分析师声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。本报告原系以英文做成，并翻译为中文。若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问，请参考原始英文版。本报告为摘要版；请联系本中心取得原始英文版。 图1：报告内文个股信息 公司 代码 评级 目标价（人民币） 青岛海尔 600690 CH 买入 30 美的集团 000333 CH 买入 41 资料来源：元大 中国家电产业 互联网+为改变产业局势的因素 产业前景乐观：我们将中国家电产业纳入研究范围，给予青岛海尔与美的集团买入评级。2014年的财报证实上述两家公司已进行产品升级，产品组合改善，有望延续盈利能见度，且亦为工业4.0领域的先驱，能受益于生产力提升以及成本缩减。此外，智能型家电的采用状况日益普及，也可为青岛海尔与美的集团增添动能。深港通与中国A股纳入MSCI新兴市场指数亦有望于今年实现，带动两家公司股价上扬。最后，房地产政策松绑应有助于提振投资人对家电产业的信心。考虑未来稳健的基本面与数项利多因素，研究中心预期家电类股的投资价值将可获得提升。青岛海尔与美的集团为本中心首选个股，原因是其盈利能见度优异，且估值并未过高 (海尔/美的目前估值分别较其2015年同业平均市盈率低16.5%/29.5%)。 ► 青岛海尔：研究中心目标价人民币30元，系以15倍2015年预估每股收益推算而得，隐含15%上涨空间。 ► 美的集团：我们以14倍2015年预估市盈率推算出目标价人民币41元，隐含25%上涨空间。 工业4.0提升生产力，同时降低成本：OEM制造属劳力密集产业，因此海尔与美的均升级其生产线，转型为智能型工厂；两家公司每年投入的资本支出皆为人民币20-30亿元。如此也有助于提升其生产力，同时降低成本，另外智能型工厂可因应客户意见调整，进而增强客户的忠诚度。 智能型家电采用快速增长：相较于智能型电视 (渗透率60%)，智能型家电的渗透率相对较低 (约10%)，因此我们预期智能型白色家电还有很多增长空间，而该领域的龙头业者（如海尔与美的）也将受益于强劲的智能型家电需求。 产业初次报告 中国: 家用耐久财 2015 年 04 月 10 日 元大首选： ► 青岛海尔 (600690 CH，买入)；本中心目标价人民币30元，隐含15%上涨空间。 ► 美的集团 (000333 CH，买入)；目标价人民币41元，具25%潜在上涨空间。 信息更新： ► 由于为工业4.0 (Industry 4.0)领域的先驱且受到智慧家电发展的激励，本中心预期家电产业将成为互联网+时代的主要受益者。 产业观点： ► 中国版的工业4.0 (中国制造2025) 计划很快将公诸于世。 ► 根据奥维云网预估，2013-20年智慧家电销售额年复合增长率将达48.7%。 报告分析师： 刘 珮昀 +886 2 3518 7931 juliette.liu@yuanta.com 以下研究人员对本报告有重大贡献： 赖 颖致 +886 2 3518 7934 john.lai@yuanta.com 分析师声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。本报告原系以英文做成，并翻译为中文。若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问，请参考原始英文版。本报告为摘要版；请联系本中心取得原始英文版。 股价相对上海A股指数表现 市值 RMB82,428.2百万元 六个月平均日成交量 RMB763.8百万元 总股本股数 (百万股) 3,045.9 流通A股股数比例 100.0% 大股东；持股比率 青岛海尔, 20.7% 净负债比率 (76.4%) 每股净值 (2015F) RMB8.59元 市净率 (2015F) 3.03倍 简明损益表(RMB百万元) 年初至12月 2013A 2014A 2015F 2016F 营业收入 86,606 88,775 93,934 102,007 营业利润 ** 5,726 6,457 8,424 10,536 税后净利润 * 4,174 4,992 6,020 7,319 每股收益(元) 1.55 1.74 1.98 2.40 每股收益年增率 (%) 27.2 12.3 13.6 21.6 每股股利(元) 0.46 0.49 0.56 0.68 市盈率 (倍) 16.8 15.0 13.2 10.8 股利收益率(%) 1.8 1.9 2.1 2.6 净资产收益率 (%) 23.5 20.3 19.2 20.3 * 归属母公司税后净利润 ** 经分析师调整 青岛海尔 (600690 CH) 互联网+ 时代的先锋 初次纳入研究范围，给予买入评级。本中心看好产品升级趋势将带动公司盈利能见度。有鉴于公司智能型厂房的进展以及发展良好的智慧家庭平台，我们认为青岛海尔将是互联网+时代的主要受益者。 利润率扩张带动2014年财报优于预期：虽然产业营收动能迟缓，青岛海尔2014年财报依旧优于产业平均水平，同比增长2.5%至人民币887.75亿元。2014年盈利强劲增长19.6%至人民币49.92亿元，系受益于利润率扩张。考虑高端产品增长快速且低原料带动毛利率扩张，加上营业费用仅温和增长，本中心预期2015/16年盈利持续稳健，同比增长20.6%/21.6%至人民币60.2/73.19亿元。 具备优势将受益于智慧家庭趋势：AVC预估2013-20年中国智能家庭市场规模将以48.7%年复合增长率增长。