国泰航空：前景改善
工业/香港2015年6月12日前景改善刘凯文(852) 2848 4467我们看到流量需求好于预期美国航线的客运收益率仍面临压力，但其他航线有所改善升级至优于大市（2）；提高12个月目标价至21港元■ 什么是新的在6月12日的分析师会议上与国泰航空（CX）管理层进行讨论后，我们认为CX的需求前景是可能会比我们以前的更好由于市场供过于求而承受压力。管理层表示，其燃油对冲合约的按市值计价的亏损已从目前的140亿港元下降至目前的100亿港元。在2014年底。它说，在100亿港元中，30亿港元将在2015年下半年确认。我们估计CX在2015年，2016年和2017年的燃料套期保值亏损总额分别为54亿港元，28亿港元和25亿港元。我们将2015-17年每股盈利预测上调了24％至39％，这是由于2015年的客运增长预测更为乐观，即同比增长10％（之前为8％），而PLF同比增长了2个百分点（之前为持平）。我们还计入了JCE和联营公司更高的收益贡献，这主要是由于我们对国航的收益上调了27-30％（753 HK，8.79港元，持有[3]）（请参阅当前价格合理）中国三大航空公司。我们呼吁的主要风险是：喷气燃料价格下跌幅度低于（或高于）预期。■ 我们有何不同我们的2015-16年每股盈利较市场预期高7-18％，这可能是因为我们采用了较低的航空燃油价格假设（75美元/桶），并且在调整后的净利润计算中未包括燃油套期保值损失。对于2017年，我们预计低于预期2％盈利能力回升，因为我们认为低燃油价格的大部分影响应该在2015年下半年感受到。预测修订（％） 一年至12月31日15E 16E 17E 收入更改1.01.71.5 净利更改23.835.239.2 核心每股收益（FD）更改23.835.239.2资料来源：大和的预测股价表现（港元）(%)预计在2015年剩余时间里。■ 有什么影响管理层表示看到强劲2119■ 我们做什么推荐17我们看到近期收益15CX的前景比我们的131251161089990目前大部分路线的旅客需求。此外，截至5月底，其客座率（PLF）同比增长2.5个百分点至年初至今的86％，管理层预计其短期内将同比增长。到目前为止，其有机客运收益率同比略高，但我们认为，如果将燃油附加费的影响包括在内，则有可能录得同比下降。自2H14开始的美国港口拥堵持续时间超过我们的预期以来，管理层看到了短期的货运提振。但是，由于美国港口业务自6月以来已恢复正常，我们认为紧急订单带来的冲击收益可能会下降。管理层表示其整体货运收益仍然先前的预期，尤其是对PLF的改善以及有机客运收益的轻微改善。因此，我们将CX的评级从持有（3）上调至优于大市（2），并将12个月目标价格上调至21港元（之前为16.10港元），这是基于1.4倍（之前为1.0倍）的PBR得出的）的CX 2016E BVPS，与2010年平均PBR一致。我们将2010年作为我们的估值基准，因为我们认为当前对航空股的看涨情绪与2010年类似，当时由于需求的回升，航空业的盈利急剧回升。这符合我们的估值基准6月14日至9月14日至12月14日至3月15日国泰航空公司（LHS）相对于恒指（RHS） 12个月范围13.70-20.60 市值（十亿美元）9.38 平均每日营业额3m（美元）11.84流通股（米）3,934 重大的股东太古（44.0％）财务摘要（港币） 一年至12月31日15E 16E 17E 收入（百万）111,087 117,236 122,732 营业利润（米）10,57310,7999,947 净利润（百万）8,135 8,397 7,945 核心每股收益（完全稀释）2.0672.1342.019每股收益变化（％）96.6 3.2（5.4） 大和vs。每股收益（％）18.1 6.8（1.6） 市盈率（x）8.9 8.7 9.2 股息收益率(%)2.33.83.7 每秒伤害0.426 0.698 0.676PBR（x）1.3 1.2 1.2EV / EBITDA（X）3.93.73.6 股本回报率（％）15.2 14.6 12.9资料来源：FactSet，Daiwa的预测从第4页开始，查看重要的披露，包括任何必需的研究证明。国泰航空293香港目标（港元）：16.1021.00上行空间：13.6%6月12日价格（港币）：18.48 购买 跑赢大市（来自保留） 保持 表现不佳 卖 工业/香港293香港-页2 -主要假设一年至12月31日201020112012201320142015年2016年2017年整体RPK增长（％）8.05.12.30.77.310.25.05.0RFTK总体增长（％）23.2(5.2)(7.3)(2.1)14.811.05.05.0整体ASK增长（％）4.19.22.6(1.8)5.97.85.05.0AFTK总体增长（％）15.26.9(3.1)1.710.410.05.05.0总体PLF（％）83.480.480.182.283.385.285.285.2总体CLF（％）75.767.264.261.864.364.864.864.8整体旅客收益率增长（％）19.88.71.21.8(1.8)(4.0)0.50.0货运收益率（％）25.33.90.0(4.1)(5.6)(7.0)2.00.0国际航空燃油价格（美元/桶）90.1126.0126.9123.0113.075.075.075.0损益（港币百万元）一年至12月31日201020112012201320142015年2016年2017年旅客收入59,35467,77870,13371,82675,73480,15584,58488,813货运收入25,90125,98024,55523,66325,40026,22028,08229,486其他收入4,2694,6484,6884,9954,8574,7114,5704,433总收入89,52498,40699,376100,484105,991111,087117,236122,732其他的收入00000000齿轮(66,810)(84,064)(86,651)(85,466)(87,388)(87,532)(92,740)(98,319)SG＆A(736)(791)(777)(775)(799)(861)(904)(949)其他支出(11,178)(9,872)(10,512)(11,416)(12,161)(12,121)(12,793)(13,517)营业利润10,8003,6791,4362,8275,64310,57310,7999,947净利息公司/（exp。）