3月销量环比高增长，SUV新车型上市临近

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Tit le 2015年04月02日 江铃汽车（000550.SZ） Tabl e_Sum mary 3月销量环比高增长，SUV新车型上市临近 ■3月卡车单月销量同比和环比分别增长21.95%和52.69%，保持较快增长，符合预期。公司公告3月份销量27002辆，同比下滑5.26%，环比增长56.80%。其中JMC品牌卡车销量11824辆，同比增长21.95%，环比增长52.69%；福特品牌商用车销量6851辆，同比下滑9.56%，环比增长92.82%，JMC品牌皮卡销量5945辆，同比下滑26.41%，环比增长56.16%；SUV销量2382辆，同比下滑24.43%，环比增长12.52%。前三个月累计销量为70582辆，同比增长5.15%，其中JMC品牌卡车销量29679辆，同比增长36.41%。考虑春节后逐步进入开工季和公司国IV轻卡产品竞争力突出，公司3月份销量环比高增长符合预期。 ■黄标车淘汰力度将加码，公司全年轻卡销售增速有望达50%。根据环保部4月公布的重点城市大气污染源解析报告，北京、杭州、广州、深圳的首要污染来源是机动车，其中北京本地PM2.5来源中机动车排放占比高达31.1%，在环保问题上升至民生安全背景下，未来整治黄标车的力度将更加严格。预计目前我国存量黄标车700万辆（截止2013年底黄标车保有量1300万辆，2014年目标淘汰600万辆），假设商用车占比70%、轻卡占商用车50%，则对应存量轻卡黄标车约为250万辆，全年完成全部淘汰黄标车目标并有80%臵换为国IV车，公司市占率8%（2014年公司轻卡在全国小于3.5吨的货车销售市占率为7.6%），预计公司全年轻卡销售16万辆，同比增长50%，对应后三个季度累计轻卡销售同比增速为53.6%。 ■撼路者上市日期逐步明确，增加业绩向上弹性。福特品牌SUV新车型撼路者Everest预计将于4月份上海车展再次亮相，并将于下半年正式上市，预计售价在30-45万元。新品上市将显著增强公司在SUV细分市场的竞争力，提升业绩增长向上弹性。 ■投资建议：维持买入-A投资评级，维持6个月目标价49元。预计公司2015年-2017年的收入增速分别为27.1%、30.0%和30.2%，净利润增速分别为34.0%、37.5%和37.7%，EPS分别为3.27元、4.50元和6.19元。维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为49元，相当于2015年15倍的动态市盈率。 ■风险提示：新上市车型销量低于预期；黄标车淘汰力度低于预期。 24.43， Table_Excel1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 20,889.7 25,537.3 32,457.9 42,195.3 54,938.3 净利润 1,698.2 2,107.9 2,825.1 3,884.1 5,346.7 每股收益(元) 1.97 2.44 3.27 4.50 6.19 每股净资产(元) 10.63 12.42 14.82 18.32 23.50 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 19.6 15.8 11.8 8.6 6.2 市净率(倍) 3.6 3.1 2.6 2.1 1.6 净利润率 8.1% 8.3% 8.7% 9.2% 9.7% 净资产收益率 18.5% 19.7% 22.1% 24.6% 26.4% 股息收益率 2.1% 0.0% 2.3% 2.6% 2.6% ROIC 58.4% 58.1% 114.3% 317.5% -289.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 卡车 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 49.00元 股价（2015-04-02） 42.61元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 36,781.55 流通市值（百万元） 22,047.61 总股本（百万股） 863.21 流通股本（百万股） 517.43 12个月价格区间 24.19/43.09元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_ChangeRat e % 1M 3M 12M 相对收益 -11.84 23.90 -14.16 绝对收益 2.70 40.63 74.99 Table_Aut hor 林帆 分析师 SAC执业证书编号：S1450514030004 linfan@essence.com.cn 021-68765916 Tabl e_Repor t 相关报告 毛利率逐季上升，SUV新品将进一步提高盈利水平 2015-03-17 2月销量再超预期，环保+降息利好持续发酵 1月销量超预期，全年高增长迎开门红 2015-03-03 2015-02-03 年报业绩超预期， 进入2015年快速增长期 2015-01-21 -20%13%46%79%2014-042014-082014-112015-03江铃汽车汽车沪深300 2 公司快报/江铃汽车 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Excel2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年04月02日) 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 20,889.7 25,537.3 32,457.9 42,195.3 54,938.3 