青岛海尔已在该区块取得领先优势，2014年并推出“U+”智慧家庭平台，可兼容不同业者的智能型装置与服务。2014年青岛海尔的智慧家庭营收超过人民币300亿元，本中心预期未来数年开放式智慧家庭平台可能将贡献更多营收。 藉由执行工业4.0计划达成生产力提升与成本缩减：OEM事业模式需要密集劳力。青岛海尔向来在转型生产线至智能型厂房方面扮演先进业者角色，智能制造也是中国工业4.0重要的一环。凭借工业机器人与相关设备的助力，公司能享有生产力提升与成本缩减等效益。 初次报告 中国 : 家用耐久财 2015 年 04 月 10 日 投资建议： 买入 (初次报告) 目标价隐含涨/跌幅： 15.1% 日期 2015/04/09 收盘价 RMB26.05 十二个月目标价 RMB30.00 前次目标价 N.A. 上海A股指数 4,148.4 信息更新： ► 本中心初次将青岛海尔纳入研究范围，给予买入评级与目标价人民币30元，系根据15倍2015年预估每股收益所推估。 本中心观点： ► 我们预期青岛海尔将是互联网+时代的主要受益者。公司重心放在智慧家庭与工业4.0领域，有助于搭上产品升级趋势，并能有助利润率扩张。 公司简介：青岛海尔制造空调、冰箱冷柜和小家电。 报告分析师： 刘 珮昀 +886 2 3518 7931 juliette.liu@yuanta.com 以下研究人员对本报告有重大贡献： 赖 颖致 +886 2 3518 7934 john.lai@yuanta.com 中国 : 家用耐久财 2015-04-10 青岛海尔 (600690 CH) 第 3 页，共 7页 资产负债表 年初至12月 (RMB 百万元) 2012A 2013A 2014A 2015F 2016F 现金与短期投资 16,284 20,641 28,644 30,603 35,109 存货 7,099 6,909 7,558 7,515 8,605 应收帐款及票据 15,201 20,038 21,731 22,465 25,529 其他流动资产 1,116 1,672 1,542 1,858 1,834 流动资产 39,700 49,260 59,475 62,442 71,077 长期投资 2,266 2,723 5,018 6,992 8,965 固定资产 6,347 7,089 8,088 9,585 11,130 什项资产 1,376 2,021 2,426 2,426 2,426 其他资产 9,989 11,833 15,532 19,003 22,520 资产总额 49,688 61,093 75,006 81,444 93,597 应付帐款及票据 21,078 25,881 27,614 28,121 31,487 短期借款 1,098 1,198 1,009 1,820 2,075 什项负债 9,165 10,967 13,005 12,360 15,185 流动负债 31,341 38,046 41,628 42,300 48,747 长期借款 759 717 1,801 3,248 3,705 其他负债及准备 2,162 2,299 2,458 2,458 2,458 长期负债 2,921 3,016 4,258 5,706 6,163 负债总额 34,262 41,062 45,886 48,006 54,910 股本 2,685 2,721 3,046 3,046 3,046 资本公积 427 615 3,542 3,542 3,542 保留盈余 7,998 11,140 14,843 19,161 24,410 换算调整数 19 19 409 409 409 额归属母公司之权益 11,129 14,494 21,840 26,158 31,407 少数股权 4,298 5,537 7,280 7,280 7,280 股东权益总额 15,426 20,031 29,120 33,438 38,687 资料来源：公司资料、元大 现金流量表 年初至12月 (RMB 百万元) 2012A 2013A 2014A 2015F 2016F 本期净利润 4,361 5,560 6,691 7,894 9,633 折旧及摊提 663 690 783 820 820 本期营运资金变动 530 1,402 1,560 (1,147) 2,061 其他营业资产 及负债变动 (543) (622) (1,237) (973) (973) 营运活动之现金流量 5,012 7,030 7,799 6,595 11,541 资本支出 (1,493) (1,390) (1,704) (2,203) (2,250) 本期长期投资变动 52 165 (1,058) (1,000) (1,000) 其他资产变动 (278) (688) (482) (115) (115) 投资活动之现金流量 (1,719) (1,913) (3,245) (3,318) (3,365) 股本变动 (497) (955) 2,396 (3,576) (4,383) 本期负债变动 598 195 1,053 2,259 712 其他调整数 0 0 0 0 0 融资活动之现金流量 101 (760) 3,449 (1,318) (3,671) 本期产生现金流量 3,394 4,358 8,003 1,959 4,505 自由现金流量 3,808 5,263 5,537 4,495 9,441 资料来源：公司资料、元大 损益表 年初至12月 (RMB 百万元) 2012A 2013A 2014A 2015F 2016F 营业收入 79,857 86,606 88,775 93,934 102,007 销货成本 (60,