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研究员声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。本报告原系以英文做成，并翻译为中文。若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问，请参考原始英文版。 股价相对香港恒生指数表现 市值 RMB966,394.9百万元 六个月平均日成交量 RMB1,345.7百万元 流通在外股数(百万股) 9,370.7 自由流通股数比例 90.4% 大股东；持股比率 Naspers, 6.8% 净负债比率 (57.9%) 每股净值 (2015F) RMBN.A. 市净率 (2015F) 8.06倍 简明损益表(RMB百万元) 年初至12月 2013A 2014F 2015F 2016F 营业收入 60,437 78,592 96,335 115,680 营业利润 16,975 27,278 35,676 41,935 税后净利润 * 15,500 24,787 30,081 35,613 每股收益(元) 1.67 2.68 3.25 3.85 每股收益年增率 (%) 20.2 59.9 21.4 18.4 每股股利(元) 0.94 0.27 0.32 0.38 市盈率 (倍) 59.4 37.2 30.6 25.9 股利收益率(%) 0.9 0.3 0.3 0.4 净资产收益率 (%) 30.8 34.9 30.4 26.5 * 归属股东税后净利润 腾讯 (700 HK) 微信力推移动广告 诚挚希望您于今年II票选支持元大，请点此了解详细信息！ 重申对腾讯的买入评级。我们对腾讯通过微信朋友圈获取广告收入持乐观态度。我们将腾讯目标价上调5%至150港元，以反映我们对其增长动能的最新看法。本中心估值系基于权重相同的现金流折现估值和2015年预期市盈率估值，计算而得。我们将2015年预期市盈率倍数上调3%，以反映腾讯在微信商业化方面的最新进展。 商业广告发布最终获证实: 1月21日腾讯微信开发团队在朋友圈时间轴上发布商业推广信息，证实了此前的市场传言。根据本中心渠道调查，第一批商业推广信息将于1月22日正式发布。附有广告的商业推广信息将发布在微信朋友圈的用户时间轴上，标签为“推广”。 我们对腾讯在微信商业化方面取得的进展持乐观态度。我们认为由于用户厌恶“被商业化”，腾讯竭尽全力解决微信商业化的两难问题。我们认为微信的潜在商业化对用户增速下滑的影响微乎其微。凭借逾4.68亿的庞大用户群，我们预计广告收入的商业化将进一步提升公司营收。我们预计，2015/16年微信新的广告收入贡献将使公司营收分别增长1/2%。 主要下行风险: 微信普及度下降、广告商流失。 更新报告 中国：网络软件与服务 2015年1月21日 投资建议： 买入 (维持评级) 目标价隐含涨/跌幅： 20.8% 日期 2015/01/20 收盘价 HK$124.10 十二个月目标价 HK$150.00 前次目标价 HK$143.00 香港恒生指数 23,951.2 信息更新： ► 我们重申对腾讯的买入评级，目标价上调至150港元。 ► 我们将2015年预期市盈率倍数上调3%，以反映微信的商业化进程。 本中心观点： ► 腾讯在微信商业化方面取得进展。 ► 我们预计在微信朋友圈上推出广告将使腾讯2015年营收增长1%。 公司简介：腾讯为中国互联网服务与移动增值服务的主要供货商，并提供微信即时通讯服务。 报告研究员： 王 佳卉 +86 21 6187 3821 nice.wang521@yuanta.com 以下研究人员对本报告有重大贡献： 应豪 +86 21 6187 3824 francisying@yuanta.com 中国：网络软件与服务 2015-01-21 腾讯（700 HK） 第2 页，共 6页 财务数据和估值 我们认为，随着微信朋友圈广告即将贡献收入，腾讯的财务前景有所改善。我们将2015/16年营收预估上调1%/2%，相应地，净利润预估也分别调高4%/5%。 我们重申对腾讯的买入评级，将公司目标价上调5%至150港元，以反映我们对其增长动能的最新看法。本中心估值系基于权重相同的现金流折现估值和2015年预期市盈率估值，计算而得。我们将2015年预期市盈率倍数上调3%，以反映腾讯在微信商业化方面的最新进展。 主要下行风险: 微信朋友圈受欢迎程度下降、微信用户数下滑以及广告商可能流失。 图1：预估值及估值调整 人民币百万 调整前 调整后 差异 2015F 2016F 2015F 2016F 2015F 2016F 总营收 95,080 112,985 96,335 115,680 1% 2% 毛利润 60,680 71,346 61,330 72,741 1% 2% 净利润 28,826 33,886 30,081 35,613 4% 5% 毛利率 64% 63% 64% 63% +0 个百分点 +0 个百分点 净利率 30% 30% 31% 31% +1 个百分点 +1 个百分点 市盈率估值（倍） 36 37 3% 现金流折现估值（港元） 144.0 146.9 2% 目标价（港元） 143.0 150.0 5% 资料来源：公司资料，元大 中国：网络软件与服务 2015-01-21 腾讯（700 HK） 第3 页，共 6页 图2：微信朋友圈商业广告试点发布截图 资料来源：鞭牛士，元大 于台湾上市股票之相关权证。