评7月制造业PMI数据：制造业景气度再度下降，经济下行呼唤宽松政策

2015年8月1日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 中国经济 制造业景气度再度下降，经济下行呼唤宽松政策——评7月制造业PMI数据 数据点评 中采PMI指数再度下行。根据中国物流与采购联合会（以下简称“中采”）今日公布数据，7月中采制造业PMI与较上月下跌0.2个百分点至50.0%，结束年初以来持续小幅回升趋势（图1）。我们估算的季调后7月中采PMI同样下降0.3个百分点至50.1%（图2）。中采PMI各分项指数普遍出现不同程度下行。结合7月汇丰PMI初值也从上月的49.6%显著下降至48.2%（图8）。显示制造业景气度出现明显下降，经济下行压力继续加大。  外需下滑带动整体需求疲弱。新订单指数在7月环比下跌0.2个百分点至49.9%，季调后数据与上月持平（图3）。出口需求放缓是需求走弱的主要原因。7月出口订单环比下跌0.3个百分点值47.9%（图4）。随着美联储加息预期上升，近期美元再度走出升值行情，而人民币对美元汇率维持稳定，加大了人民币有效汇率升值压力，对出口形成抑制。而随着稳增长政策推进，国内需求继续回暖，我们估算的国内订单指数环比回升0.4个百分点值62.2%。虽然美元升值带来的人民币有效汇率上升可能持续抑制外需，但稳增长政策推动内需持续回升环境下，整体需求有望回暖。  生产面景气程度再度下滑。生产量指数结束2月份以来回升趋势，再度出现下跌。7月生产量PMI较6月下跌0.5个百分点至52.4%，同时我们估算的季调后指数同样较前月出现0.6个百分点的下行（图5）。生产景气指数下降显示生产面继续放缓。高频数据同样显示生产面延续疲弱，发电量同比持续下跌。稳增长政策带来需求回暖尚未有效传导至需求面。生产面疲弱导致就业状况持续恶化，制造业就业指数从前月的48.1%下降至48.0%，非制造业就业指数更是环比下降0.5个百分点值49.2%。显示经济持续下行压力已经威胁到就业市场稳定。  企业主动补库存意愿下降。虽然大宗商品价格下跌带动企业原材料购进价格大幅下跌，中采PMI分项指数中“购进价格”在7月环比大跌2.6个百分点至44.7%，但并未带动企业补库存意愿的上升。7月原材料库存指数环比下跌0.3个百分点至48.4%。而受需求疲弱抑制，季调后产成品库存指数回升0.5个百分点至47.6%。我们用季调后原材料库存与产成品库存之差衡量企业主动补库存意愿，可以看到，7月该指数较6月回落0.9个百分点值0.9%（图6）。经济前景不明朗情况下企业主动补库存意愿持续下降。  中小型企业前景继续恶化。大型企业在基础设施建设加速等稳增长政策发力环境下，景气度基本维持平稳。而中小型企业经济度持续恶化，特别是小型企业，7月PMI环比下挫0.6个百分点值46.9%（图7）。企业生产经营状况很不乐观。 经济下行压力加大呼唤宽松政策加码。2季度数据体现出的经济弱企稳基础并不稳固。近期中采和财新PMI均显示经济下行压力出现再度加大迹象，经济企稳需要宽松货币政策继续保驾护航。而政治局会议也对经济下行表现出高度关注，为下半年经济工作定下稳增长的基调。积极的财政政策和宽松的货币政策都将继续加码，通过PSL、地方政府债务置换、城投债发行加速以及房地产贷款限制放松等引导金融系统过剩资金进入实体经济。■ 分析师: 徐高 010-58452002 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 联系人： 杨业伟 010-58452024 yangyewei@ebscn.com 关注光大宏观 把握经济脉搏 2015-8-1 宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 图1. 7月PMI再度下降 图2. PMI分项指标 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图3. 新订单指下滑显示需求疲弱 图4. 出口订单回落显示外需有再度放缓迹象 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图5. 生产面呈现疲弱态势 图6. 季调后企业补库存意愿下降 资料来源：Wind 资料来源：Wind 3540455055606520052006200720082009201020112012201320142015PMI（季调）PMI(非季调）扩张收缩临界点中采PMI指数（%）40455055PMI生产量雇员新订单出口订单现有订货产成品库存原材料库存采购量购进价格供应商配送时间进口2015年7月2015年6月季节调整数据30354045505560657020052006200720082009201020112012201320142015新订单（季调）新订单扩张收缩临界点中采PMI指数（%）30354045505560657020052006200720082009201020112012201320142015出口订单（季调）出口订单扩张收缩临界点中采PMI指数（%）354045505560657020052006200720082009201020112012201320142015生产量（季调）生产量扩张收缩临界点中采PMI指数（%）-14-12-10-8-6-4-20246820052006200720082009201020112012201320142015主动补库存指数（季调）主动补库存指数原材料库存指数-产成品库存指数（%） 2015-8-1 宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 图7. 