一季报大幅预增，收购藏谜成就九寨演艺绝对龙头

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 餐饮旅游 [Table_StockInfo] 宋城演艺（300144） 买入 重大事件快评 （维持评级） 景点 2015年04月08日 [Table_Title] 一季报大幅预增，收购藏谜成就九寨演艺绝对龙头 证券分析师： 曾光 0755-82150809 zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师： 钟潇 0755-82132098 zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 事项： [Table_Summary] 4月7日晚，公司发布公告：1、公司2015年一季报预增80%-100%，较此前业绩预告同比增长40-60%进一步向上修正；2、公司拟出资8,700 万元以股权受让及现金增资的方式获得九寨沟县容中尔甲文化传播有限公司（拥有《藏谜》）60%的股权。 评论：  一季报大幅预增80-100%，“旅游演艺+主题公园”商业模式持续强劲增长 公司预计2015年一季度实现盈利8989.15~9987.94万元，同比增长80%-100%，较此前业绩预告同比增长40-60%（预计实现盈利6991.56~7990.35万元）进一步向上修正。具体来看，我们认为公司一季报大增主要得益于以下几方面的因素：一方面杭州本部宋城景区在13、14年连续承压后有所恢复，团散客以及电商客流增长+宋城景区提价贡献（提价20元）；另一方面异地项目三亚千古情和丽江千古情项目继续表现出色（九寨项目3月开演），收入和净利润增长超预期，其中丽江项目在低基数基础上高速增长，而三亚项目的持有高增长既有三亚项目二期、奔跑吧兄弟等的带动，也有政府补助的影响（2015年Q1公司获政府补助1750万元，主要来自三亚千古情贡献，而去年同期为558万元左右）。总体来看，公司一季报业绩大增主要来自其核心模式“旅游演艺+主题公园”本部和异地项目的驱动，进一步凸显公司“旅游演艺+主题公园”商业模式的持续增长动力，也印证了我们14年年报点评（参考2015年2月27日报告《宋城演艺-300144-本部影响14年业绩增速 15年公司看点颇多》）中杭州本部恢复+异地项目贡献有望共推公司15年业绩大增的判断。  收购《藏谜》，整合带来共赢，公司将成为九寨演艺市场的绝对龙头 公司拟出资8,700 万元以股权受让及现金增资的方式获得九寨沟县容中尔甲文化传播有限公司（拥有《藏谜》）60%的股权。我们认为，公司通过收购其在九寨演艺市场的最大竞争对手——藏谜，从而成为九寨演艺市场的绝对龙头，从竞争走向共赢，可以有效做大和分享九寨演艺市场的成长。 具体来看，九寨沟演艺市场来看，参与者众多，但影响最大的主要是《藏谜》和《九寨千古情》，二者各有特色。《藏谜》有1600个座位，是由杨丽萍、容中尔甲打造大型原生态歌舞，讲述一个完整的故事，一年客流40-50万人次右，收入2000-2500万元。而《九寨千古情》则采用更多高科技手段，场面更加恢弘震撼，对游客带来多角度的感官冲击。 此前，《藏谜》和《九寨千古情》互为最主要的竞争对手，激烈竞争下九寨演艺项目的结算价格相对不高，2014年《藏谜》的结算价格大概在50-60元左右，而《九寨千古情》的结算价格大概在60-80元左右。随着宋城收购《藏谜》，九寨最大的两个演艺项目从竞争走向联合，一方面有助于实际有效价格的稳定和提高，另一方面可以进一步强化对九寨演艺市场的话语权，共同提升二者合计的市场份额。并且，《藏谜》和《九寨千古情》两个项目各有特色，可以满足不同游客群体的需求。二者强强联合有望彻底确立了公司在九寨演艺市场的绝对龙头地位，从而有助于公司九寨市场的成长。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 表 1：九寨沟旅游演艺市场情况 演艺项目 位置 开演时间 门票 剧院座位数 备注 藏迷 漳扎镇川九公路南侧 2007年 150元 1600个座位 杨丽萍任编导，容中尔甲出品，主要由藏民出演 印象九寨高原红 漳扎镇漳扎村 2001年 150元 600个座位 九寨天堂梦幻之旅 甲蕃古城 150元 1500多个座位 九寨千古情开演后已停演 藏王宴舞 漳扎镇彭丰街附近 2002年 150元 大厅1000个 格桑宾馆艺术团 格桑宾馆 150元 500个 九鑫山庄格桑拉艺术团 漳扎镇九鑫山庄 1999年 150元 估计200人左右 香格里拉演艺宫 漳扎镇星宇国际大酒店 150元 估计400人左右 建筑面积三千多平方米 九寨沟喜来登大酒店藏羌风情晚会 漳扎镇沟口 150元 估计约800人 九寨千古情开演后已停演 中旅雪莲花艺术团 150元 400人左右 九寨千古情 漳扎镇中旅大酒店 2014年 260元 4700个座位 资料来源：公司资料，九寨沟旅游网、九寨沟官网，高原红网站，携程网站、蛙步网，途牛旅游网、新浪博客（瞬间流逝如烟，2007年），百度百科，国信证券经济研究所整理 图1：九寨千古情剧照 图2：藏谜剧照 资料来源：百度图片、国信证券经济研究所整理 资料来源：百度图片、国信证券经济研究所整理 图 3：藏谜2011-2012年收入情况 资料来源：四川演艺市场报告，国信证券经济研究所整理  公司未来看点：演艺扩张继续推进，娱乐布局持续深化完善 一方面，在旅游演艺和城市演艺方面，公司不仅在持续打造《中华千古情》，未来还有望持续推进其在境内外演艺项目的布局， 2015年将继续在其它已签约或潜在市场进行拓展，通过更轻资产、更灵活等方式，争取实现1-2个项目落地。