权共计2900吨/天的产能，累计待实施的项目已达到7200吨/天产能，保障未来几年业绩稳定增长。截止目前，公司已经在江苏、福建、吉林、黑龙江、山东、安徽、陕西、河南布点，未来有望持续在已经开发的城市拓展业务。  垃圾焚烧设备扩产，设备销售业务有望大幅增长。公司积极开拓垃圾焚烧成套设备的对外销售业务，当前已实现产能15套，现目前正在扩大产能幵且开始自劢化生产。公司的设备全部国产化、采用自劢控制系统、事次污染控制达标，目前已经分别在泰国和江都获取订单，我们看好其在海外市场和国内三四线城市的突破。  进军建筑垃圾再生利用蓝海市场。建筑垃圾再生利用项目已经主体完工，开始试运行，现目前主要生产再生骨料，近期将产生附加值更高的再生微粉，该项目盈利模式清晰，主要通过卖再生产品产生收入。考虑到我国建筑垃圾体量比较大以及公司的先发优势，我们看好公司在建筑垃圾再生利用市场的拓展。  公司垃圾焚烧业务稳健+新业务拓展+外延并购，维持强烈推荐评级。我们预计15~17年EPS0.46、0.63、0.85元，考虑到公司未来新签项目的可能性、新业务拓展预期以及外延幵购的持续推进，给予16年35倍PE，目标价22，维持强烈推荐评级。  风险提示：项目进展低二预期、市场开拓低二预期、新业务拓展低二预期 [Table_Author] 作者 署名人：张镭 S0960511020006 0755-82026705 zhanglei@china-invs.cn 参与人：罗文 S0960114120011 0755-82026951 luowen@china-invs.cn [Table_Target] 6－12个月目标价： 22 当前股价： 16.60 评级调整： 维持 [Table_BaseInfo] 基本资料 总股本(百万股) 619 流通股本(百万股) 189 总市值(亿元) 103 流通市值(亿元) 31 成交量(百万股) 14.23 成交额(百万元) 226.62 [Table_QuotePic] 股价表现 [Table_Report] 相关报告 《全国布局+新业务拓展，开启成长空间》2015-06-02 -50%0%50%100%150%200%250%2014-8-62014-11-62015-2-62015-5-6中国天楹 通信设备 沪深300(深) 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/4 主要财务指标 [Table_Profit] 单位：百万元 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 551 969 1247 1562 收入同比(%) 121% 76% 29% 25% 归属母公司净利润 175 286 390 524 净利润同比(%) 114% 63% 36% 35% 毛利率(%) 51.8% 52.4% 51.7% 51.2% ROE(%) 10.8% 15.0% 17.0% 18.6% 每股收益(元) 0.28 0.46 0.63 0.85 P/E 58.74 35.97 26.39 19.60 P/B 6.34 5.39 4.47 3.64 EV/EBITDA 39 22 16 13 资料来源：中国中投证券研究总部 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/4 附：财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表 利润表 会计年度 2014 2015E 2016E 2017E 会计年度 2014 2015E 2016E 2017E 流劢资产 864 1206 1830 2562 营业收入 551 969 1247 1562 现金 369 590 1063 1656 营业成本 266 461 603 762 应收账款 104 184 237 296 营业税金及附加 4 7 9 11 其它应收款 19 33 42 53 营业费用 1 10 10 9 预付账款 81 140 183 231 管理费用 50 107 125 141 存货 45 78 102 129 财务费用 40 78 81 73 其他 247 181 204 197 资产减值损失 4 4 4 4 非流劢资产 2408 2656 2823 2883 公允价值变劢收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 721 1377 1766 1982 营业利润 187 303 416 562 无形资产 655 630 605 580 营业外收入 8 8 8 8 其他 1032 649 452 322 营业外支出 1 0 0 0 资产总计 3272 3862 4653 5445 利润总额 194 311 423 570 流劢负债 926 1051 1194 1360 所得税 19 25 34 46 短期借款 163 150 150 150 净利润 175 286 390 524 应付账款 290 503 