得益于强劲的卡车销售势头/新GB1589相关需求，重申买入评级

2017年1月16日 公司最新消息 威孚高科A (000581.SZ) 买入 证券研究报告得益于强劲的卡车销售势头/新GB1589相关需求，重申买入评级 最新事件 1月13日，中国汽车工业协会发布了强劲的12月份重卡销量数据，同比增长54%，年初至今增长33%。 潜在影响 我们看到，最近强劲的卡车销售数据支撑了良好的卡车复苏周期；我们预计2017年卡车销量将同比增长12%（低于2016年全年33%的同比增速）。我们预计一季度卡车销量将以可持续的两位数速度增长，得益于GB1589-2016卡车新规的执行情况好于预期以及比较基数较低令物流卡车需求走强。 估值 我们的盈利预测和基于部分加总估值法的12个月目标价格人民币28.79元保持不变。我们重申对该股的买入评级，上涨空间28%。我们认为该股当前估值具有吸引力，2017年预期市盈率为12倍，而其7年中值为17倍、全球技术部件同业均值为14倍。 推动因素：1) 四季度盈利强劲（将于2017年3月底发布）：我们预计四季度盈利同比增长50%；2) 卡车需求持续强劲：我们预计重卡销量势头将持续强劲，得益于：i) GB1589-2016令置换需求走强；ii) 电子商务活动带来可持续的物流需求；iii) 固定资产投资复苏带来的自卸车/固定资产投资相关需求；3) 自由现金流强劲：我们认为威孚高科强劲的现金头寸（2016年预期调整后净负债权益比为 -39%，而全球技术部件同业均值为20%）令公司能够在有价值增厚效应的并购机会出现时予以考虑。 主要风险 卡车/行业增速弱于预期；排放标准执行偏弱；排放升级慢于预期。 所属投资名单 亚太买入名单 行业评级： 中性 丁妤倩 执业证书编号: S1420515060002 +86(10)6627-3327 yuqian.ding@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 杨一朋 执业证书编号: S1420511100006 +86(10)6627-3189 yipeng.yang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究增长回报*估值倍数波动性威孚高科A (000581.SZ)亚太汽车及其零部件行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)22.4012个月目标价格(Rmb)28.79市值(Rmb mn / US$ mn)22,848.0 / 3,311.7外资持股比例(%)--12/15 12/16E 12/17E 12/18E每股盈利(Rmb)1.491.631.892.20每股盈利增长(%)(1.6)9.516.116.3每股摊薄盈利(Rmb)1.491.631.892.20每股基本盈利(Rmb)1.491.631.892.20市盈率(X)19.513.811.910.2市净率(X)2.51.71.61.4EV/EBITDA(X)46.630.124.822.2股息收益率(%)1.72.22.52.9净资产回报率(%)13.413.314.014.7CROCI(%)14.215.316.016.9股价走势图2,8002,9003,0003,1003,2003,3003,4003,5003,6003,7003,8001617181920212223242526Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16威孚高科A (左轴)沪深300指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对(3.4)1.418.6相对于沪深300指数(4.0)0.312.7资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为1/13/2017收盘价） 2017年1月16日 威孚高科A (000581.SZ) 全球投资研究 2 威孚高科A： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 丁妤倩 yuqian.ding@ghsl.cn 杨一朋 yipeng.yang@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E资产负债表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入5,741.66,866.87,682.58,341.1现金及等价物3,274.73,268.44,509.05,161.8主营业务成本(4,197.8)(5,185.2)(5,838.9)(6,347.5)应收账款2,293.03,080.02,931.33,263.4销售、一般及管理费用(963.1)(1,009.4)(1,075.5)(1,159.4)存货865.61,576.81,173.51,494.9研发费用(287.1)(343.3)(384.1)(417.1)其它流动资产2,105.22,105.22,105.22,105.2其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产8,538.510,030.410,719.112,025.3EBITDA580.7672.1768.0834.2固定资产净额2,483.02,439.62,420.82,420.5折旧和摊销(227.0)(252.1)(250.3)(250.3)无形资产净额362.4346.0329.6313.2EBIT353.7420.0517.7583.9长期投资3,998.24,622.95,297.16,099.5利息收入38.444.644.561.4其它长期资产321.9321.9321.9321.9财务费用(20.4)(18.8)(21.3)(23.7)