模式升级打造PPP投资管理平台潜力巨大

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Tabl e_Title 2015年07月14日 苏交科（300284.SZ） Tab le_Su mm ar y 模式升级打造PPP投资管理平台潜力巨大 ■成立PPP产业基金管理机构卡位贵州PPP项目投资。公司拟与贵州道投融资（官方背景）联合牵头成立贵州PPP产业投资基金管理机构，公司出资200万元，占比20%；并发起设立及管理贵州PPP产业投资基金，规模20-50亿元，推动贵州省内PPP项目合作。2015年贵州政府将向社会集中推介第一批PPP项目，总投资1600亿。公司此举成功卡位，未来有望积极参与贵州PPP项目投资并承接相关工程设计咨询业务。 ■打造PPP产业投资管理平台实现模式升级。由于设计咨询服务涵盖项目全生命周期，公司可为投资方在后续与政府合作中争取全周期的最大利益，相应获得设计咨询业务及投资人在项目后续建设运营中让渡的适当利益，未来复制模式开拓交通和环保PPP有望撬动1000-3000亿PPP投资。利用PPP模式扩大项目量只是第一阶段，公司瞄准劣后级投资的杠杆收益，将设立PPP产业投资基金，并通过基金管理机构打造PPP项目管理交易平台，整合社会资源，获取平台品牌溢价，实现模式升级。 ■借助八戒工程分包非核心业务降低成本。公司与众包服务交易平台猪八戒网合作，打造工程分包交易频道八戒工程，并对非核心业务（目前以效果图为主）进行分包。该举措有望降低对非核心业务设计人员的依赖，提高管理效率，降低成本。未来两年内公司将重点锤炼切分工作包、精确描述需求的能力，验收能力及修改组装能力，并逐步提高分包比例，利润率有望持续提升。 ■实际控制人再度增持彰显信心。公司实际控制人董事长符冠华及总经理王军华在6月10日定向增发2602.5万股的基础上，于2015年7月10日起以自有资金分别增持公司股份不低于60/40万股，不高于600/400万股，并承诺6个月内不转让公司股份。两度增持表明了股东、管理层对公司未来发展和长期投资价值的信心。 ■投资建议：我们预测公司2015/2016/2017年EPS分别为0.62/0.87/1.13元，对应PE分别为21/15/12倍, 考虑到公司未来打造PPP产业投资管理平台的巨大空间，目标价26.1元（2016年30倍PE），买入-A评级。 ■风险提示：PPP业务推进不达预期风险, 应收账款风险。 Tabl e_Exc el 1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 1,627.6 2,162.8 2,863.4 3,915.2 5,138.0 净利润 185.6 252.5 341.9 477.2 622.4 每股收益(元) 0.34 0.46 0.62 0.87 1.13 每股净资产(元) 2.81 3.59 4.74 5.44 6.35 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 38.8 28.5 21.0 15.1 11.5 市净率(倍) 4.6 3.6 2.8 2.4 2.1 净利润率 11.4% 11.7% 11.9% 12.2% 12.1% 净资产收益率 11.9% 12.8% 13.1% 15.9% 17.8% 股息收益率 0.7% 0.7% 1.0% 1.3% 1.7% ROIC 19.6% 28.4% 32.7% 35.2% 35.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 建筑施工III 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 26.1元 股价（2015-07-13） 13.05元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 7,203.76 流通市值（百万元） 4,217.09 总股本（百万股） 552.01 流通股本（百万股） 323.15 12个月价格区间 8.45/35.80元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 Tabl e_Chang eRate % 1M 3M 12M 相对收益 -40.84 -44.63 -59.43 绝对收益 -61.89 -49.36 36.65 Tabl e_Aut hor 杨涛 分析师 SAC执业证书编号：S1450514050002 yangt@essence.com.cn 021-68765859 夏天 分析师 SAC执业证书编号：S1450514110001 xiatian@essence.com.cn 021-68763692 Tabl e_Cont act er 报告联系人 宋易潞 021-68766750 songyl@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 Q1业绩快速增长，PPP前端优势逐步显现 2015-04-21 PPP推广趋势下设计业务价值需要重估 2015-04-07 一季度延续快速增长，PPP再拓成长新空间 2015-03-24 -50%56%162%268%2014-072014-112015-032015-07苏交科建筑沪深300 2 公司快报/苏交科 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Tabl e_Exc el 2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年07月13日) 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 1,627.6 2,162.8 2,863.4 3,915.2 5,138.0 成长性 减:营业成本 