中小型企业景气度继续恶化 图8. 汇丰PMI指数明显走弱 资料来源：Wind 资料来源：Wind 454749515355572012-12012-72013-12013-72014-12014-72015-12015-7大型企业中型企业小型企业中采PMI指数（%）4045505560652006200720082009201020112012201320142015财新PMI财新PMI:产出扩张收缩临界点财新PMI：新订单汇丰PMI指数（%） 2015-8-1 宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 表格1. 中采PMI指数 指标2014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-07官方非季调数据PMI总指数50.450.851.051.751.151.150.850.350.149.849.950.150.150.250.250.0生产量52.552.853.054.253.253.653.152.552.251.751.452.152.652.952.952.4雇员48.348.248.648.348.248.248.448.248.147.947.848.448.048.248.148.0新订单51.252.352.853.652.552.251.650.950.450.250.450.250.250.650.149.9出口订单49.149.350.350.850.050.249.948.449.148.448.548.348.148.948.247.9现有订货44.946.046.246.445.945.644.743.943.844.043.844.143.844.744.644.0产成品库存47.347.147.347.648.147.247.947.247.848.047.048.648.047.547.747.4原材料库存48.148.048.049.048.648.848.447.747.547.348.248.048.248.248.748.4采购量50.652.352.053.051.951.250.750.550.149.649.449.750.151.050.950.3购进价格48.350.050.150.549.347.445.144.743.241.943.945.047.849.447.344.7供应商配送时间50.150.350.550.250.050.150.150.349.950.249.950.150.450.950.350.4进口48.649.049.249.348.548.047.947.347.846.447.548.147.847.648.047.8光大季调数据PMI总指数50.050.651.351.951.551.150.750.350.050.050.149.749.850.050.450.1生产量52.152.353.454.553.953.852.752.251.951.951.851.752.352.453.252.6雇员47.947.948.448.148.148.048.248.248.249.448.647.647.748.047.947.8新订单50.652.053.454.452.851.951.451.050.350.350.949.649.750.250.550.5出口订单48.948.950.951.250.649.549.548.148.849.049.647.248.048.648.848.2现有订货44.745.947.247.245.944.645.244.243.744.244.142.443.944.545.544.6产成品库存47.446.546.647.948.447.748.646.847.848.547.447.348.047.047.147.6原材料库存48.048.348.249.348.948.748.348.047.846.347.948.048.248.448.948.5采购量50.352.053.254.752.351.150.249.849.349.050.149.349.950.751.951.8购进价格47.452.154.053.449.145.644.545.042.440.942.744.147.251.350.747.0供应商配送时间49.950.150.550.349.949.949.850.149.950.450.450.450.350.750.350.5进口48.348.749.850.048.547.647.847.247.546.748.347.447.647.348.548.4财新PMIPMI总指数48.149.450.751.750.250.250.450.049.649.750.749.648.949.249.448.2产出47.949.851.852.851.851.350.749.649.950.351.751.350.049.349.747.3雇员47.947.448.749.447.447.548.948.749.349.549.847.447.848.746.6新订单47.450.051.853.351.351.551.251.349.750.151.249.848.749.150.3PMI总指数（预览）48.349.750.852.050.350.550.450.049.549.850.149.249.249.149.648.2数据来源：Wind 2015-8-1 宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明