深化改革方案获批：温和利好，执行是关键

2015年6月17日 简要分析 交通银行(H) (3328.HK) 7.81港元 证券研究报告深化改革方案获批：温和利好，执行是关键 最新消息 交通银行6月16日宣布深化改革方案已获国务院批准。改革的方向包括：(a) 坚持国有控股地位，同时探索引入民营资本，积极发挥战略投资者作用，探索高管层和员工持股制度；(b) 完善授权经营制度，更好发挥董事会、高管层作用；(c) 深化用人、薪酬和考核机制改革，落实风险责任制，强化企业内部监督，推进事业部制等内部配套改革（如事业部改革）。据路透报道，交通银行于去年7月份前后上报其改革计划。 分析 我们认为如果执行得力，则深化改革计划对交行将为温和利好。在此，关键的问题是与四大行相比，交行可以获得什么样的额外的灵活性，以及这可以在多大程度上帮助交行缩小与其它较小银行在管理激励机制方面的差距。 国务院批准改革计划是一个良好的开端；执行可能是一个循序渐进且较为挑战的过程，因为 (1) 在国有控股银行中，高管的任命和薪酬受到高度监管； (2) 各监管者和包括财政部在内的股东仍需就具体执行计划的设计和实施进行大量讨论和协调； (3) 根据那些已经采取了商业运作的中小银行的经验来看，与其它行业相比，银行的价值创造是一个更长期而复杂的过程。 (4) 交行的主要任务是提高其相对薄弱的客户实力和资产质量；但该行面临着来自当前信贷周期的压力，也面临着那些行动更为激进的较小银行以及客户关系和分支网络均十分强劲的四大行的激烈竞争。 潜在影响 我们将密切关注改革实施的细节及进展。维持对交通银行H/A股的评级和目标价格不变。 所属投资名单 中性 行业评级： 中性 李南, CFA (分析师) 执业证书编号: S1420513110001 +86(10)6627-3021 nan.li@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 钱玥 (研究助理) +86(10)6627-3463 yvonne.qian@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 吴双 (分析师) 执业证书编号: S1420514080001 +86(10)6627-3487 jessica.wu@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究 2015年6月17日 交通银行(H) (3328.HK) 7.81港元 全球投资研究 2 图表1: 交通银行的股权结构在国有控股银行中最多元化 截至2015年一季度 资料来源：公司数据 Name of shareholders% owned1Ministry of Finance26.532HKSCC Nominees Limited20.093The Hong Kong and Shanghai Banking Corporation Limited18.74The National Council for Social Security Fund4.425Capital Airports Holding Company1.686Shanghai Haiyan Investment Management Co., Ltd.1.097Ping An Life Insurance Company of China Ltd. - Traditional products0.978China FAW Group Corporation0.899Yunnan Hongta Group Co., Ltd. 0.8910Luneng Group Co., Ltd. 0.77 2015年6月17日 交通银行(H) (3328.HK) 7.81港元 全球投资研究 3 信息披露附录 申明 本人，李南, CFA，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法。此外，本人薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 投资摘要 投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境。所描述的四个主要指标包括增长、回报、估值倍数和波动性。增长、回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成，以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名。 每项指标的准确计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下： 增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较，如每股盈利、EBITDA 和收入等。 回报是各项资本回报指标一年预测的加总，如CROCI、平均运用资本回报率和净资产回报率。 估值倍数根据一年预期估值比率综合计算，如市盈率、股息收益率、EV/FCF、EV/EBITDA、EV/DACF、市净率。 波动性根据12个月的历史波动性计算并经股息调整。 Quantum Quantum是提供具体财务报表数据历史、预测和比率的高盛专有数据库，它可以用于对单一公司的深入分析，或在不同行业和市场的公司之间进行比较。 GS SUSTAIN GS SUSTAIN是侧重于长期做多建议的相对稳定的全球投资策略。GS SUSTAIN关注名单涵盖了我们认为相对于全球同业具有持续竞争优势和出色的资本回报、因而有望在长期内表现出色的行业领军企业。