销量环比回暖显著，受益新能源客车加速发展

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年05月05日 宇通客车（600066.SH） Tabl e_Sum m ar y 销量环比回暖显著，受益新能源客车加速发展 ■4月销量较3月明显回暖，环比增长31%，同比下滑1%。前4月公司累计销量14330辆，同比下滑1.55%；其中大型客车5458辆，同比下滑18.62%；中型客车6616辆，同比增长8.76%；轻型客车累计销量2256辆，同比增长27.75%。公司4月单月销售较3月环比回暖显著，4月销量3851辆，同比下滑0.95%，环比增长31.39%；其中大型客车销售1387辆，同比下滑23.79%，环比增长25.86%；中型客车销售1905辆，同比增长16.59%，环比增长55.00%；轻型客车销售559辆，同比增长28.80%，环比下滑6.83%。 ■行政手段和市场化手段有望双管齐下，新能源汽车板块受益显著。2015年4月29日四部委联合公布2017-2018和2019-2020年新能源汽车补助标准分别较2016年下滑20%和40%，市场可能担心补贴退坡对新能源汽车发展的负面影响，我们认为新能源汽车是本届政府重点发展方向。5月5日四部委发布《关于开展新能源汽车推广应用城市考核工作的通知》显示政府致力推广新能源车明确态度，考虑2015年新能源汽车50万辆总保有量目标差距（2014年保有量约10万辆，1Q15新增销售不足3万辆）和环保压力，未来政府对于新能源汽车产业将采用行政和市场手段联合的方式加大支持力度，一方面政府除补贴外，将继续在新能源公交和出租车等的购买、使用和配套设施建设上给予政策支持， 另一方面据盖世汽车网等媒体报道可能加快引入碳交易机制等更市场化扶持方式，对冲补贴退坡的影响。 ■新能源客车龙头，技术实力优势明显，市场推广模式成熟。公司作为新能源客车龙头，在客车车联网和轮毂电机等新能源技术研发上具有先发优势，具备提供新能源客车整体解决方案的能力，将显著受益于新能源汽车板块政策利好，同时在客车领域共享交通创新模式上有望成为引领企业。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价38.00元。我们预计公司2015年-2017年的收入增速分别为17.5%、16.5%、15.0%，净利润增速分别为23.5%、20.2%、16.4%，EPS分别为1.92元、2.30元和2.68元；维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为38.00元，相当于2015年20倍的动态市盈率。 ■风险提示：新能源客车销量低预期；原材料价格大幅上涨。 弥补新 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 22,093.8 25,728.3 30,222.6 35,201.6 40,475.2 净利润 1,822.6 2,612.6 3,227.7 3,879.1 4,514.3 每股收益(元) 1.08 1.55 1.92 2.30 2.68 每股净资产(元) 5.92 7.31 7.68 9.17 10.85 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 27.8 19.4 15.7 13.1 11.2 市净率(倍) 5.1 4.1 3.9 3.3 2.8 净利润率 8.2% 10.2% 10.7% 11.0% 11.2% 净资产收益率 20.8% 24.2% 25.0% 25.1% 24.7% 股息收益率 1.4% 0.0% 2.3% 2.8% 3.4% ROIC 36.9% 56.1% 83.1% 54.2% 92.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 客车 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 38.00元 股价（2015-05-05） 29.32元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 43,315.38 流通市值（百万元） 36,499.43 总股本（百万股） 1,477.33 流通股本（百万股） 1,244.86 12个月价格区间 14.92/33.14元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 -18.16 -21.19 -39.57 绝对收益 -7.94 15.34 73.59 Table_Au tho r 林帆 分析师 SAC执业证书编号：S1450514030004 linfan@essence.com.cn 021-68765916 Tabl e_Re por t 相关报告 销量符合预期，将受利于新能源政策加码和模式创新 2015-04-03 分红方案超预期，新能源客车有望延续高增长 2015-03-31 2月销量超预期，竞争力进一步加强 2015-03-04 -20%22%64%106%2014-052014-092015-012015-05宇通客车汽车沪深300 2 公司快报/宇通客车 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年05月05日) 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 22,093.8 25,728.3 30,222.6 35,201.6 40,475.2 成长性 减:营业成本 17,794.3 19,481.4 22,886.0 26,620.8 30,568.2 营业收入增长率 11.8% 