成长性 减:营业成本 15,523.1 19,098.7 23,824.1 30,760.4 39,830.3 营业收入增长率 19.5% 22.2% 27.1% 30.0% 30.2% 营业税费 614.4 852.4 1,038.7 1,333.4 1,774.5 营业利润增长率 2.1% 5.6% 64.8% 41.4% 39.2% 销售费用 1,443.4 1,738.1 2,190.9 2,839.7 3,680.9 净利润增长率 12.0% 24.1% 34.0% 37.5% 37.7% 管理费用 1,699.5 2,137.0 2,661.5 3,375.6 4,230.2 EBIT DA增长率 7.4% 6.7% 54.0% 34.2% 34.2% 财务费用 -197.3 -245.5 -270.6 -389.4 -546.3 EBIT增长率 2.9% 3.2% 73.1% 41.2% 39.1% 资产减值损失 65.6 119.0 20.0 20.0 20.0 NOPLAT增长率 12.9% 0.5% 73.3% 41.4% 39.1% 加:公允价值变动收益 0.1 -2.5 -1.1 0.2 0.2 投资资本增长率 1.2% -12.0% -49.1% -252.5% 80.4% 投资和汇兑收益 12.4 16.9 60.0 60.0 60.0 净资产增长率 12.1% 16.8% 19.4% 23.6% 28.3% 营业利润 1,753.5 1,852.0 3,052.2 4,315.8 6,008.9 加:营业外净收支 173.6 577.3 203.9 153.2 142.9 利润率 利润总额 1,927.1 2,429.3 3,256.1 4,469.0 6,151.8 毛利率 25.7% 25.2% 26.6% 27.1% 27.5% 减:所得税 209.6 321.4 428.2 581.0 799.7 营业利润率 8.4% 7.3% 9.4% 10.2% 10.9% 净利润 1,698.2 2,107.9 2,825.1 3,884.1 5,346.7 净利润率 8.1% 8.3% 8.7% 9.2% 9.7% EBIT DA/营业收入 9.8% 8.5% 10.3% 10.7% 11.0% 资产负债表 EBIT /营业收入 7.4% 6.3% 8.6% 9.3% 9.9% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 6,480.0 8,493.8 11,492.6 17,244.1 23,072.4 固定资产周转天数 57 60 43 29 18 交易性金融资产 0.5 - 0.3 0.3 0.2 流动营业资本周转天数 -44 -48 -43 -43 -43 应收帐款 501.9 1,308.5 361.3 1,959.4 1,288.1 流动资产周转天数 161 157 164 174 183 应收票据 951.0 81.0 2,209.1 456.2 2,733.3 应收帐款周转天数 8 13 9 10 11 预付帐款 323.5 287.8 392.5 532.0 671.8 存货周转天数 25 24 24 24 23 存货 1,745.9 1,613.7 2,702.4 2,901.1 4,257.3 总资产周转天数 255 243 226 218 213 其他流动资产 282.9 204.2 307.7 264.9 258.9 投资资本周转天数 41 32 18 -2 -15 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 34.7 346.9 346.9 346.9 346.9 ROE 18.5% 19.7% 22.1% 24.6% 26.4% 投资性房地产 - - - - - ROA 10.4% 11.8% 12.3% 13.8% 14.6% 固定资产 4,288.1 4,176.7 3,622.7 3,068.7 2,514.7 ROIC 58.4% 58.1% 114.3% 317.5% -289.6% 在建工程 861.0 1,026.5 1,026.5 1,026.5 1,026.5 费用率 无形资产 623.8 280.1 266.7 253.3 239.9 销售费用率 6.9% 6.8% 6.7% 6.7% 6.7% 其他非流动资产 390.5 116.1 226.7 214.8 185.9 管理费用率 8.1% 8.4% 8.2% 8.0% 7.7% 资产总额 16,483.7 17,935.3 22,955.4 28,268.2 36,595.9 财务费用率 -0.9% -1.0% -0.8% -0.9% -1.0% 短期债务 - - - - - 三费/营业收入 14.1% 14.2% 14.1% 13.8% 13.4% 应付帐款 6,353.2 6,623.8 9,170.3 11,649.4 15,160.8 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 44.3% 40.2% 44.3% 44.0% 44.5% 其他流动负债 676.3 524.4 810.2 628.6 998.1 负债权益比 79.6% 67.3% 79.4% 78.7% 80.3% 长期借款 5.2 4.8 - - - 流动比率 1.46 1.68 1.75 1.90 2.00 其他非流动负债 272.2 64.6 179.9 172.2 138.9 速动比率 1.21 1.45 1.48 1.67 1.73 负债总额 7,306.9 7,217.6 10,160.4 12,450.2 16,297.8 利息保障倍数 -7.89 -6.54 -10.28 -10.08 -10.00 少数股东权益 - - 2.8 6.7 12.1 分红指标 股本 863.2 863.2 863.2