华创债券分级A专题：股市调整带动分级A上涨，后期风险收益并存

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 。 【债券深度报告】 [table_main] 宏观快评 股市调整带动分级A上涨，后期风险收益并存—华创债券分级A专题07-28 主要观点： 1. 我们上周五分级A日报的题目为《继续等待分级A调整之后的机会》，在报告中也特别指出，这里的“调整”是指两方面的调整，一是分级A价格的继续调整，二是股市重新出现调整。周一正是由于股市的调整，带动分级A价格出现上涨，这里的上涨主要来源于两方面： 2. 第一，分级基金下折预期再次增强，分级A的下折期权价值上升，带动分级A价格上涨； 3. 第二，分级B全线跌停，分级A的配对转换价值凸显，投资者为了抛售B将采用买入A配对转换成母基金的方式变相卖出B，也带动了分级A价格的上涨。 4. 因此，在这一市场环境下，后期市场对于分级A既有机会也有风险，如果股市继续下跌，对于分级A将迎来机会；如果股市反弹，分级A可能反而会出现风险。 5. 机会之一在于如果股市继续下跌，下折预期可能会继续增强，继续强化分级A的下折期权价值。考虑下折后的安全垫，我们认为在距离下折较近的品种里面502007国企改A值得重点关注；150225证保A级、150315工业4A可以适当参与，不建议重仓追涨；其余品种分级A价格已经上涨到了比较高的位置，即使下折也不一定能够稳定获得正收益，建议谨慎操作。与此同时，如果股市继续下跌，一些距离下折仍有一定距离的分级A下折预期会继续增强，而目前分级A价格又没有反应过多下折预期，机会反而更大，比如150177证保A、150209国企改A、150179信息A、150171证券A等。 6. 机会之二在于我们看到周二出现了很多整体高溢价品种，而出现的原因很多在于B净值跌幅远超过B价格跌幅。因此如果股市继续下跌，溢价套利资金并不敢涌入市场进行套利（因为需要承担分级B价格连续跌停的风险）。所以，目前分级B存在较大溢价率的分级A配对转换价值可能仍将持续，如502007国企改A、150315工业A、150301证券股A、150225证保A等等。 7. 另一方面，如果股市能够再次稳住，那么溢价套利的风险将大幅降低，溢价套利资金涌入将会打压分级A的价格，如150307体育A、150305养老A等。 8. 因此，在股市涨停跌停交替出现的时期，分级A依然不能当做债券进行配置。正如上面所分析的那样，同样是整体溢价率高的品种，如果股市下跌，分级A的配对转换价值将会给分级A带来机会；如果股市上涨，溢价套利资金将会使得分级A出现调整，因此近期分级A的投资较为依赖股市，需要根据股市变化随时调整分级A的投资策略。 [table_reportdate] 2015年7月28日 债券 证券研究报告 证券分析师： 齐晟 Email： qisheng@hcyjs.com 执业编号: S0360515070003 相关研究报告 《长期看收益率，短期看套利：固收人眼中的分级A——华创债券专题研究2015-6-12》 《分级A也有供给压力——华创债券固收人眼中的分级A周报06-21》 《降息降低配置价值，继续关注下折—华创债券固收人眼中的分级A周报06-28》 《长期配置价值显现，关注短期交易机会——华创债券固收人眼中的分级A周报07-05》 《分级A中与众不同的条款设置——华创债券固收人眼中的分级A专题07-13》 《股市震荡，看B做A效应增强——华创债券固收人眼中的分级A专题07-20》 《从基本概念到投资策略——华创债券分级A培训报告07-24》 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 债券深度报告 2 / 2 一、分级A市场展望：股市调整带动分级A上涨，后期风险与收益并存 我们上周五分级A日报的题目为《继续等待分级A调整之后的机会》，在报告中也特别指出，这里的“调整”是指两方面的调整，一是分级A价格的继续调整，二是股市重新出现调整。周一正是由于股市的调整，带动分级A价格出现上涨，这里的上涨主要来源于两方面： 第一，分级基金下折预期再次增强，分级A的下折期权价值上升，带动分级A价格上涨； 第二，分级B全线跌停，分级A的配对转换价值凸显，投资者为了抛售B将采用买入A配对转换成母基金的方式变相卖出B，也带动了分级A价格的上涨。 因此，在这一市场环境下，后期市场对于分级A既有机会也有风险，如果股市继续下跌，对于分级A将迎来机会；如果股市反弹，分级A可能反而会出现风险。 机会之一在于如果股市继续下跌，下折预期可能会继续增强，继续强化分级A的下折期权价值。考虑下折后的安全垫，我们认为在距离下折较近的品种里面502007国企改A值得重点关注；150225证保A级、150315工业4A可以适当参与，不建议重仓追涨；其余品种分级A价格已经上涨到了比较高的位置，即使下折也不一定能够稳定获得正收益，建议谨慎操作。与此同时，如果股市继续下跌，一些距离下折仍有一定距离的分级A下折预期会继续增强，而目前分级A价格又没有反应过多下折预期，机会反而更大，比如150177证保A、150209国企改A、150179信息A、150171证券A等。 机会之二在于我们看到周二出现了很多整体高溢价品种，而出现的原因很多在于B净值跌幅远超过B价格跌幅。因此如果股市继续下跌，溢价套利资金并不敢涌入市场进行套利（因为需要承担分级B价格连续跌停的风险）。所以，目前分级B存在较大溢价率的分级A配对转换价值可能仍将持续，如502007国企改A、150315工业A、150301证券股A、150225证保A等等。 