请阅读最后一页重要声明 1 研究员：  黄尚海 ：15334110588 ：huangsH1 @cjfco.com.cn 联系人：  李 佳 ：(027) 65799950 ：Lij@cjfco.com.cn 相关报告 虽有低品级棉压力，但未来棉市依然有反弹空间 春节以来，期货市场跌跌不休，现货市场的新疆棉也阴跌不止，市场心态重回冰点。从下游消费来看，目前依然表现一般，但是从消费情况来看，刚需比较稳健。从需求结构来看，低等级棉没人要，好棉花也不愁卖，只是价格问题。总的而言，供需方面呈现的是结构性问题，而不是整体的弱势，如果能够规避低等级棉花的抛售风险，后期市场有一定的反弹空间。 棉花策略 研究咨询部 2015-04-16 2009-09-17 2 请阅读最后一页重要声明 春节以来，市场心态经历了几次心态的变化，从开始的乐观期待到目前的悲观失望，但是从价格方面看，市场的波动并不大，而是呈现结构性的变化。从下游需求来看，我们看到的数据也是略显平淡，但如果对供需平衡板就行计算，那么市场又不需要那么悲观。 一、现货市场结构性差异，心态在变，价格也在变 春节前，市场对春节后的纺织需求回暖比较期待，表现在期货市场上，就是期货价格小碎步上行，棉花现货市场价格也保持稳定。而春节后，对下游需求回暖的期待落空，同时，新疆兵团迫于销售的压力，开始就行大批量打折销售的策略，带动整个现货市场的重心缓慢下移，期货市场也呈现单边下跌行情。 图1：棉花3128B指数和棉花1509合约走势 数据来源：WIND 长江期货 而且，从分类价格上看，我们看到不同的棉花价格很不一样。目前新疆兵团手摘棉现货报价依然在14000元以上，机采棉价格维持在13500左右，相较前期有所降低；地产棉方面，山东等地今年棉花质量相对较好，标准级目前报价在12800左右，也有所下跌；长江流域今年棉花质量较差，22级棉花较多，很多都难以注册成期货仓单，市场报价在12000左右。 请阅读最后一页重要声明 3 这些变化都是由现货市场的结构性变化导致的。纱线市场的竞争导致国内低支纱的市场被东南亚挤占，导致国内低级棉纱市场需求下降明显。对内地低级别地产棉的需求非常少，很多纺织企业仅仅存在于配棉需求。这导致内地低级棉花在市场上几乎没有出路，很早前市场价就降到了12000左右，虽然最近降幅很小，但是走货非常弱。而这些低级棉最好的出路就是在期货市场上抛仓单，导致期货市场的多头非常被动。按照长江流域低等级地产棉12000进行升贴水计算，大概相当于期货市场的12600元，和目前1505合约价格比较一致。 因此，我们认为，目前期货市场价格由内地低等级棉价格决定，甚至出现一定程度的贴水，而相应的，高等级棉虽然供需状况较好，但也会受到拖累。 二、期货市场仓单情况分析和内地主要棉区棉花质量数据估计情况 截止2015年4月13日，郑州商品交易所总共有1065张棉花仓单，合计42600吨，还有仓单预报771张，计30640吨。在已经注册的1065张仓单中，有内地棉仓单520张，其中我们再挑选出内地所有需要贴水的低等级棉花进行合计，总共有188张。这样计算比例，内地棉仓单比例达到48.8%，内地低等级棉仓单比例达到17.7%。由于纺织企业虽然认可期货市场的价格，但是如果交割到内地棉，特别是低等级棉，几乎难以使用，因此对期货市场的压力很大。 图2：郑商所棉花仓单走势 4 请阅读最后一页重要声明 数据来源：郑商所 长江期货 从公捡数据来看，今年内地主要产区的棉花质量有好有坏，我们用中国纤维检验局的数据来观察，测算黄河流域和长江流域基本符合交割标准，但是质量很差的棉花的数量所占比例的大概值，即测算22级等主要级别的棉花总量。 