纺织服饰行业：2015年下半年投资策略报告-布局“低估值高成长”、“小市值结合转型确定性”、“估值安全性结合转型预期”三条主线

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 2015年下半年投资策略报告 ● 纺织服饰行业 2015年7月13日 布局“低估值高成长”、“小市值结合转型确定性”、“估值安全性结合转型预期”三条主线 谨慎推荐 维持评级 投资要点：  2015年上半年行情回顾——上半场转型驱动板块牛市行情，下半场去杠杆刺破估值泡沫开启价值回归之路：在经济转型大背景下板块内上市公司不断通过资本运作开始转型，杠杆化的资金推高了板块的整体估值水平；下半场以6月初证监会清查场外配资为起点，板块内转型个股缺乏基本面支撑的劣势开始逐步显现，板块急跌，而市值相对偏小流动性较差的特性又加长了这一过程持续的时间。我们在上半年以安全边际为基础，结合公司诉求、股东资源、转型前景等角度推荐了朗姿、红豆、梦洁、奥康国际、九牧王、华斯股份等，均取得不错的阶段性涨幅。  给予服装家纺子板块“谨慎推荐”评级。整体需求环境未有明显改善，板块大部分公司基本面基础仍较薄弱，但部分优质企业凭借在终端和供应链方面的深度调整已率先走出低谷，比如海澜之家、森马服饰、中国利郎、安踏等。从半年报业绩来看，分化也较明显。  给予纺织制造板块“谨慎推荐”评级。从需求端来看，内需没有明显增长叠加出口低迷导致行业需求难言乐观，人工工资的刚性上升增加了成本端的压力，原材料的价格下跌对冲部分负面影响。板块内色纺纱公司业绩增速较理想，航民股份已进入低估值区间，其他上游企业基本面均较薄弱。  两轮板块牛市逻辑对比：2007年牛市——基本面驱动为主、借壳转型为辅，基本面研究有效；2015年牛市——转型为主、基本面驱动为辅，更主要看企业发展格局。  15年下半年建议从三条主线把握投资机会：1、“低估值高成长”，包括森马服饰、海澜之家；2、“小市值结合转型确定性”，主要推荐红豆股份、美欣达；3、“估值安全性结合转型预期”，这里主要抓住具备安全边际的细分行业龙头，等待转型落地对于估值的催化，包括九牧王、奥康国际等等。 分析师 马莉 ：（8610）6656 8489 ：mali_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511020012 杨岚：（8610）8357 4539 （yanglan@chinastock.com.cn） 执业证书编号：S0130514050004 特此鸣谢 陈腾曦：（8621）2025 2682 （chentengxi@chinastock.com.cn） 林骥川：（8621）6859 7610 （linjichuan@chinastock.com.cn） 对本报告的编制提供信息 行业表现 资料来源：WIND 中国银河证券研究部 重点公司盈利预测及估值水平 代码 公司 总股数 总市值 EPS PE （亿股） （亿元） 13A 14A yoy 15E yoy 13A 14A 15E 002563 森马服饰 13.40 308.07 0.67 0.82 22.39% 1.03 25.61% 34.15 28.20 22.32 600398 海澜之家 44.93 764.67 0.33 0.53 60.61% 0.71 35.04% 51.25 32.20 25.16 600177 雅戈尔 22.27 384.98 0.61 1.42 132.79% 1.39 -2.11% 28.32 12.17 12.42 600400 红豆股份 5.60 46.96 0.09 0.12 33.33% 0.14 53.85% 93.11 69.83 59.86 002034 美欣达 0.85 21.10 0.46 -0.20 - -0.12 - 53.89 - - 资料来源：WIND 中国银河证券研究部（7月10日收盘价计） 行业深度研究报告/纺织服装行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目录 一、2015年上半年板块表现回顾：上半场转型驱动板块牛市行情，下半场去杠杆刺破估值泡沫开启价值回归之路 .......................................................................................................................................................................................... 3 （一）板块行情起源回顾：政策松绑，转型催化板块牛市启动 .................................................................................... 3 （二）15年上半年第一阶段：杠杆资金助推，市值比价效应带动板块全面开花 ....................................................... 4 （三）2015年上半年第二阶段：去杠杆刺破板块估值泡沫，开启寻找基本面支撑之路 ........................................... 6 （四）2015年上半年重点推荐标的回顾：基于市值安全垫与转型确定性出发的牛股挖掘 ....................................... 7 二、服装家纺子板块仍给予“谨慎推荐”评级：整体需求环境未有明显改善，板块大部分公司基本面基础仍较薄弱 ...................................................................................................................................................................................... 8 （一）整体需求环境未有明显改善，仍在筑底过程中 .................................................................................................... 8 （二）品牌服饰呈现出清见底趋势，部分公司率先走出低谷 ........................................................................................ 9 （三）半年度业绩前瞻：主流公司业绩分化明显 .......................................................................................................... 17 三、纺织制造子板块 “谨慎推荐”： 需求低迷、人工成本上升对冲原材料成本下降，生产型企业业绩向上空间有限 .................................................................................................................................................................................... 19 （一）棉纺： 棉花价格预计维持低位，棉纺企业业绩将企稳 .................................................................................... 19 （二）印染行业：寄望于环保标准提高、行业产量持续下滑，行业整合带来阶段性投资机会 ............................... 23 （三）裘皮-华斯股份：主业受俄罗斯市场低迷影响下滑，参股微卖进军移动社交电商 ......................................... 23 （四）辅配料行业：下游行业逐步复苏，龙头企业内部挖潜预期转型 ...................................................................... 24 （五）行业趋势：人口红利逐步削弱伴随产业外移 ...................................................................................................... 25 四、两轮牛市纺织服装板块对比研究............................................................................................................................. 26 （一）07年板块牛市由业绩高增速驱动，基本面研究有效 ......................................................................................... 26 （二）本轮板块牛市由转型驱动，讲究企业转型格局 .................................................................................................. 27 （三）两轮板块牛市估值差异原因分析 .......................................................................................................................... 29 五、行业推荐主线及重点标的：围绕估值与转型确定性两个核心寻找安全边际，布局低估值高成长、小市值结合转型确定性、估值安全性结合转型格局三条主线 ..................................................................................................... 30 （一）主线一：低估值高成长龙头，赚取EPS提升+估值修复收益 ........................................................................... 31 （二）主线二：小市值公司的转型弹性，安全边际源自转型确定性 .......................................................................... 31 （三）主线三：具备基本面基础的细分行业龙头，获利空间取决于转型落地情况及转型格局 ............................... 32 行业深度研究报告/纺织服装行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 一、2015年上半年板块表现回顾：上半场转型驱动板块牛市行情，下半场去杠杆刺破估值泡沫开启价值回归之路 上半年板块行情应一分为二来看待，以6月12日为分界线：上半场在经济转型大背景下板块内上市公司不断通过资本运作开始转型，同时伴随杠杆化的进场资金不断增多，板块的整体估值水平被不断推高；下半场以6月初证监会清查场外配资为起点，板块内由转型驱动的个股缺乏基本面支撑的劣势开始逐步显现，整个板块开始急剧下跌，板块内个股由于市值相对偏小流动性较差的特性又加长了这一过程持续的时间。在这期间板块估值迅速下