1,155.7 1,443.5 1,937.5 2,655.6 3,490.0 营业收入增长率 38.0% 32.9% 32.4% 36.7% 31.2% 营业税费 18.1 21.2 28.1 38.4 51.4 营业利润增长率 38.9% 40.0% 32.7% 41.7% 31.3% 销售费用 47.5 67.1 88.2 119.4 159.3 净利润增长率 31.3% 36.1% 35.4% 39.6% 30.4% 管理费用 182.8 255.8 332.2 450.2 590.9 EBITDA增长率 21.2% 50.4% 38.3% 38.0% 29.9% 财务费用 -28.9 -17.8 1.2 -5.4 -5.7 EBIT增长率 21.5% 51.3% 40.9% 40.0% 31.6% 资产减值损失 24.5 77.4 55.0 60.0 66.0 NOPLAT增长率 18.1% 49.8% 41.0% 40.0% 31.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 3.3% 22.4% 30.0% 30.2% 22.0% 投资和汇兑收益 1.6 5.7 5.0 7.0 7.0 净资产增长率 14.6% 28.9% 30.6% 14.7% 16.8% 营业利润 229.5 321.3 426.3 603.9 793.1 加:营业外净收支 5.5 11.4 11.0 12.0 13.0 利润率 利润总额 235.0 332.7 437.3 615.9 806.1 毛利率 29.0% 33.3% 32.3% 32.2% 32.1% 减:所得税 42.9 63.5 83.1 117.0 153.2 营业利润率 14.1% 14.9% 14.9% 15.4% 15.4% 净利润 185.6 252.5 341.9 477.2 622.4 净利润率 11.4% 11.7% 11.9% 12.2% 12.1% EBITDA/营业收入 14.2% 16.1% 16.8% 16.9% 16.8% 资产负债表 EBIT/营业收入 12.3% 14.0% 14.9% 15.3% 15.3% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 931.5 864.8 1,051.7 1,101.4 1,178.5 固定资产周转天数 38 37 33 25 19 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 131 86 73 84 94 应收帐款 1,547.8 2,219.3 2,584.9 3,831.6 4,674.5 流动资产周转天数 560 490 449 411 393 应收票据 33.5 37.1 21.4 0.4 28.2 应收帐款周转天数 328 314 302 295 298 预付帐款 32.6 7.7 100.2 47.3 114.7 存货周转天数 4 5 3 4 3 存货 25.2 38.3 15.5 72.6 5.0 总资产周转天数 664 617 573 501 460 其他流动资产 0.6 152.1 51.5 68.1 90.6 投资资本周转天数 188 160 153 146 139 可供出售金融资产 - 16.0 5.3 7.1 9.5 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 27.4 60.4 60.4 60.4 60.4 ROE 11.9% 12.8% 13.1% 15.9% 17.8% 投资性房地产 - 92.9 92.9 92.9 92.9 ROA 6.2% 6.3% 7.3% 8.2% 9.3% 固定资产 191.7 251.6 270.5 277.3 264.4 ROIC 19.6% 28.4% 32.7% 35.2% 35.6% 在建工程 24.9 86.6 85.3 76.2 69.0 费用率 无形资产 46.0 66.2 75.5 77.9 78.5 销售费用率 2.9% 3.1% 3.1% 3.1% 3.1% 其他非流动资产 259.6 402.0 407.8 362.0 376.6 管理费用率 11.2% 11.8% 11.6% 11.5% 11.5% 资产总额 3,120.9 4,295.1 4,823.0 6,075.4 7,042.6 财务费用率 -1.8% -0.8% 0.0% -0.1% -0.1% 短期债务 370.5 240.0 - - - 三费/营业收入 12.4% 14.1% 14.7% 14.4% 14.5% 应付帐款 553.3 779.0 1,186.4 1,675.8 2,060.4 偿债能力 应付票据 4.0 29.1 12.5 23.5 34.0 资产负债率 47.6% 50.9% 42.9% 48.0% 47.6% 其他流动负债 500.7 1,051.1 819.1 1,167.6 1,195.7 负债权益比 90.8% 103.7% 75.2% 92.3% 90.9% 长期借款 - - - - - 流动比率 1.80 1.58 1.90 1.79 1.85 其他非流动负债 56.4 87.6 51.7 50.0 63.1 速动比率 1.78 1.56 1.89 1.76 1.85 负债总额 1,484.9 2,186.7 2,069.7 2,916.8 3,353.2 利息保障倍数 -6.94 -17.07 353.73 -111.19 -138.15 少数股东权益 83.1 129.4 141.8 163.5 194.0 分红指标 股本 240.0 504.7 550.7 550.7 550.7 DPS(元) 0.09 0.09 0.12 0.17 0.23 留存收益 1,312.7 1,474.0 2,060.9 2,444.4 2,944.7 分红比率 25.9% 20.0% 20.0% 20.0% 20.