牵手吉孚动力 打造自主自动变速器龙头

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 万里扬（002434） 证券研究报告 2016年12月12日 投资评级 行业 汽车/汽车零部件 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 15.4元 目标价格 22元 上次目标价 元 基本数据 总股本(百万股) 1,020.00 流通股本(百万股) 1,005.86 总市值(百万元) 15,708.00 流通A股市(百万元) 15,490.21 每股净资产(元) 2.41 资产负债率(%) 61.62 一年内最高/最低(元) 23.05/7.88 作者 崔琰 分析师 SAC执业证书编号：S1110516100005 cuiyan@tfzq.com 鲁家瑞 联系人 lujiarui@tfzq.com 张程航 联系人 zhangchenghang@tfzq.com 周沐 联系人 zhoumu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 牵手吉孚动力 打造自主自动变速器龙头 事件概述： 公司发布公告：1）公司出资1100万元与吉孚动力成立合资公司，持有合资公司55%股权；2）公司拟以自有资金5亿元设立全资子公司浙江吉孚，用于合资公司AT与新能源汽车传动系统产业化。 事件评论： 牵手吉孚动力，打造自主自动变速器龙头。吉孚动力主要从事汽车传动系统和自动变速器，特别在自动变速器方面具备世界前列的独立开发技术。本次公司出资1100万元与吉孚动力合作成立合资公司，并持有合资公司55%股权，专注汽车MT、AT、CVT、DCT和新能源汽车动力总成研发。公司拟单独成立注册资金5亿元的独资子公司，引进合资公司技术，实现AT与新能源汽车传动系统的产业化。届时，公司将在保持CVT技术领先前提下，补足AT/DCT与混动总成的产品缺口，打造自动变速器自主龙头，未来有望实现深度替代。 专注变速器，快速打开乘用车变速器新市场。公司是国内商用车变速器龙头，产品覆盖微、轻、中、重卡，并为国内主流商用车配套；通过收购吉利5MT/6MT与奇瑞变速箱，由商用车变速器向乘用车领域延伸，并成为国内CVT自动变速器优质稀缺标的。公司一直专注变速器领域，有能力消化奇瑞CVT技术，也有实力与吉孚动力实现双赢，未来有望顺利拓展乘用车变速器市场。 绑定吉利奇瑞，具备国际一流配套商潜质。公司通过收购吉利与奇瑞的变速器业务，通过事先达成的优先配套协议（吉利主要是配套MT，奇瑞配套MT与CVT）；奇瑞汽车销量经历2011-2013年的下滑后，2015年开始触底反弹，吉利正处于快速上升期。公司通过绑定吉利奇瑞，未来有望成长为全球一流自动变速器配套商。 投资建议： 公司是商用车变速器龙头，2015年开始通过并购吉利、奇瑞变速器业务布局乘用车变速器；通过收购奇瑞变速器，获得CVT总成配套能力，在变速器自动挡化和自主品牌产品升级换代的趋势下，CVT新业务有望再造一个万里扬，打造国际一流的变速器总成供应商。假设收购奇瑞变速器完成后，公司股本达到13.5亿股，预估16-18年EPS分别为0.31、0.63、0.88元，对应PE分别为49倍，25倍和18倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： CVT配套奇瑞车型销量不及预期，开拓新整车厂客户不及预期；遭遇加特可与爱信等海外巨头的价格战。 财务数据和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 1,382.03 1,972.65 2,747.90 6,987.90 9,804.02 增长率(%) (3.04) 42.74 39.30 154.30 40.30 EBITDA(百万元) 259.71 344.59 514.61 1,275.12 1,675.77 净利润(百万元) 191.54 211.65 318.68 847.20 1,186.78 增长率(%) 31.59 10.50 50.57 165.85 40.08 EPS(元/股) 0.19 0.21 0.31 0.63 0.88 市盈率(P/E) 82.01 74.22 49.29 24.53 17.51 市净率(P/B) 7.23 6.78 5.18 5.32 4.45 市销率(P/S) 11.37 7.96 5.72 2.97 2.12 EV/EBITDA 18.41 33.52 31.04 17.47 12.52 资料来源：wind，天风证券研究所 -27%-16%-5%6%17%28%39%2015-122016-042016-08万里扬 汽车零部件 中小板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 利润表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 689.42 610.91 219.83 559.03 784.32 营业收入 1,382.03 1,972.65 2,747.90 6,987.90 9,804.02 应收账款 1,000.77 1,629.64 887.44 6,240.55 3,760.02 营业成本 1,003.15 1,410.78 1,893.30 4,765.75 6,676.54 预付账款 15.31 39.27 47.43 135.32 138.01 营业税金及附加 17.40 20.08 28.56 77.25 103.36 存货 338.23 564.06 753.71 2,559.18 2,086.64 营业费用 73.85 93.98 126.40 321.44 519.61 其他 748.99 273.06 