此外，海外项目也在考虑中，香港子公司的设立就是为了打造海外投资的桥头堡，参股/控股/直接投资都可采用。 21002150220022502300235024002450250020112012藏谜收入（万元） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 另一方面，公司收购六间房后，成为了A股O2O互动娱乐第一股。公司未来将在流量互导、艺人共享、内容植入等方面进行诸多尝试，以最大限度地实现线上线下演艺娱乐的协同，并且还将与宋城娱乐、大盛国际等产生更多的裂变效应，积极打造属于宋城特色的娱乐王国。  建议从中线角度继续坚定持有宋城演艺，生态圈模式有望释放巨大裂变潜能 综合公司一季报超预期以及收购《藏谜》的影响，我们略微上调公司2015-2017年全面摊薄后EPS为0.99/1.27/1.56元，对应PE60/47/38倍。我们认为，公司旅游/城市演艺外延扩张将加快，且依托六间房这一线上平台不排除进一步地加强其在互动娱乐板块的布局，宋城生态圈模式的持续演绎有望释放巨大的裂变潜能。随着“宋城”品牌在国内外所产生的凝聚力不断增强，未来公司在国内和国外寻求产业整合的主观能动性将不可同日而语。看好公司O2O互动娱乐第一股的战略构想，中线市值仍有显著提升潜力，建议逢低积极增持。  风险提示 监管风险。异地项目进展和盈利可能低于预期。收购项目盈利可能低于预期。杭州本部增长趋缓。影视票房不达预期等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2014 2015E 2016E 2017E 利润表（百万元） 2014 2015E 2016E 2017E 现金及现金等价物 1020 1321 1810 2524 营业收入 935 1884 2371 2859 应收款项 12 26 32 39 营业成本 307 687 853 1025 存货净额 2 4 4 6 营业税金及附加 34 69 87 104 其他流动资产 18 64 81 97 销售费用 37 117 145 172 流动资产合计 1053 1415 1927 2666 管理费用 103 190 234 275 固定资产 1873 3245 3350 3326 财务费用 (12) 20 17 5 无形资产及其他 729 709 690 670 投资收益 7 10 10 10 投资性房地产 61 61 61 61 资产减值及公允价值变动 (1) (9) (9) (9) 长期股权投资 126 126 126 126 其他收入 0 0 0 0 资产总计 3842 5557 6154 6848 营业利润 472 802 1037 1279 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 营业外净收支 19 20 15 15 应付款项 256 221 269 335 利润总额 491 822 1052 1294 其他流动负债 67 165 202 248 所得税费用 127 206 263 324 流动负债合计 323 387 471 583 少数股东损益 4 6 8 9 长期借款及应付债券 0 600 600 600 归属于母公司净利润 361 611 782 961 其他长期负债 5 5 5 5 长期负债合计 5 605 605 605 现金流量表（百万元） 2014 2015E 2016E 2017E 负债合计 328 992 1076 1188 净利润 361 611 782 961 少数股东权益 70 74 79 84 资产减值准备 1 1 0 0 股东权益 3444 4491 4999 5576 折旧摊销 148 238 307 336 负债和股东权益总计 3842 5557 6154 6848 公允价值变动损失 1 9 9 9 财务费用 (12) 20 17 5 关键财务与估值指标 2014 2015E 2016E 2017E 营运资本变动 371 4 60 87 每股收益 0.65 0.99 1.27 1.56 其它 2 3 5 6 每股红利 0.10 0.35 0.44 0.62 经营活动现金流 885 866 1163 1399 每股净资产 6.18 7.29 8.12 9.05 资本开支 (497) (1601) (401) (301) ROIC 11% 16% 19% 23% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 10% 14% 16% 17% 投资活动现金流 (623) (1601) (401) (301) 毛利率 67% 64% 64% 64% 权益性融资 20 650 0 0 EBIT Mar gin 49% 44% 44% 45% 负债净变化 0 600 0 0 EBITDA Margi n 64% 56% 57% 57% 支付股利、利息 (57) (214) (274) (385) 收入增长 38% 102% 26% 21% 其它融资现金流 (53) 0 0 0 净利润增长率 17% 69% 28% 23% 融资活动现金流 (147) 1036 (274) (385) 资产负债率 10% 19% 19% 19% 现金净变动 115 301 488 714 息率 0% 1% 1% 1% 货币资金的期初余额 905 1020 1321 1810 P/E