我们对领军企业的筛选基于对以下三方面的量化分析：现金投资的现金回报、行业地位和管理水平（公司管理层对行业面临的环境、社会和企业治理方面管理的有效性）。 信息披露 相关的股票研究范围 李南, CFA：中国券商、中国金融行业。 中国券商：银河证券、招商证券、中信证券(A)、中信证券(H)、光大证券、广发证券(A)、广发证券(H)、海通证券(A)、海通证券(H)。 中国金融行业：农业银行(A)、农业银行(H)、北京银行、中国银行(A)、中国银行(H)、重庆银行、交通银行(A)、交通银行(H)、南京银行、宁波银行、中国信达、中信银行(A)、中信银行(H)、建设银行(A)、建设银行(H)、光大银行、中国人寿(A)、中国人寿(H)、招商银行(A)、招商银行(H)、民生银行(A)、民生银行(H)、中国太保(A)、中国太保(H)、中国太平、重庆农村商业银行、远东宏信、华夏银行、工商银行(A)、工商银行(H)、兴业银行、新华保险(A)、新华保险(H)、人保集团、人保财险、平安银行、中国平安(A)、中国平安(H)、浦发银行。 与公司有关的法定披露 以下信息披露了高盛高华证券有限责任公司（“高盛高华”）与北京高华证券有限责任公司（“高华证券”）投资研究部所研究的并在本研究报告中提及的公司之间的关系。 高盛高华在今后3个月中预计将从下述公司获得或寻求获得投资银行服务报酬： 交通银行(A) (Rmb8.92)、交通银行(H) (HK$7.81) 高盛高华在过去12个月中与下述公司存在投资银行客户关系： 交通银行(A) (Rmb8.92)、交通银行(H) (HK$7.81) 公司评级、研究行业及评级和相关定义 买入、中性、卖出：分析师建议将评为买入或卖出的股票纳入地区投资名单。一只股票在投资名单中评为买入或卖出由其相对于所属研究行业的潜在回报决定。任何未获得买入或卖出评级的股票均被视为中性评级。每个地区投资评估委员会根据25-35%的股票评级为买入、10-15%的股票评级为卖出的全球指导原则来管理该地区的投资名单；但是，在某一特定行业买入和卖出评级的分布可能根据地区投资评估委员会的决定而有所不同。地区强力买入或卖出名单是以潜在回报规模或实现回报的可能性为主要依据的投资建议。 潜在回报：代表当前股价与一定时间范围内预测目标价格之差。分析师被要求对研究范围内的所有股票给出目标价格。潜在回报、目标价格及相关时间范围在每份加入投资名单或重申维持在投资名单的研究报告中都有注明。 研究行业及评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及／或估值对研究对象的投资前景的看法。 具吸引力(A)：未来12个月内投资前景优于研究范围的历史基本面及／或估值。 中性(N)：未来12个月内投资前景相对研究范围的历史基本面及／或估值持平。 谨慎(C)：未来12个月内投资前景劣于研究范围的历史基本面及／或估值。 暂无评级(NR)：在高盛高华于涉及该公司的一项合并交易或战略性交易中担任咨询顾问时并在某些其他情况下，投资评级和目标价格已经根据高华证券的政策予以除去。 暂停评级(RS)：由于缺乏足够的基础去确定投资评级或价格目标，或在发表报告方面存在法律、监管或政策的限制，我们已经暂停对这种股票给予投资评级和价格目标。此前对这种股票作出的投资评级和价格目标(如有的话)将不再有效，因此投资者不应依赖该等资料。 暂停研究(CS)：我们已经暂停对该公司的研究。 没有研究(NC)：我们没有对该公司进行研究。 不存在或不适用(NA)：此资料不存在或不适用。 无意义(NM)：此资料无意义，因此不包括在报告内。 一般披露 本报告在中国由高华证券分发。高华证券具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。 高盛高华为高华证券的关联机构，从事投资银行业务。高华证券、高盛高华及它们的关联机构与本报告中涉及的大部分公司保持着投资银行业务和其它业务关系。 2015年6月17日 交通银行(H) (3328.HK) 7.81港元 全球投资研究 4 我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 本报告中署名的分析师可能已经与包括高华证券销售人员和交易员在内的我们的客户讨论，或在本报告中讨论交易策略，其中提及可能会对本报告讨论的证券市场价格产生短期影响的推动因素或事件，该影响在方向上可能与分析师发布的股票目标价格相反。任何此类交易策略都区别于且不影响分析师对于该股的基本评级，此类评级反映了某只股票相对于报告中描述的研究范围内股票的回报潜力。 高华证券及其关联机构、高级职员、董事和雇员，不包括股票分析师和信贷分析师，将不时地对本研究报告所涉及的证券或衍生工具持有多头或空头头寸，担任上述证券或衍生工具的交易对手，或买卖上述证券或衍生工具。 在高盛组织的会议上的第三方演讲嘉宾（包括高华证券或高盛其它部门人员）的观点不一定反映全球投资研究部的观点，也并非高华证券或高盛的正式观点。 在任何要约出售股票或征求购买股票要约的行为为非法的地区，本报告不构成该等出售要约或征求购买要约。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及(若有必要)寻求专家的意见，包括税务意见。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。 某些交易，包括牵涉期货、期权和其它衍生工具的交易，有很大的风险，因此并不适合所有投资者。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。 投资者可以向高华销售代表取得或通过http://www.theocc.com/about/publications/character-risks.jsp取得当前的期权披露文件。对于包含多重