表1：全国棉花颜色级质量公检情况（时间截止3月底） 全国总计 内地总计 包数 比率 包数 比率 总计 22217392 100.00 4054713 100.00 白棉1级 857308 3.86 23666 0.58 白棉2级 7204538 32.43 263197 6.49 白棉3级 10871326 48.93 1930480 47.61 白棉4级 942293 4.24 427645 10.55 白棉5级 16996 0.08 14300 0.35 淡点污棉1级 1145986 5.16 398851 9.84 淡点污棉2级 740779 3.33 668842 16.50 淡点污棉3级 302182 1.36 286779 7.07 淡黄染棉1级 88499 0.40 13608 0.34 淡黄染棉2级 25231 0.11 12289 0.30 淡黄染棉3级 20989 0.09 14141 0.35 黄染棉1级 169 0.00 58 0.00 黄染棉2级 1096 0.00 857 0.02 资料来源：中国棉花信息网 长江期货 根据上表，今年内地棉花22级的总占比在16.5%。考虑到由于期货仓单检验比公捡更加严格，估计有一部分比例不能顺利生成仓单，比如某湖北扎花厂7个批的22级棉花去申 请阅读最后一页重要声明 5 请标准仓单，最终仅仅成功了2个批，其他的需要重新组批申请。我们把以上比例打个折扣，假设为六折，则能够注册成为仓单的比例为9.9%。而其中还有一部分已经用掉。按内地今年产量达到230万吨，销售目前达到100万吨测算，估计会剩下15万吨左右的低质量22级棉花，市场上不好销售，同时又可以注册成仓单，即大约可以形成3750张仓单。因此，我们还会看到更加多的内地棉仓单的出现，压制期货市场。 三、国储抛售的压力并不大 国储棉方面，政府的指导思想是，3月份棉花收购加工基本结束后，在市场出现供不应求且价格出现一定幅度的上涨的情况下，视新棉销售进度，国家按照不打压市场的原则再投放部分储备棉，满足市场需要。从政府的角度来看，首先是保障新棉的销售，其次是有机会就抛售国储棉，最后在市场有较强烈的需求的情况下，放开进口棉。今年的情况很明显，如果新棉销售不好，价格较低，抛储的可能性就很小。此外，从抛售价格来看，由于国储棉质量较差，相对同等品质的正常市场新棉，价格可能形成近1500元的贴水（如果搭售配额的话，则加上相应的配额成本）。 从目前的情况看，基本上政府贯彻了以上思路，但是近期市场对抛储的预期很大，只是对抛储的价格存在猜测。笔者认为，目前抛储的时机尚不成熟，现货销售的进度并不快，而现货市场的价格也比较萎靡，这两方面都给国储出库造成了很大的限制。因此，我们认为国储的压力一般。 四、国内供需测算，并不是明显宽松 在最近的常州棉花形势交流会上，中国棉花信息网总经理梅咏先生对本年度截止目前的棉花消费进行了测算，他认为如果不考虑年初结转库存、内地未公检棉花等无法预估的情况，按照整月测算，截至3月31日，新疆棉实际销售量225万吨，地产棉销售量97万吨（鉴 6 请阅读最后一页重要声明 于当前内地轧花厂和流通企业的地产棉库存很少，以地产棉公检数量估算）、进口棉88万吨加3月预估量进口量15万吨、新疆自用棉11万吨进行合计，再扣除期货仓单和社会库以及交易市场交割仓库地产棉资源约13万吨，计算出截止到3月底用棉量为423万吨，月均用量60.4万吨，推算年度消费量725万吨左右。以当前国内资源余量300万吨加上后期进口预估量42万吨，按照月均消费60.4万吨，推算剩余资源量可供市场5.7个月消费，也就是说8、9月份资源会出现紧张。 个人也比较认同梅总的观点。国家棉花监测市场的数据也显示，最近一个月的销售数据也还算不错，达到80万吨以上，说明春节后纺织行业需求出现了好转。不过，中间有新疆兵团自己收储20万吨的影响。 表2：全国棉花产销进度 单位：万吨 累计交售皮棉 累计加工皮棉 累计销售皮棉 月度销量 2015-4-10 608.3 573.2 360.7 82.7 2015-3-13 584.8 536 278 12 2015-2-13 577.9 526.9 266 42.4 2015-1-16 562.5 503.4 223.6 80.4 2014-12-19 537.7 431.1 143.2 40.2 2014-11-21 466.9 296.1 103