917.46 1,811.32 1,546.90 管理费用 116.58 169.28 228.08 594.67 872.56 流动资产合计 2,792.72 3,116.94 2,825.87 11,305.40 8,315.88 财务费用 (50.70) (0.84) 92.42 238.68 241.71 长期股权投资 132.28 179.13 179.13 179.13 179.13 资产减值损失 8.31 42.53 25.00 25.28 30.94 固定资产 582.46 1,006.39 1,039.53 1,074.89 1,098.58 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 58.66 103.86 98.32 106.99 94.19 投资净收益 12.57 (1.54) 9.82 9.82 9.82 无形资产 115.16 365.70 339.88 314.05 288.23 其他 (25.15) 3.09 (19.63) (19.63) (19.63) 其他 380.51 1,310.17 860.93 872.23 993.92 营业利润 226.01 235.29 363.96 974.64 1,369.12 非流动资产合计 1,269.07 2,965.25 2,517.78 2,547.29 2,654.06 营业外收入 10.23 22.54 14.25 15.67 17.49 资产总计 4,061.79 6,082.19 5,343.65 13,852.70 10,969.94 营业外支出 1.77 2.59 2.57 2.31 2.49 短期借款 72.00 662.00 723.88 1,865.62 1,185.60 利润总额 234.47 255.24 375.64 988.01 1,384.12 应付账款 568.43 1,332.01 441.64 4,600.13 2,837.11 所得税 35.66 43.41 46.20 120.54 174.40 其他 246.31 738.89 362.26 2,202.68 1,360.99 净利润 198.81 211.83 329.44 867.47 1,209.72 流动负债合计 886.74 2,732.90 1,527.79 8,668.43 5,383.71 少数股东损益 7.27 0.18 10.76 20.27 22.94 长期借款 0.00 45.00 69.80 344.40 0.00 归属于母公司净利润 191.54 211.65 318.68 847.20 1,186.78 应付债券 745.35 747.10 497.48 663.31 635.97 每股收益（元） 0.19 0.21 0.31 0.63 0.88 其他 170.83 138.76 104.05 137.88 126.90 非流动负债合计 916.18 930.87 671.33 1,145.60 762.87 负债合计 1,802.92 3,663.77 2,199.12 9,814.03 6,146.57 主要财务比率 2014 2015 2016E 2017E 2018E 少数股东权益 87.15 103.05 113.81 134.08 157.03 成长能力 股本 340.00 510.00 1,020.00 1,349.42 1,349.42 营业收入 -3.04% 42.74% 39.30% 154.30% 40.30% 资本公积 1,077.89 907.89 907.89 907.89 907.89 营业利润 33.29% 4.10% 54.68% 167.79% 40.47% 留存收益 1,831.72 1,805.37 2,010.72 2,555.17 3,316.92 归属于母公司净利润 31.59% 10.50% 50.57% 165.85% 40.08% 其他 (1,077.89) (907.89) (907.89) (907.89) (907.89) 获利能力 股东权益合计 2,258.87 2,418.42 3,144.53 4,038.67 4,823.36 毛利率 27.41% 28.48% 31.10% 31.80% 31.90% 负债和股东权益总计 4,061.79 6,082.19 5,343.65 13,852.70 10,969.94 净利率 13.86% 10.73% 11.60% 12.12% 12.11% ROE 8.82% 9.14% 10.51% 21.70% 25.43% ROIC 13.34% 12.85% 18.95% 32.30% 26.10% 现金流量表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 偿债能力 净利润 198.81 211.83 318.68 847.20 1,186.78 资产负债率 44.39% 60.24% 41.15% 70.85% 56.03% 折旧摊销 84.43 120.53 58.23 61.79 64.93 净负债率 8.02% 12.25% 50.02% 16.82% 132.07% 财务费用 (49.69) (5.21) 92.42 238.68 241.71 流动比率 3.15 1.14 1.85 1.30 1.54 投资损失 (12.57) 1.54 (9.82) (9.82) (9.82) 速动比率 2.77 0.93 1.36 1.01 1.16 营运资金变动 127.77 (826.19) (735.15) (2,088.45) 384.69 营运能力 其它 (140.06) 851.77 10.76 20.27 22.94 应收账款周转率 2.05 1.50 2.18 1.96 1.96 经