分析师声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。本报告原系以英文做成，并翻译为中文。若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问，请参考原始英文版。 股价相对上海A股指数表现 市值 RMB249,862.1百万元 六个月平均日成交量 RMB2,713.0百万元 总股本股数 (百万股) 22,868.5 流通A股股数比例 100.0% 大股东；持股比率 中国铁路工程总公司, 56.1% 净负债比率 87.1% 每股净值 (2015F) RMB5.52 市净率 (2015F) 2.29倍 简明损益表(RMB百万元) 年初至12月 2014F 2015F 2016F 2017F 营业收入 612,559 676,335 670,779 764,165 营业利润 ** 20,671 22,055 23,145 27,152 税后净利润 * 10,360 12,872 13,855 16,770 每股收益(元) 0.49 0.58 0.61 0.73 每股收益同比增长率 (%) 10.5 19.8 3.9 21.0 每股股利(元) 0.08 0.09 0.10 0.12 市盈率 (倍) 26.0 21.7 20.8 17.2 股利收益率(%) 0.6 0.7 0.8 0.9 净资产收益率 (%) 10.5 10.6 10.4 11.3 * 归属母公司税后净利润 ** 经分析师调整 中国中铁 (601390 CH) 成本降低带动毛利率扩张，但利好已基本消化 评级调降为“持有 – 超越同业”：中国中铁2014年4季度盈利符合市场预期但高于本中心预估，系因利润率优于预期，我们预估此趋势有望延续。本中心据此上调毛利率预估值，并调高2015-17年盈利预估。此外，2014年后在手订单增加有望为今年营收增长提供支撑。然而，由于中国中铁股价自本中心3月9日发布初次报告以来已上涨54%，我们认为如今重大利好均已反映于股价。中国中铁地产开发业务的新接订单于2013年下滑后，2014年未见回升。若中国楼市表现较我们预期更为疲弱，本中心2016/17年预估值恐出现下跌风险。目标价系以19倍2016年预估市盈率计算而得，隐含9%的下跌空间。 ► 2014年每股收益人民币0.15元符合市场预期，但较本中心预估高50%，系因营业利润率优于预估。毛利率从2014年3季度的8.0%与2013年4季度的7.8%升至2014年4季度的9.0%，表现优于本中心预期，主要归功于原料价格下跌以及高毛利率地产开发业务的营收占比提高。 ► 2014年新接订单增幅大致持平，2013年则同比增长27%：管理层表示，未来接单将重质不重量。铁路建设新订单同比增长15%，道路桥梁与市政建设订单则分别同比下滑12%/10%。房地产开发新订单增幅与2014年大致持平，2013年则同比下滑29%。截至2014年底，该公司在手订单同比增长5%至人民币18010亿元 (2014年营收的2.9倍)。 ► 2014年现金股利每股人民币0.078元 (配发率16%) 略高于本中心预估的每股人民币0.066元。该公司净负债率从2013年的106%降至2014年的96%。 更新报告 中国：公路与铁路 2015年4月1日 投资建议： 持有-超越同业 (调降评级) 目标价隐含涨/跌幅： (8.9)% 日期 2015/03/31 收盘价 RMB12.63 十二个月目标价 RMB11.50 前次目标价 RMB9.80 上海A股指数 3,928.2 信息更新： ► 2014年4季度盈利符合市场预期，但高于本中心预估，系因利润率优于预期。 ► 本中心据此将2015/16/17年盈利预估值分别调高16/11/13%。 本中心观点： ► 自本中心3月9日发布初次报告以来，中国中铁股价已上扬54%，如今我们认为主要利好均已反映于股价。 ► 若中国楼市表现不如预期，本中心预估值恐将出现下跌风险。 公司简介：中国中铁从事运输系统建设，包括铁路、公路、隧道与桥梁。 报告分析师： 吴 靓芙 +886 2 3518 7920 livia.wu@yuanta.com 以下研究人员对本报告有重大贡献： 王韦翔 +886 2 3518 7909 wayne.wang@yuanta.com 中国：公路与铁路 2015-04-01 中国中铁 (601390 CH) 第2 页，共 8页 图1：中国中铁 - 2014年4季度财报比较表 (人民币百万元) 4Q14 3Q14 环比增速 % 4Q13 同比增长率 % 4Q14 元大预估 实际值/ 元大预估 4Q14 市场预估 实际值/ 市场预估 营业收入 180,892 154,346 17.2% 176,168 2.7% 190,712 -5.1% 184,716 -2.1% 营业毛利 16,210 12,328 31.5% 13,685 18.4% 13,078 24.0% N.A. N.A. 营业利润 6,396 5,308 20.5% 4,562 40.2% 3,733 71.4% N.A. N.A. 税前净利润 4,908 4,327 13.4% 4,785 2.6% 2,804 75.1% N.A. N.A. 税后净利润 3,286 3,013 9.1% 3,098 6.1% 2,193 49.9% 3,495 -6.0% 每股收益 (人民币) 0.15 0.14 9.1% 0.15 6.1% 0.10 49.9% 0.16 -2.3% 重要比率 (%) 营业毛利率 9.0% 8.0% 1.0% 7.8% 1.2% 6.9% N.A. 营业费用率 5.4% 4.5% 5.2% 4.9% N.A. 营业利润率 3.5% 3.4% 2.6% 2.0% N.A. 