若不适用，此表格可移除 中国：网络软件与服务 2015-01-21 腾讯（700 HK） 第 4 页，共 6页 资产负债表 年初至12月 (RMB 百万元) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 现金与短期投资 29,709 43,982 55,073 78,192 122,782 存货 568 1,384 1,935 2,592 3,366 应收帐款及票据 2,354 2,955 3,456 4,063 5,275 其他流动资产 3,878 5,365 7,484 10,035 13,031 流动资产 36,509 53,686 67,947 94,881 144,454 长期投资 12,978 24,694 30,817 37,830 37,691 固定资产 8,753 11,605 14,255 17,645 20,184 什项资产 17,016 17,250 17,296 22,556 29,866 其他资产 38,747 53,549 62,368 78,031 87,742 资产总额 75,256 107,235 130,316 172,912 232,196 应付帐款及票据 4,212 6,680 5,503 7,931 10,795 短期借款 1,077 2,589 2,589 2,589 2,589 什项负债 15,376 23,998 26,070 34,055 44,808 流动负债 20,665 33,267 34,162 44,574 58,192 长期借款 7,517 9,141 9,141 9,141 9,141 其他负债及准备 4,926 6,364 3,581 4,420 10,565 长期负债 12,443 15,505 12,722 13,561 19,706 负债总额 33,108 48,772 46,884 58,135 77,898 股本 0 0 0 0 0 资本公积 3,028 5,721 7,569 11,452 18,532 保留盈余 38,269 52,224 75,339 102,796 135,230 换算调整数 0 0 0 0 0 股东权益 41,298 57,945 82,909 114,249 153,762 资料来源：公司资料、元大 现金流量表 年初至12月 (RMB 百万元) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 本期净利润 12,732 15,500 24,787 30,081 35,613 折旧及摊提 2,620 3,606 3,928 3,307 4,039 本期营运资金变动 3,837 8,186 (2,276) 6,597 8,635 其他营业资产 及负债变动 241 (2,918) (788) 1,309 8,088 营运活动之现金流量 19,429 24,374 25,650 41,294 56,376 资本支出 (3,970) (4,881) (6,719) (8,187) (8,412) 本期长期投资变动 (4,225) (8,107) (6,166) (7,136) 0 其他资产变动 (8,076) (6,146) (37) (268) (241) 投资活动之现金流量 (16,270) (19,134) (12,922) (15,591) (8,654) 股本变动 97 (1,295) 0 0 0 本期负债变动 (1,100) 4,699 0 0 0 其他调整数 (1,383) (1,696) (1,638) (2,583) (3,132) 融资活动之现金流量 (2,386) 1,708 (1,638) (2,583) (3,132) 本期产生现金流量 773 6,948 11,091 23,119 44,590 自由现金流量 3,159 5,240 17,084 28,721 49,565 资料来源：公司资料、元大 损益表 年初至12月 (RMB 百万元) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 营业收入 43,894 60,437 78,592 96,335 115,680 销货成本 (18,207) (27,778) (29,821) (35,005) (42,939) 营业毛利 25,686 32,659 48,771 61,330 72,741 营业费用 (10,759) (15,684) (21,493) (25,654) (30,807) 营业利润 14,928 16,975 27,278 35,676 41,935 利息收入 836 1,314 1,708 2,148 2,611 利息费用 (348) (84) (1,135) (1,130) (1,123) 利息收入净额 488 1,230 573 1,017 1,488 投资利益(损失)净额 407 509 0 0 0 其他业外收入(支出)净额 (772) 565 2,321 (111) (147) 非常项目净额 0 0 0 0 0 税前净利润 15,051 19,279 30,172 36,582 43,276 所得税费用 (2,266) (3,718) (5,287) (6,383) (7,522) 税后净利润 12,732 15,500 24,787 30,081 35,613 税前息前折旧摊销前净利 17,547 20,581 31,206 38,983 45,974 每股收益 (RMB) 1.39 1.67 2.68 3.25 3.85 每股收益 – 调整员工分红 (RMB) 1.39 1.67 2.68 3.25 3.85 资料来源：公司资料、元大 主要财务报表分析 年初至12月 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 年成长率 (%) 营业收入 54.0