腾出增值税退税之翼

``2015年7月15日，星期三胡琳莎+852 2135 0209冯玉吉+852 2135 0236中软科技（1297 HK）起飞增值税退税的翅膀中软技术（Sinosoft）于2013年上市，是一家领先的软件提供商，在江苏省的出口税和电子政务解决方案销售中占主导地位。主要客户包括地方政府，政府机构和大型非政府企业。阿里巴巴集团是第二大股东，拥有13.32％的股份，并且是中软与蚂蚁金服的合作伙伴。准备在中国使用海外退税平台。7月2日，Sinosoft宣布已被指定为上海海外游客退税销售系统的开发商。该系统与出口税收平台具有相似的功能，从而使Sinosoft能够在6个月内高效推出产品，从而击败了中国的各种软件公司。根据2015年7月1日生效的政策，上海和北京被选为首批对海外游客购物提供增值税退税试点的城市。退还的税款总额为11％，其中2％为退税机构的佣金。我们希望中软软件将从中受益1）全国退税平台进入快速部署阶段后的规模经济，这取决于近期的持续政策支持2）2015/2016年底与阿里巴巴（BABA US）的潜在合资机会获得2％的佣金费用由上海浦东发展银行目前的代理商提供； 3）从长远来看，零售业具有大数据优势。借助BABA新兴的金融部门（支付宝和蚂蚁金服）以及淘宝网在海外的零售业务，我们认为，从长远来看，BABA成功渗透到退税服务链中将为Sinosoft开辟经常性收入流的新篇章。即将出现的经营杠杆。2014财年的GPM略有下降，这是由于研发，新产品推广和区域扩张的营销费用增加。我们预计随着产品成熟周期，成本摊销和资本支出稳定之后，F-1615财年的运营杠杆和FCF头寸提高，利润率将趋于稳定。我们预计，在与CQC的战略合作基础上，由于现有产品的有机增长以及江西，安徽，新疆等地碳管理解决方案的渠道扩张，15/16财年收入将同比增长25％。借助规模经济的增长，我们估计中软软件在15/16财年将实现约1.70亿元人民币/2.19亿元人民币的净利润。但是，我们的预测尚未考虑到（1）与阿里巴巴的蚂蚁金服在信贷贷款业务中的收益分成，以及（2）来自退税平台的潜在经常性收入流。有希望的1H15结果。中期来自退税平台的潜在新收入流。鉴于1）出口税/碳/电子政务解决方案的有机收入同比增长20％以上，并在全国范围内扩大渠道，我们认为中软软件是具有吸引力的业务前景，2）蚂蚁金服与强调的大数据是关键，以及（3）中期退税平台的潜在新收入流。该股目前的FY15 / 16E市盈率为23.7倍/18.4倍。我们基于25倍的2016年市盈率估计公允价值为6.60港元。股票研究软件/中国OP Express没有评分收盘价：HK $ 4.88键数据香港交易所码1297十二个月高（港元）7.7612个月低（HK $）2.473M Avg Dail Vol。（百万）7.30问题分享（百万）1,032.26市场上限（百万港元）5,037.42财年12/2014主要股东辛应梅（45.30％）股东资料来源：公司数据，彭博社，OP Research/亏损价格截至2015年7月14日价格表1297香港MSCI中国港币8.07.06.05.04.03.02.01.00.0Jul / 14 Oct / 14 Jan / 15 Apr / 15 Jul / 151个月3个月6个月绝对%-24.5-20.448.8相对MSCI中国%-12.8-5.147.2公司简介Sinosoft Technology Group Limited是应用软件产品和解决方案的提供商。该公司主要开发和销售出口税收软件和相关服务，碳管理解决方案，电子政务解决方案。 2015年7月15日，星期三中软技术集团（1297 HK）图表1：2014年收入细分系统积分出口税解决方案软件和同比-27％相关服务11.9%同比+ 34％26.2%碳19.1%管理解决方案同比+ 94％42.8%电子政务解决方案同比+ 22％资料来源：公司图表2：细分结果细分系统积分玛吉解决方案0.4%碳管理解决方案保证金：60.5％19.8%保证金：51.4％电子政务解决方案37.7％n和2014年的细分利润率n：1.80％保证金：94％出口税收软件及相关服务42.1％资料来源：公司图表3：股权结构普通股数%辛英梅467,603,00045.30%阿里巴巴集团控股有限公司137,500,00013.32%FIL有限公司83,966,0008.13%其他343,189,00033.25%总1,032,258,000100.0%资料来源：公司，OP Research第2页，共5页 2015年7月15日，星期三中软技术集团（1297 HK）图表4：历史财务摘要截至12月（人民币百万元）2011财年2012财年FY13A2014财年收入证明出口税软件及相关服务31396891电子政务解决方案6263122149碳管理解决方案8133467系统集成解决方案57565641信息整合软件285600周转185227281348增值税退税981619齿轮(77)(76)(101)(130)毛利117159197237研发部(16)(21)(28)(33)其他收入及其他收益103715销售及分销费用(12)(15)(19)(26)行政费用(16)(21)(29)(34)其他费用和损失(7)(10)(13)(1)营业利润7697114157财务费用(3)(3)(2)0所得税(14)(18)(11)(23)净收入5976101135资产负债表个人防护装备可供出售投资递延税项无形资产9116272187720125920166非流动资产7398135177库存5111应收账款及票据128201221261结构性银行存款0070277抵押存款516301银行结余及现金4853288103当前资产232318580642贸易及应付票据33263119其他应付款30424231应付税款81856银行借款698200流动负债1401687856非流动负债8141422权益总额157233622741现金周转经营活动产生的现金净额9669121133投资活动产生的现金净额(3)(77)(90)(306)筹资活动产生的现金净额(72)13205(15)现金净变化215237(188)资料来源：公司，OP