16.5% 17.5% 16.5% 15.0% 营业税费 123.6 154.6 176.4 204.6 238.2 营业利润增长率 15.1% 54.1% 23.4% 21.2% 17.4% 销售费用 1,241.4 1,518.1 1,768.0 2,024.1 2,327.3 净利润增长率 17.6% 43.3% 23.5% 20.2% 16.4% 管理费用 1,071.0 1,452.4 1,692.5 1,936.1 2,185.7 EBITDA增长率 30.7% 43.2% 20.6% 19.6% 15.8% 财务费用 7.9 -24.9 -17.4 -43.6 -111.4 EBIT增长率 18.3% 52.1% 23.8% 20.6% 16.0% 资产减值损失 10.9 356.5 208.7 192.0 252.4 NOPLAT增长率 17.6% 51.5% 23.9% 20.6% 16.0% 加:公允价值变动收益 8.2 14.5 9.0 10.0 8.0 投资资本增长率 -0.4% -16.3% 85.1% -32.4% 48.6% 投资和汇兑收益 31.0 97.9 63.4 64.1 75.1 净资产增长率 19.6% 24.0% 20.0% 19.8% 18.6% 营业利润 1,884.0 2,902.7 3,580.8 4,341.6 5,097.9 加:营业外净收支 203.3 148.1 185.7 185.0 170.0 利润率 利润总额 2,087.3 3,050.8 3,766.5 4,526.6 5,267.9 毛利率 19.5% 24.3% 24.3% 24.4% 24.5% 减:所得税 265.4 398.2 489.6 588.5 684.8 营业利润率 8.5% 11.3% 11.8% 12.3% 12.6% 净利润 1,822.6 2,612.6 3,227.7 3,879.1 4,514.3 净利润率 8.2% 10.2% 10.7% 11.0% 11.2% EBITDA/营业收入 11.2% 13.8% 14.1% 14.5% 14.6% 资产负债表 EBIT/营业收入 8.6% 11.2% 11.8% 12.2% 12.3% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 4,206.7 6,016.3 6,437.4 10,319.9 10,820.6 固定资产周转天数 50 46 42 34 27 交易性金融资产 6.3 20.8 7.0 8.0 7.0 流动营业资本周转天数 13 -3 5 11 13 应收帐款 4,283.7 8,756.1 2,325.5 10,972.9 4,767.5 流动资产周转天数 177 203 181 200 210 应收票据 841.0 725.4 1,289.5 1,093.7 1,540.6 应收帐款周转天数 67 91 66 68 70 预付帐款 207.3 260.2 248.4 491.0 527.9 存货周转天数 22 18 20 23 24 存货 1,400.7 1,159.5 2,130.8 2,306.0 3,128.3 总资产周转天数 248 280 255 258 259 其他流动资产 807.3 285.2 807.8 633.4 575.5 投资资本周转天数 73 57 63 59 52 可供出售金融资产 - 149.0 - 74.5 111.8 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 142.4 - - - - ROE 20.8% 24.2% 25.0% 25.1% 24.7% 投资性房地产 - - - - - ROA 11.2% 11.1% 17.2% 12.5% 17.1% 固定资产 2,979.9 3,630.3 3,485.1 3,232.5 2,947.4 ROIC 36.9% 56.1% 83.1% 54.2% 92.9% 在建工程 444.2 956.0 924.8 899.8 839.9 费用率 无形资产 592.4 939.4 909.1 878.7 848.3 销售费用率 5.6% 5.9% 5.9% 5.8% 5.8% 其他非流动资产 285.8 925.2 478.1 556.8 648.3 管理费用率 4.8% 5.6% 5.6% 5.5% 5.4% 资产总额 16,197.6 23,823.5 19,043.4 31,467.1 26,763.0 财务费用率 0.0% -0.1% -0.1% -0.1% -0.3% 短期债务 160.4 - 755.6 - - 三费/营业收入 10.5% 11.4% 11.4% 11.1% 10.9% 应付帐款 4,065.8 7,521.2 2,963.2 9,315.9 4,345.2 偿债能力 应付票据 1,309.9 2,747.0 303.8 3,657.1 1,339.1 资产负债率 45.9% 54.4% 31.6% 50.4% 30.8% 其他流动负债 1,474.2 2,090.5 1,511.2 2,381.4 2,035.6 负债权益比 85.0% 119.4% 46.1% 101.6% 44.5% 长期借款 4.1 - - - - 流动比率 1.68 1.39 2.39 1.68 2.77 其他非流动负债 426.0 604.2 476.6 502.2 527.7 速动比率 1.48 1.30 2.01 1.53 2.36 负债总额 7,440.4 12,962.9 6,010.4 15,856.6 8,247.6 利息保障倍数 240.34 -115.58 -204.96 -98.64 -44.76 少数股东权益 10.1 56.1 105.3 164.3 233.1 分红指标 股本