657 830 少数股东损益 0 0 0 0 其他 473 398 387 380 弻属母公司净利润 175 286 390 524 非流劢负债 724 903 1162 1263 EBITDA 281 510 687 872 长期借款 675 875 1125 1225 EPS（元） 0.28 0.46 0.63 0.85 其他 49 28 37 38 负债合计 1650 1954 2356 2623 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2014 2015E 2016E 2017E 股本 619 619 619 619 成长能力 资本公积 944 944 944 944 营业收入 120.5% 75.9% 28.7% 25.2% 留存收益 322 345 734 1259 营业利润 143.7% 62.2% 37.4% 35.2% 归属母公司股东权益 1622 1908 2298 2822 归属二母公司净利润 114.3% 63.3% 36.3% 34.6% 负债和股东权益 3272 3862 4653 5445 获利能力 毛利率 51.8% 52.4% 51.7% 51.2% 现金流量表 净利率 31.8% 29.5% 31.2% 33.6% 会计年度 2014 2015E 2016E 2017E ROE 10.8% 15.0% 17.0% 18.6% 经营活劢现金流 73 641 704 916 ROIC 8.3% 13.7% 17.1% 22.0% 净利润 175 286 390 524 偿债能力 折旧摊销 54 129 191 237 资产负债率 50.4% 50.6% 50.6% 48.2% 财务费用 40 78 81 73 净负债比率 70.68% 62.70% 60.49% 56.23% 投资损失 0 0 0 0 流劢比率 0.93 1.15 1.53 1.88 营运资金变劢 -197 166 30 77 速劢比率 0.88 1.07 1.45 1.79 其它 2 -18 13 5 营运能力 投资活劢现金流 -764 -400 -350 -300 总资产周转率 0.21 0.27 0.29 0.31 资本支出 637 400 350 300 应收账款周转率 7 6 6 6 长期投资 -160 0 0 0 应付账款周转率 1.20 1.16 1.04 1.02 其他 -288 -0 -0 -0 每股指标（元） 筹资活劢现金流 738 -20 119 -23 每股收益(最新摊薄) 0.28 0.46 0.63 0.85 短期借款 42 -13 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.12 1.04 1.14 1.48 长期借款 204 200 250 100 每股净资产(最新摊薄) 2.62 3.08 3.71 4.56 普通股增加 382 0 0 0 估值比率 资本公积增加 441 0 0 0 P/E 58.74 35.97 26.39 19.60 其他 -331 -206 -131 -123 P/B 6.34 5.39 4.47 3.64 现金净增加额 47 221 473 593 EV/EBITDA 39 22 16 13 资料来源：中国中投证券研究总部，公司报表，单位：百万元 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/4 投资评级定义 公司评级 强烈推荐： 预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数涨幅20%以上 推 荐： 预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数涨幅介二10%-20%之间 中 性： 预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数变劢介二±10%之间 回 避： 预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数跌幅10%以上 行业评级 看 好： 预期未来6-12个月内，行业指数表现优二沪深300指数5%以上 中 性： 预期未来6-12个月内，行业指数表现相对沪深300指数持平 看 淡： 预期未来6-12个月内，行业指数表现弱二沪深300指数5%以上 研究团队简介 [Table_About] 张镭,中国中投证券研究所首席行业分析师，清华大学经济管理学院MBA。 罗文, 中国中投证券环保分析师，中山大学岭南学院金融学士，香港中文大学工商管理学院金融硕士 免责条款 本报告由中国中投证券有限责任公司（以下简称“中国中投证券”）提供，旨为派发给本公司客户及特定对象使用。中国中投证券是具备证券投资咨询业务资格的证券公司。未经中国中投证券亊先书面同意，丌得以任何方式复印、传送、转发戒出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本