三季度业绩增速放缓，长期看公司综合竞争力仍较强

HeaderTable_User 5017243 5017372 1204294150 HeaderTable_Stock 600398 买入 investRatingChange.same 13020700 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 Tabl e_Excel1 公司主要财务信息 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 12,338 15,830 16,940 18,680 20,549 同比增长 803.6% 28.3% 7.0% 10.3% 10.0% 营业利润（百万元） 3,126 3,937 4,377 4,899 5,476 同比增长 1609.8% 25.9% 11.2% 11.9% 11.8% 归属母公司净利润（百万元） 2,375 2,953 3,284 3,673 4,102 同比增长 1575.5% 24.4% 11.2% 11.8% 11.7% 每股收益（元） 0.53 0.66 0.73 0.82 0.91 毛利率 39.9% 40.3% 40.9% 40.9% 40.8% 净利率 19.2% 18.7% 19.4% 19.7% 20.0% 净资产收益率 51.6% 38.5% 35.7% 33.1% 31.0% 市盈率（倍） 20.8 16.8 15.1 13.5 12.1 市净率（倍） 7.0 6.0 4.9 4.1 3.4 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 三季度业绩增速放缓，长期看公司综合竞争力仍较强 核心观点 16年前三季度公司营业收入和净利润分别同比增长6.56%和5.45%，扣非后净利润同比增长4.99%，其中第三季度单季营业收入同比下降2.56%，净利润同比增长2.87%，受新开店较多、资产减值损失等影响，业绩增速环比上半年略有下滑。 分品牌来看，前三季度主品牌海澜之家收入同比增长8.93%，净开店556 家，爱居兔收入同比增长48.22%，净开店239 家，海一家（百衣百顺）收入同比下滑5.25%，净开店177家，圣凯诺收入同比下滑14.27%；线上收入同比增长53.12%。三季度公司开店节奏较快，单季度净增门店320家，期末已达4962家。 前三季度公司综合毛利率同比基本持平，期间费用率同比上升0.34pct，考虑去年四季度的低基数，全年业绩增长应好于前三季度。三季度末公司持有的江苏银行上市，可供出售金融资产较年初增长168.07%，投资收益较年初增长2912.38%。公司资产减值损失较年初增长2497.57%，主要是坏账准备和存货跌价准备增加导致；应收账款余额较年初增长10.06%，存货余额较年初减少1.48%。前三季度经营活动净现金流同比下降27.10%，整体来看公司盈利质量略有下滑。 打造全球服饰品牌运营平台，高管大力度增持坚定信心。5 月公司与华泰联合证券签订《战略合作框架协议》，借助华泰联合在并购方面的丰富经验，为公司通过多品牌、多品类的延伸打造全球服饰品牌运营平台的目标提供资本运作与发展战略规划，预计后续公司将加快对境内外品牌（与公司互补的女装、童装等品类）的并购整合，利用公司现有商业资源在国内进行拓展，覆盖更广阔的消费群体，为公司收入与盈利的可持续增长提供保障。16年以来公司高管团队已陆续增持3020 万股，结合15 年8 月公司第一期员工持股计划（涉及管理层404 人，2927 万股，2 倍杠杆，考虑现金分红后成本14.87 元/股，锁定期1 年）的实施，高管团队大力度增持充分表达了对公司未来发展的坚定信心。 平价定位与难以复制的供应商赊购+类直营模式仍是公司中期持续超越同行增长的核心优势，账面资金充沛蕴含并购预期。在国内经济增速下滑、居民收入增长放缓阶段，高性价比产品将更受青睐，公司平价定位下仍有较大的外延空间，规模持续扩张带来的成本优势越发明显，类直营模式保障终端运营高效透明，大众品牌市场集中度的上升将进一步提升公司整体市占率。 财务预测与投资建议 根据三季报，我们下调公司未来3年收入增速预测，预计公司2016-2018 年每股收益分别为0.73元、0.82元和0.91元（原预测为0.77 元、0.89 元和1.03 元），参考可比公司平均估值，给予公司2017年20倍PE，对应目标价16.40元，维持公司“买入”评级。 风险提示：国内经济下滑的风险，终端库存积压的风险。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2016年10月28日） 11.02元 目标价格 16.40元 52周最高价/最低价 16.18/9.39元 总股本/流通A股（万股） 449,276/153,122 A股市值（百万元） 49,510 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2016年10月31日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 2.1 3.8 -7.2 -30.3 相对表现（%） 1.8 0.4 -10.9 -25.1 沪深300（%）% 0.4 3.4 3.7 -5.2 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 联系人 张维益 021-63325888-7535 zhangweiyi@orientsec.com.cn 相关报告 中报略低于预期 下半年增速将逐步抬高 2016-08-23 短期波动不改长期竞争力 未来投资并购可能加快 2016-06-07 平价定位和高效供应链优势保障公司持续稳健增长 2016-05-03 -51%-34%-17%0%17%15/1115/1216/0116/0216/0316/0416/0516/0616/0716/0816/0916/10海澜之家沪深300海澜之家 600398.