Research第3页，共5页 图表5：同辈群组比较2015年7月15日，星期三中软技术集团（1297 HK）3个月平均千次曝光出价上限每每每股收益每股收益FY2 3年每股收益聚乙二醇股利股利P / B历史P / B FY1EV / EbitdaEV / Ebitda净负债毛利率净利润鱼子历史净资产收益率像素像素公司代号价钱（百万美元）（百万美元）（X）FY1（x）FY2（x）同比％同比增长率（％）（x）历史（％）1年（％）（X）（X）历史年利率（％）历史（％）历史（％）(%)（％）1-月％3-月％中软技术1297 HK4.88650225.530.022.518.133.524.120.00.50.95.444.4619.816.713.011.60.062.757.238.719.7恒指25,120.9110.412.111.0(13.5)10.11.53.33.31.341.3012.9国企指数11,836.178.68.47.71.910.47.13.53.61.191.1113.9沪深3004,112.1517.715.413.515.015.11.51.82.442.1813.8调整后的部门平均*33.925.820.333.128.329.5不适用不适用3.82.716.213.611.48.921.656.522.28.69.3金蝶国际机场268港币3.891,4593234.440.531.826.027.322.424.60.40.44.033.5018.214.813.011.515.882.533.312.710.5中软国际354港币3.679653228.027.419.714.739.034.234.4不适用不适用3.591.8914.112.59.96.227.330.511.14.58.1畅捷通Info-H1588港币21.15593163.731.816.413.194.225.143.32.34.43.002.4324.9不适用不适用不适用0.092.430.230.3不适用永友网络600588 CH49.0711,11489349.7125.392.173.936.124.627.20.50.517.8413.71147.781.064.850.40.067.110.912.714.6中国国民甲600536 CH28.582,2775193.6408.3158.866.5157.1138.9182.60.1不适用7.617.06327.3不适用不适用不适用0.036.81.31.01.3太极电脑A002368 CH不适用不适用3224.7不适用！不适用不适用84.9(5.7)25.7不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用0.016.04.94.69.9*大纲和“不适用”条目以红色和不包括在内。根据平均值计算得出资料来源：彭博社，OP Research 第4页，共5页 提供报告，免责声明和披露的条款接受本报告，即表示您声明并保证您有权根据以下列出的限制接收该报告，并同意接受此处包含的限制。不遵守这些限制可能构成违反法律或终止向您提供的此类服务。免责声明在香港发行的研究报告仅适用于普通业务活动涉及投资股票，债券和相关证券和/或衍生证券的机构投资者，并且在此类投资方面具有专业经验。不是机构投资者的任何人都不得依赖此通讯。此处提供的信息和材料不针对任何旨在作为分发或出版，提供或使用违背适用法律或法规的公民或居民或位于任何司法管辖区的公民或居民，或旨在供任何个人或实体分发或使用法律或法规，或可能会使Oriental Patron Securities Limited（“ OPSL”）和/或其关联公司和/或其关联公司（统称为“ Oriental Patron”）受到该司法管辖区内的任何注册或许可要求的约束。本文提供的信息和材料仅供参考，不得用作或视为要约或出售要约或要约或购买或认购证券，投资产品或其他金融工具的要约，也不构成或构成有关此类证券，投资产品或其他金融工具的任何建议或建议。该研究报告已准备就绪，可供一般发行。它不考虑特定的投资目标，财务状况以及可能收到此报告的任何特定人员的特定需求。本报告不能代替行使独立判断。 Oriental Patron可能已经发布了其他报告，这些报告与本报告中提供的信息不一致并得出不同的结论。这些报告反映了准备报告的分析师的不同假设，观点和分析方法。您应独立评估特定投资，并应就本报告中提及的任何证券进行任何投资或进行任何交易之前，请咨询独立的财务顾问。本报告中提供的信息和观点是从Oriental Patron认为可靠的来源获得或得出的，但是Oriental Patron不对其准确性或完整性作出任何陈述，Oriental Patron对因使用所提供的材料而造成的损失不承担任何责任。在法律和/或法规允许的情况下，在本报告中。此外，本报告中表达的观点如有更改，恕不另行通知。 Oriental Patron不承担由于使用本报告中所含信息而引起的任何直接或间接责任。主要负责编写本报告的研究分析师确认（a）本报告中表达的所有观点均准确反映了其对任何主题证券或发行人的个人观点； （b）他或他们的报酬的任何部分都与他或他们在本报告中表达的具体建议或观点没有直接或间接的关系。过去的表现不应被视为未来表现的标志或保证，并且对未来的表现不做任何明示或暗示的陈述或保证。Oriental Patron，其董事，高级管理人员和雇员可能对本报告中提及的任何公司的证券或衍生产品进行投资，并可能做出与本报告中表达的观点不一致的投资决定。一般披露Oriental Patron及其董事，高级管理人员和雇员，包括参与编写或发布本报告的人员，在