2014财年业绩摘要：铝价坚挺和货币疲软主要体现在

亚洲日报联合公司Rusal Ltd保持中立2014财年业绩摘要：铝价坚挺而货币疲软主要定价在EPS：▲TP：▲陈翠娜/研究分析师/ 852 2101 7031 / trina.chen@credit-suisse.comSemyon Mironov /研究分析师/ 7 495 662 8510 / semyon.mironov@credit-suisse.com Owen Liang，CFA /研究分析师/ 852 2101 6093 / owen.liang@credit-suisse.com Mikhail Priklonsky /研究分析师/ 7495662 8511 / mikhail.priklonsky@credit-suisse.com●RUSAL 2014A EBITDA为15.14亿美元，同比增长136％，NP为2.93亿美元，而2013A则为净亏损。息税折旧摊销前利润（EBITDA）比市场普遍预期和我们的预期高4％。从季度来看，2014年第四季度的EBITDA环比增长37％，同比增长538％至6.44亿美元，主要是由于实现的铝价上涨和单位成本下降。●铝/氧化铝产量为3.6mnt / 7.3mnt，基本符合预期。单位经营成本同比下降9％至0.78美元/磅。 2014年第4季度的单位成本为0.76美元/磅，比上一季度下降4％，比去年同期下降10％，部分原因是卢布贬值。●我们将俄罗斯铝业公司（RUSAL）的2015-16E NP分别上调1％和11％至20亿美元和19亿美元，以反映卢布/美元汇率的变化（从45升至66），部分被较低的铝价假设（2015E平均售价从1.08美元/磅下调至1.03美元/磅，2015年通货膨胀假设从2％上调至15％。●我们将俄罗斯铝业的目标价从SOTP上调至6.2港元（从6.1港元），基于5倍2015年EV / EBITDA作为俄罗斯铝业的核心资产和Norilsk Nickel的持有价值。保持中立。价格（15 Feb 24，HK $）5.65TP（上一个TPHK $）6.20美东时间。锅。 ％chg。到TP 1052周范围（港元）6.18 -交易上限（港币/美元bn）85.8/性能1M 3M1200万bbg / RIC486香港/ 0486.HK等级（上一个等级）N（N）已发行股票（百万）15,193每日交易量-600万平均（百万）2.5日交易价-600万平均（百万美元）1.6自由浮动(%)11.0大股东EN + 47％绝对（％）8.9（8.3）111.6相对（％）9.1（11.8）100.2年12 / 13A 12 / 14A 12 / 15E 12 / 16E12 / 17E收入（美元mn）9,760 9,357 9,619 10,19210,964息税折旧摊销前利润（美元）mn）651 1,514 2,423 2,0282,118净利润（美元百万）（3322）293 2,007 1,9392,041每股收益（美元）（0.22）0.02 0.13 0.13 0.13-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用1 11 3-共识每股收益（美元$）不适用不适用0.13 0.12 0.11每股收益增长（％） n.m. 585.0（3.4）5.3市盈率（x）n.m. 37.8 5.5 5.7 5.4股息收益率(%)00000EV / EBITDA（X）21.68.54.34.43.4市净率（x）1.7 5.8 2.8 1.9 1.4净资产收益率（％）（38.4）6.9 68.7 39.6 29.6净债务（现金）/权益(%)154.3460.3163.685.242.1注1：俄罗斯联合铝业公司（原联合俄罗斯铝业有限公司）是一家铝生产商，特别专注于原铝的生产和销售。它分为四个部分：铝，氧化铝，能源，采矿和金属。图1：收益和估值敏感性– RUSAL铝ASP2015年EBITDASOTP估值（港币/股）资料来源：公司数据，瑞士信贷的估算俄铝的收入和估值对货币和通货膨胀高度敏感；我们认为，卢布/美元和通胀每变化10％，可能会导致2015E EBITDA分别变化7％和16％。图2：2014财年业绩摘要–俄罗斯 FY14A FY13A同比FY14E A与E氧化铝-外部美元569,507美元12％590 -4％铝-百万美元7,823 8,159 -4％7,597 3％营业额百万美元9,357 9,760 -4％9,200 2％营业额百万美元（7,223）（8,429）-14％（7,116）2％毛利百万美元2,134 1,331 60％2,084 2％营销，一般及行政管理费用（百万美元）（1,007）（1,133）-11％（975）3％EBITDA百万美元1,514 641 136％1,463 4％财务费用百万美元（1,331）（736）81％（1,014）31％合资及联营企业的利润百万美元920（467）-297％737 25％除税前溢利百万美元531（3,241）-116％566 -6％净利润百万美元293（3,322）-109％400 -27％一次性（税后）百万美元（628）（2,762）-77％（248）153％净利润（经常性）百万美元921（494）-286％648 42％美元/卢布x 38.6 31.9 21％36.5 6％铝-LME美元/磅0.85 0.84 1％0.87 -3％氧化铝FOB美元/吨330326 1％324 2％ASP铝美元/磅1.01 0.97 4％1.00 1％氧化铝美元/吨329335 -2％318 3％Attr产出-铝单位3.6 3.9 -7％3.5 3％Attr产量-氧化铝mnt 7.3 7.3 -1％7.6 -4％单位运营成本-铝美元/磅0.78 0.86 -9％0.82 -5％单元息税折旧摊销前利润美元/磅0.22 0.10 121％0.17 27％A / R天天27 31 -12％不适用不适用A / P天天52 55 -6％不适用不适用交易日天数101 97 4％不适用不适用OCF美元百万1,398408408243％不适用不适用FCF百万美元（1,900）（1,159）64％不适用不适用净债务百万美元8,693 9,667 -10％不适用不适用净负债比率％453％148％207％不适用不适用资料来源：公司数据，瑞士信贷估计。