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 海澜之家季报点评 —— 三季度业绩增速放缓，长期看公司综合竞争力仍较强 2 盈利预测与投资建议 根据三季报，我们下调公司未来3年收入增速预测，预计公司2016-2018 年每股收益分别为0.73元、0.82元和0.91元（原预测为0.77 元、0.89 元和1.03 元），参考可比公司平均估值，给予公司2017年20倍PE，对应目标价16.40元，维持公司“买入”评级。 表1：行业可比男装公司盈利预测与估值 股票名称 2015年EPS 2016年EPS 2017年EPS 2015年PE 2016年PE 2017年PE 七匹狼 0.36 0.34 0.40 29.50 31.22 26.71 九牧王 0.70 0.71 0.79 23.99 23.70 21.31 森马服饰 0.50 0.62 0.75 20.81 16.90 13.83 富安娜 0.47 0.49 0.54 19.27 18.56 16.86 罗莱生活 0.58 0.54 0.61 23.33 25.32 22.36 平均 23.38 23.14 20.21 资料来源：东方证券研究所（估值按照10月28日收盘价格计算，盈利预测取自Wind一致预测） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 海澜之家季报点评 —— 三季度业绩增速放缓，长期看公司综合竞争力仍较强 3 T a ble_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 7,086 7,946 9,457 11,756 14,500 营业收入 12,338 15,830 16,940 18,680 20,549 应收账款 493 609 695 785 863 营业成本 7,417 9,455 10,010 11,044 12,158 预付账款 582 627 671 740 814 营业税金及附加 61 90 97 106 117 存货 6,086 9,580 10,811 11,597 12,280 营业费用 991 1,347 1,443 1,569 1,706 其他 124 94 100 107 114 管理费用 781 967 1,037 1,121 1,233 流动资产合计 14,371 18,855 21,733 24,984 28,570 财务费用 (87) (100) (103) (113) (133) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 50 137 124 89 27 固定资产 2,454 2,425 2,770 2,961 3,054 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 324 665 375 233 156 投资净收益 1 2 45 35 35 无形资产 349 367 351 336 321 其他 0 0 0 0 0 其他 1,032 1,129 629 594 584 营业利润 3,126 3,937 4,377 4,899 5,476 非流动资产合计 4,159 4,587 4,125 4,123 4,115 营业外收入 190 61 40 40 40 资产总计 18,530 23,442 25,859 29,107 32,685 营业外支出 89 4 4 4 4 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 3,227 3,994 4,413 4,935 5,512 应付账款 4,737 7,914 8,379 9,244 10,176 所得税 848 1,040 1,125 1,258 1,406 其他 3,889 4,602 4,821 5,170 5,546 净利润 2,379 2,954 3,288 3,677 4,107 流动负债合计 8,626 12,516 13,200 14,414 15,722 少数股东损益 4 1 3 4 4 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 2,375 2,953 3,284 3,673 4,102 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.53 0.66 0.73 0.82 0.91 其他 2,800 2,572 2,500 2,500 2,500 非流动负债合计 2,800 2,572 2,500 2,500 2,500 主要财务比率 负债合计 11,426 15,088 15,700 16,914 18,222 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 少数股东权益 64 65 68 72 76