另一方面，如果股市能够再次稳住，那么溢价套利的风险将大幅降低，溢价套利资金涌入将会打压分级A的价格，如150307体育A、150305养老A等。 因此，在股市涨停跌停交替出现的时期，分级A依然不能当做债券进行配置。正如上面所分析的那样，同样是整体溢价率高的品种，如果股市下跌，分级A的配对转换价值将会给分级A带来机会；如果股市上涨，溢价套利资金将会使得分级A出现调整，因此近期分级A的投资较为依赖股市，需要根据股市变化随时调整分级A的投资策略。 图表 1 按收盘价整体折价率较高品种一览 代码 简称 交易量（万元） A折溢价率 隐含收益率 整体折溢价率 上折空间 下折空间 150175 银华恒生H股A 3965.57 -15.48% 6.58% -2.28% 50.72% 150169 汇添富恒生指数A 4686.54 -16.28% 6.03% -1.96% 50.45% 35.71% 150221 前海开源中航军工A 27250.19 8.20% 6.47% -1.08% 46.77% 37.62% 资料来源：华创证券，Wind 图表 2 按收盘价整体溢价率较高品种一览 代码 简称 交易量（万元） A折溢价率 隐含收益率 整体折溢价率 上折空间 下折空间 150307 富国中证体育产业A 250.78 -14.53% 5.86% 17.36% 59.24% 33.39% 150305 国寿安保养老产业A 1115.08 -15.42% 5.92% 16.46% 55.28% 35.04% 502007 易方达国企改革A 34119.94 -13.88% 5.83% 14.46% 113.14% 10.79% 150064 长盛同瑞A 2582.94 -7.81% 5.99% 14.11% 234.45% 7.29% 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 债券深度报告 3 / 3 150315 富国中证工业4.0A 6706.89 -11.83% 5.68% 13.71% 116.45% 9.38% 150301 华安中证全指证券A 4018.37 -5.15% 6.34% 13.16% 130.31% 3.43% 150309 信诚中证信息安全A 1174.60 -14.03% 5.83% 11.28% 87.03% 21.76% 150209 富国国企改革A 172529.06 -15.94% 5.98% 11.20% 97.63% 17.00% 150179 鹏华信息A 4166.42 -15.51% 5.96% 10.79% 95.06% 17.95% 150090 万家中证创业成长A 411.80 -12.29% 6.31% 10.71% 160.18% 17.96% 150225 博时中证800证券保险A 13273.81 -10.98% 6.19% 10.56% 121.27% 6.99% 150263 华宝兴业中证1000A 28.67 12.11% 5.35% 9.86% 45.00% 39.42% 150223 富国证券A 5431.14 -5.29% 6.34% 9.67% 116.45% 8.37% 150108 长盛同辉深证100等权A 53.71 0.79% 6.59% 9.66% 180.11% 11.55% 150287 中融国证钢铁A 1181.16 -7.75% 6.51% 9.30% 111.27% 11.48% 150186 申万菱信中证军工A 303.89 -10.04% 5.56% 9.18% 14.80% 52.38% 150265 中融一带一路A 31883.02 -6.32% 6.42% 8.87% 133.28% 1.79% 150311 信诚中证智能家居A 939.77 -13.63% 5.80% 8.71% 93.55% 19.03% 150106 易方达中小板指数A 4880.76 1.29% 6.63% 8.31% 161.30% 17.50% 150164 东吴中证可转换债券A 306.70 -11.96% 5.70% 7.91% 41.13% 15.61% 150217 交银国证新能源A 1377.81 -14.05% 5.85% 7.76% 67.41% 29.24% 150321 富国中证煤炭A 600.85 3.47% 6.77% 7.55% 109.79% 12.03% 150123 建信央视财经50A 1288.50 -0.55% 6.56% 7.41% 47.38% 52.44% 资料来源：华创证券，Wind 图表 3 按收盘价A折价率较高品种一览 代码 简称 交易量（万元） A折溢价率 隐含收益率 整体折溢价率 上折空间 下折空间 150022 申万菱信深成指A 5031.00 -19.05% 6.25% 3.28% 173.60% 150227 鹏华中证银行A 7036.52 -16.55% 6.02% 2.12% 71.62% 27.63% 150241 富国中证银行A 926.47 -16.49% 6.02% 2.39% 63.04% 31.36% 150249 招商中证银行A 125.52 -16.34% 6.00% 2.62% 71.04% 28.16% 150169 汇添富恒生指数A 4686.54 -16.28% 6.03% -1.96% 50.45% 35.71% 150171 申万菱信中证申万证券A 45206.96 -16.22% 6.01% 5.92% 90.50% 19.32% 150092 诺德深证300A 50.73 -16.21