(978)(744)(884)(1,019)(1,158)(1,552)(1,597)(1,558)Assoc / forex / extraord。/其他5,8733,5389311,771(436)(4,270)(1,341)(829)税前收益15,6956,4731,4833,5794,0494,7507,8617,560税(1,462)(803)(409)(675)(599)(664)(1,170)(1,080)最小内部/首选项div./others(185)(169)(212)(284)(300)(355)(582)(564)净利润（报告）14,0485,5018622,6203,1503,7316,1095,917净利润（调整后）11,3094,1199932,6604,1378,1358,3977,945每股收益（报告）（港币）3.5711.3980.2190.6660.8010.9481.5531.504每股收益（调整后）（港币）2.8751.0470.2520.6761.0522.0682.1352.020每股收益（调整后全面摊薄）（港币）2.8741.0470.2520.6761.0512.0672.1342.019DPS（港元）1.1100.5200.0800.2200.3600.4260.6980.676息税前利润10,8003,6791,4362,8275,64310,57310,7999,947息税折旧摊销前利润20,19513,08111,74714,29018,17023,44624,28224,085现金流量（港币百万元）一年至12月31日201020112012201320142015年2016年2017年除税前溢利15,6956,4731,4833,5794,0494,7507,8617,560折旧及摊销6,3516,1686,7397,3528,3398,2048,8769,600已付税款(810)(1,461)(1,356)(891)(1,395)(664)(1,170)(1,080)营运资金变动1,0546,4726853,723(1,517)(498)747912其他运行CF项目(1,758)(4,089)(303)(1,310)1964,0551,126614经营现金流量20,53213,5637,24812,4539,67215,84717,44017,606资本支出(8,299)(17,610)(20,975)(20,534)(14,818)(15,000)(15,000)(15,000)净（收购）/处置2,130(2,737)(95)246(1,143)000其他投资CF项目(8,394)7,286784(1,582)6,5731,8641,8641,864投资产生的现金流量(14,563)(13,061)(20,286)(21,870)(9,388)(13,136)(13,136)(13,136)债务变动(2,987)4,78017,6549,629(108)219785785净股发行/（回购）00000000已付股息(1,868)(3,966)(1,565)(829)(1,314)(1,666)(1,928)(2,997)其他融资CF项目(59)(56)(37)(39)(42)000筹资活动产生的现金流量(4,914)75816,0528,761(1,464)(1,447)(1,143)(2,212)外汇效应/其他15680(20)(6)(204)000现金变动1,2111,3402,994(662)(1,384)1,2643,1612,258自由现金流12,233(4,047)(13,727)(8,081)(5,146)8472,4402,606资料来源：FactSet，Daiwa的预测财务摘要 工业/香港293香港-页3 - 公司简介国泰航空是一家位于香港的国际航空公司。截至2013年12月31日，公司与港龙航空及香港航空共运营192架飞机。该公司向全球110多个目的地提供定期货运和客运服务，还提供相关服务，包括航空餐饮，飞机装卸和工程设计。资产负债表（港币）截至12月31日201020112012201320142015年2016年2017年现金和短期投资25,21920,75225,37629,24722,68724,36327,93630,606库存00000000应收账款11,4339,8599,9229,82710,59111,10011,71512,264其他流动资产0746911111189189189189流动资产总额36,65231,35736,20939,18533,46735,65239,83943,059固定资产66,11273,49884,27894,93598,471104,590111,038116,761商誉和无形资产8,0048,6019,4259,80210,3189,9959,6729,349其他非流动资产17,28523,67724,77627,65329,71829,71829,71829,718总资产128,053137,133154,688171,575171,974179,955190,267198,887短期债务8,7048,5628,15710