资产合计15,704.117,760.819,088.421,180.4联营公司1,050.51,196.51,391.11,643.1其它241.3150.0150.0150.0应付账款2,127.82,954.02,768.53,110.5税前利润1,663.51,792.32,082.02,414.8短期贷款360.0410.0460.0510.0所得税(110.8)(107.2)(126.4)(142.8)其它流动负债407.6395.6475.1568.4少数股东损益(37.4)(43.4)(49.1)(54.3)流动负债2,895.43,759.63,703.64,188.9长期贷款0.00.00.00.0优先股股息前净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8其它长期负债595.4595.4595.4595.4优先股息0.00.00.00.0长期负债595.4595.4595.4595.4非经常性项目前净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8负债合计3,490.84,355.04,299.04,784.3税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8优先股0.00.00.00.0普通股权益11,783.212,932.314,266.915,819.3每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)1.491.631.892.20少数股东权益430.0473.5522.5576.8每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.491.631.892.20每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.491.631.892.20负债及股东权益合计15,704.117,760.819,088.421,180.4每股股息(Rmb)0.500.490.570.66股息支付率(%)33.730.030.030.0每股净资产(Rmb)11.6812.8214.1415.68自由现金流收益率(%)(0.1)(0.5)4.21.4增长率和利润率(%)12/1512/16E12/17E12/18E比率12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入增长率(9.6)19.611.98.6CROCI(%)14.215.316.016.9EBITDA增长率(40.5)15.714.38.6净资产回报率(%)13.413.314.014.7EBIT增长率(53.3)18.723.312.8总资产回报率(%)10.09.810.311.0净利润增长率(1.6)8.316.116.3平均运用资本回报率(%)16.516.818.219.9每股盈利增长(1.6)9.516.116.3存货周转天数86.086.086.076.7毛利率26.924.524.023.9应收账款周转天数142.8142.8142.8135.5EBITDA利润率10.19.810.010.0应付账款周转天数178.9178.9178.9169.0EBIT利润率6.26.16.77.0净负债/股东权益(%)(23.9)(21.3)(27.4)(28.4)EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E估值12/1512/16E12/17E12/18E优先股股息前净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8折旧及摊销227.0252.1250.3250.3基本市盈率(X)19.513.811.910.2少数股东权益37.443.449.154.3市净率(X)2.51.71.61.4运营资本增减15.8(672.0)366.5(311.5)EV/EBITDA(X)46.630.124.822.2其它(1,253.5)(1,196.5)(1,391.1)(1,643.1)企业价值/总投资现金(X)1.51.00.90.7经营活动产生的现金流542.068.71,181.3567.7股息收益率(%)1.72.22.52.9资本开支(568.1)(192.3)(215.1)(233.6)收购0.00.00.00.0剥离171.50.00.00.0其它1,609.1571.7716.9840.6投资活动产生的现金流1,212.5379.5501.8607.1支付股息的现金（普通股和优先股）(408.1)(504.5)(492.5)(572.0)借款增减(55.0)50.050.050.0普通股发行（回购）0.00.00.00.0其它(376.8)0.00.00.0筹资活动产生的现金流(839.9)(454.5)(442.5)(522.0)总现金流914.7(6.3)1,240.6652.8注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2017年1月16日 威孚高科A (000581.SZ) 全球投资研究 3 2017年一季度重卡可能保持强劲增长 图表1: 12月份卡车销量同比增长54% 月度重卡同比增速和销量（右轴） 图表2: 半挂车用于物流，其占比在上升 重卡销量（辆）明细 资料来源： 中国汽车工业协会 资料来源： 中国汽车工业协会 图表3: 城际包裹运量强劲增长 城际包裹运量（百万个）和增速 图表4: 基建和房地产固定资产投资也在复苏 固定资产投资和工程机械销量增速 资料来源： CEIC 资料来源：公司数据、高华证券研究 图表5: 监管新规将推动置换需求 GB1589-2016新规的要点总结 图表6: 强劲的自由现金流将支撑并购机会 威孚的现