主业继续承压，丹滴Ⅲ期临床结果揭盲在即

报告信息1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 季报点评 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 天士力（600535） ——主业继续承压，丹滴III期临床结果揭盲在即 投资要点： 事件：公司公布2016年三季报：营收96.10亿元、同比增长2.48%；净利润10.03亿元，同比下降17.69%；扣非后净利润9.85亿元，同比下降17.65%，基本符合预期。  业绩受行业政策影响，主动加强应收账款管理 分板块看，医药工业收入约40亿元，同比较少14.46%，主要受到医保控费（公司主要产品医保比例较高）、药品限价、招标推迟等行业政策的影响，同时顺应商业领域两票制、飞检、整治等新政策形势，公司主动加强应收账款管理，也使得工业收入有所下滑；但同时也优化了公司的应收账款管理并提升了经营质量（报告期内公司销售回款情况好于去年同期，经营活动现金流量净额较同比增加4.19亿元，增幅达137.91%）；报告期内医药商业收入约56亿元，同比增长19.13%，预计全年将延续较快的增长趋势。  丹滴III期临床结果揭盲在即 公司复方丹参滴丸FDAIII期临床试验在今年3月份超预期完成，目前结果揭盲在即。III期临床在美国、加拿大、俄罗斯等9个国家和地区，127个临床中心进行，未发生与实验药物或临床试验方案相关的不良反应，基于丹滴在我国多年的用药积淀，我们预计III期临床试验结果大概率向好。预计公司今年年底提出上市申请，17年底获批，届时将成为美国第一个上市的中成药品种，成为中药国际化的典范。  国家医保目录调整窗口已然开启，公司多个品种有望受益 2016年国家医保目录调整已开始征求意见，目标在今年年内完成国家医保目录的调整。公司的重要品种包括注射用益气复脉、藿香正气滴丸、消渴清颗粒等已纳入多个省市的医保增补目录，有望借此机会进入国家医保带来新的增长，注射用丹参多酚酸、注射用重组人尿激酶原等国家重大创新项目也有望在医保目录考察中获得加分。  看好公司长远发展，首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司2016-2018年EPS分别为1.40、1.50及1.65元，对应PE分别为30、28和25倍，考虑到公司是中药国家化标杆企业，给予2017年33-35倍PE，合理价格区间49.59-52.59元，6个月目标价50元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：丹滴FDA进程低于预期，产品最终未纳入国家医保 Tabl e_First| Tabl e_Summar y|Te_Excel 1 财务数据和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 12,577.70 13,227.51 13,607.75 14,689.60 15,852.90 增长率（%） 13.23% 5.17% 2.87% 7.95% 7.92% EBITDA（百万元） 2,242.24 2,297.42 2,148.35 2,233.31 2,414.58 净利润（百万元） 1,368.27 1,478.55 1,512.81 1,623.62 1,778.02 增长率（%） 24.36% 8.06% 2.32% 7.33% 9.51% EPS（元/股） 1.27 1.37 1.40 1.50 1.65 市盈率（P/E） 32.63 30.20 29.51 27.50 25.11 市净率（P/B） 9.23 5.98 5.25 4.64 4.11 EV/EBITDA 20.28 20.38 19.38 20.33 16.39 数据来源：公司公告，天风证券研究所 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2016年10月25日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 行业名称 医药生物 投资建议 买入 当前价格： 41.32元 目标价格： 50元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1,080/1,033 流通A股市值（百万元） 42,677 每股净资产（元） 7.39 资产负债率（%） 48.18 一年内最高/最低（元） 45.28/31.28 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 杨烨辉 分析师 执业证书编号：S1110516080003 电话： 邮箱：yangyh@sh.tfzq.com Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 潘海洋 联系人 电话： 邮箱：panhy@sh.tfzq.com Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 Table_First|Table_QR_Code 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-17%-4%9%2015-102016-022016-062016-10天士力沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 季报点评 图表1：财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2014 2015 2016E 2017E 2018E 单位:百万元 2014 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 1,115.77 1,080.34 3,785.83 1,175.17 6,081.14 