图3：季度结果摘要-RUSAL 4Q13A 1Q14A 2Q14A 3Q14A 4Q14A QoQ同比营业额百万美元2,125 2,123 2,261 2,477 2,496 1％17％销货成本百万美元（1,856）（1,792）（1,864）（1,858）（1,709）-8％-8％EBITDA百万美元101173220470644 37％538％净利润百万美元（2,711）（325）116220282 28％-110％净利润（经常性）百万美元（206）（35）74171711 316％-445％美元/卢布x 32.6 35.0 35.0 36.3 48.0 32％47％铝价-LME美元/磅0.80 0.78 0.82 0.90 0.89 -1％12％铝实现价格美元/磅0.94 0.93 0.96 1.04 1.10 5％17％伦敦金属交易所铝溢价美元/磅0.14 0.15 0.14 0.14 0.20 46％51％氧化铝美元/吨322321321319354 11％10％单位运营成本美元/磅0.85 0.79 0.80 0.79 0.76 -4％-10％单位EBITDA美元/磅0.09 0.14 0.16 0.25 0.34 34％278％Attr输出-Al mn t 0.90 0.88 0.90 0.90 0.92 1％1％Attr输出-氧化铝百万吨1.87 1.81 1.80 1.82 1.82 0％-3％Attr产量-铝土矿mn t 3.1 2.9 3.0 3.3 2.9 -11％-4％销售额-百万吨0.82 0.85 0.89 0.90 0.87 -3％6％销售额-氧化铝百万吨0.42 0.46 0.37 0.49 0.43 -11％4％资料来源：公司数据，瑞士信贷研究本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 美元/磅美元/股美元$mn6x 7x 8x0.900.0731,3534.45.15.71.000.1182,1766.98.48.41.100.1642,99910.211.813.3 1.200.2093,82212.814.716.7 铝（每磅）0.1美元0.0458232.53.03.4美元/ RUB兑换10％CHG0.0111940.600.700.80通胀10％chg0.0244251.311.531.75 亚洲日报-页2 之5-提及的公司（价格截至2015年2月25日）联合公司俄铝有限公司 （0486。香港，港币$ 5。75，中性，目标价HK $ 6。2）重要的全球披露披露附录陈丽娜，史明扬·米罗诺夫，欧文·梁，终审法院和米哈伊尔·普里克隆斯基都对个人分析的公司或证券进行了以下证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了他或她对所有主题的个人观点公司和证券，以及（2）他或她的薪酬的任何部分均与本报告中表达的特定建议或观点没有，直接或间接相关。United Company Rusal Ltd.的3年价格和评级历史 （0486。香港）0486。香港收市价目标价 日期（港元）（港元）评级12年3月19日5。90 8。80度2012年5月14日2012年7月20日4。25 5。802012年8月27日4。34 4。90 N2012年12月6日2012年12月20日2013年4月9日4。10 4。802013年7月8日3。16 4。50 O2014年5月14日2014年7月30日4。07 5。8014年8月27日2014年12月8日5，60 6。10 N*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。 中性（N）：。在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力的中性股吸引力降低，而表现欠佳的投资机会则不足。 截至2012年10月2日，美国S. 以及加拿大和欧洲的评级均基于相对于分析师覆盖范围的股票总回报率，该总回报率包括相关行业内分析师所覆盖的所有公司，其中跑赢大盘的公司最具吸引力，中立的股票则不那么吸引人，而跑赢大盘的代表则最少。有吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；美国2012年10月2日之前S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰的股票，绝对总收益计算中包含12个月的滚动收益率，分别为15％和7。5％的门槛分别替换了优于大市和低于大市股票评级定义中的10-15％。 15％和7。5％的阈值分别替换了“中性”股票评级定义中的+10 -15％和-10-15％。 在2012年12月10日之前，日本的评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的