税后净利润率 1.8% 2.0% 1.8% 1.1% 1.9% 资料来源：公司资料、元大 图2：中国中铁 - 2015-17年盈利预估调整 人民币百万元 2015估 2016估 2017估 调整后 调整前 差异% 调整后 调整前 差异% 调整后 调整前 差异% 营业收入 676,335 698,444 -3.2% 670,779 679,697 -1.3% 764,165 775,192 -1.4% 营业毛利 53,276 51,224 4.0% 54,245 52,572 3.2% 62,230 59,986 3.7% 营业利润 22,055 20,459 7.8% 23,145 22,538 2.7% 27,152 26,292 3.3% 税前净利润 17,955 15,871 13.1% 19,045 17,750 7.3% 23,052 21,104 9.2% 税后净利润 12,872 11,089 16.1% 13,855 12,464 11.2% 16,770 14,828 13.1% 每股收益 (人民币) 0.58 0.50 16.1% 0.61 0.55 11.2% 0.73 0.65 13.1% 重要比率 营业毛利率 7.9% 7.3% 8.1% 7.7% 8.1% 7.7% 营业费用率 4.6% 4.4% 4.6% 4.4% 4.6% 4.3% 营业利润率 3.3% 2.9% 3.5% 3.3% 3.6% 3.4% 税后净利润率 1.9% 1.6% 2.1% 1.8% 2.2% 1.9% 资料来源：公司资料、元大 图3：中国中铁 - 季度简明损益表 (合并) (百万人民币) 1Q2015估 2Q2015估 3Q2015估 4Q2015估 FY2015估 1Q2016估 2Q2016估 3Q2016估 4Q2016估 FY2016估 营业收入 126,624 173,810 165,119 210,782 676,335 126,469 162,930 162,930 218,449 670,779 销货成本 (116,494) (160,238) (151,930) (194,396) (623,059) (116,352) (150,530) (149,916) (199,736) (616,534) 营业毛利 10,130 13,571 13,189 16,385 53,276 10,118 12,400 13,014 18,713 54,245 营业费用 5,397 6,878 7,510 11,435 (31,220) 5,391 6,447 7,410 11,851 (31,100) 营业利润 4,733 6,694 5,679 4,950 22,055 4,727 5,953 5,604 6,862 23,145 业外利益 (1,178) (1,188) (711) (1,023) (4,100) (1,178) (1,188) (711) (1,023) (4,100) 税前净利润 3,555 5,505 4,968 3,927 17,955 3,549 4,765 4,893 5,838 19,045 少数股东权益 (80) (124) (112) (82) (398) (80) (107) (110) (131) (429) 所得税费用 (889) (1,376) (1,242) (1,178) (4,685) (887) (1,191) (1,223) (1,460) (4,761) 归属母公司税后净利润 2,586 4,005 3,614 2,666 12,872 2,582 3,466 3,559 4,247 13,855 每股收益(依加权稀释股数)(人民币) 0.12 0.18 0.16 0.12 0.58 0.11 0.15 0.16 0.19 0.61 加权平均股数 22,084 22,084 22,084 22,084 22,084 22,869 22,869 22,869 22,869 22,869 重要比率 营业毛利率 8.0% 7.8% 8.0% 7.8% 7.9% 8.0% 7.6% 8.0% 8.6% 8.1% 营业利润率 3.7% 3.9% 3.4% 2.3% 3.3% 3.7% 3.7% 3.4% 3.1% 3.5% 税前净利润率 2.8% 3.2% 3.0% 1.9% 2.7% 2.8% 2.9% 3.0% 2.7% 2.8% 有效所得税率 25.0% 25.0% 25.0% 30.0% 26.1% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 季增率(%) 营业收入 (30.0%) 37.3% (5.0%) 27.7% 10.4% (40.0%) 28.8% 0.0% 34.1% (0.8%) 营业利润 (26.0%) 41.4% (15.2%) (12.8%) 6.7% (4.5%) 25.9% (5.9%) 22.4% 4.9% 税后净利润 (21.3%) 54.9% (9.8%) (26.2%) 24.2% (3.2%) 34.2% 2.7% 19.3% 7.6% 每股稀释盈余 (24.10%) 54.86% (9.76%) (26.22%) 19.84% (6.49%) 34.25% 2.68% 19.33% 3.95% 资料来源：公司资料、元大 注：标“A”为元大汇整之历史数据。 中国：公路与铁路 2015-04-01 中国中铁 (601390 CH) 第3 页，共 8页 股票估值 调降评级至“持有-超越同业” 本中心考虑中国中铁目前股价已大致反映利好，故将该股评级自买入调降至“持有-超越同业”，但目标价则自人民币9.8元上调