营业收入 12,577.70 13,227.51 13,607.75 14,689.60 15,852.90 应收账款 3,598.56 4,697.50 1,672.91 5,113.72 2,210.36 营业成本 7,856.88 8,101.60 8,946.94 9,629.67 10,231.09 预付账款 139.74 202.26 196.18 209.66 229.91 营业税金及附加 101.60 121.35 117.22 126.65 139.56 存货 1,476.64 1,763.73 1,433.76 2,117.35 1,562.37 营业费用 1,821.90 1,990.93 1,769.01 1,909.65 2,219.41 其他 1,457.70 2,153.31 1,136.45 2,404.12 1,510.15 管理费用 810.09 959.15 816.47 954.82 1,030.44 流动资产合计 7,788.41 9,897.14 8,225.13 11,020.01 11,593.92 财务费用 291.12 260.57 89.60 65.00 60.00 长期股权投资 400.63 522.51 522.51 522.51 522.51 资产减值损失 -16.43 52.30 31.22 22.36 35.29 固定资产 2,786.41 2,829.78 3,039.30 3,121.32 3,113.85 公允价值变动收益 -0.07 0.00 28.32 -18.88 3.15 在建工程 729.89 857.99 550.80 378.48 257.09 投资净收益 -0.80 5.60 2.87 2.87 2.87 无形资产 680.50 840.12 807.54 774.95 742.37 其他 4.33 -11.21 -62.38 32.02 -12.03 其他 441.36 465.14 420.59 393.91 360.78 营业利润 1,709.09 1,747.23 1,868.49 1,965.43 2,143.12 非流动资产合计 5,038.80 5,515.55 5,340.73 5,191.17 4,996.59 营业外收入 43.30 59.87 46.00 49.72 51.86 资产总计 12,921.35 15,412.69 13,624.52 16,262.11 16,627.04 营业外支出 19.32 11.68 16.43 15.81 14.64 短期借款 3,432.19 2,970.66 0.00 947.24 0.00 利润总额 1,733.07 1,795.42 1,898.05 1,999.34 2,180.35 应付账款 1,584.13 1,713.37 1,869.53 2,111.03 2,052.49 所得税 282.69 271.75 309.61 299.90 327.05 其他 1,750.51 1,902.10 1,867.57 2,006.81 2,164.85 净利润 1,450.38 1,523.67 1,588.45 1,699.44 1,853.29 流动负债合计 6,766.84 6,586.12 3,737.10 5,065.07 4,217.34 少数股东损益 82.11 45.12 75.64 75.82 75.27 长期借款 14.68 0.00 0.00 93.50 0.00 归属于母公司净利润 1,368.27 1,478.55 1,512.81 1,623.62 1,778.02 应付债券 797.55 798.45 797.55 797.85 797.95 每股收益（元） 1.27 1.37 1.40 1.50 1.65 其他 273.82 321.19 268.47 287.83 292.49 非流动负债合计 1,086.05 1,119.64 1,066.01 1,179.17 1,090.44 主要财务比率 负债合计 7,852.89 7,705.76 4,803.11 6,244.25 5,307.78 2014 2015 2016E 2017E 2018E 少数股东权益 230.58 237.45 313.09 388.91 464.18 成长能力 股本 1,032.84 1,080.48 1,080.48 1,080.48 1,080.48 营业收入 13.23% 5.17% 2.87% 7.95% 7.92% 资本公积 244.41 1,771.45 1,771.45 1,771.45 1,771.45 营业利润 21.96% 2.23% 6.94% 5.19% 9.04% 留存收益 3,806.58 6,390.79 7,427.84 8,548.48 9,774.60 归属于母公司净利润 24.36% 8.06% 2.32% 7.33% 9.51% 其他 -245.95 -1,773.22 -1,771.45 -1,771.45 -1,771.45 获利能力 股东权益合计 5,068.46 7,706.93 8,821.41 10,017.86 11,319.26 毛利率 37.53% 38.75% 34.25% 34.45% 35.46% 负债和股东权益总计 12,921.35 15,412.69 13,624.52 16,262.11 16,627.04 净利率 10.88% 11.18% 11.12% 11.05% 11.22% ROE 28.28% 19.79% 17.78% 16.86% 16.38% 现金流量表 ROIC 30.33% 21.68% 16.26% 31.40% 18.01% 单位:百万元 2014 2015 2016E 2017E 2018E 偿债能力 净利润 1,450.38 1,523.67 1,512.81 1,623.62 1,778.02 资产负债率 60.77% 50.00% 35.25% 38.40% 31.92% 折旧摊销 263.16 320.47 1