分布式光伏在手项目超预期 电站运营带动业绩高增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 [table_main] 公司点评 新能源 林洋电子(601222.SH)/25.12元 分布式光伏在手项目超预期 电站运营带动业绩高增长 事 项 公司13日晚公告，近日与连云港灌南县人民政府签署战略合作框架协议，拟在灌南县经济开发区企业的有效屋顶投资约100MW分布式光伏发电和农光互补（高效农业）项目，协议签订1年内，公司在灌南县所辖经济开发区内企业的有效屋顶享有独家开发权。 主要观点 1. 项目获取速度加快，在手项目及协议近1GW。 公司2014年初预期3年内分布式光伏运营装机500-800MW，根据公司已公布的分布式光伏运营项目以及框架协议已达到1GW左右，远超市场预期。从公司近期签订项目的分布来看，从山东、安徽再到江苏，跨区域拓展能力已得到证明。考虑到2015年上半年配额制有望出台，根据我们测算，东部地区面临较大的非水可再生能源缺口，从能源属性、发展成本等各方面综合来看，东部地区更适合发展分布式光伏，配额制带来的硬性约束将会进一步加强地方政府发展分布式光伏的动力，公司项目拓展有望持续超预期。 2. 资金需求得到保障，时间约束促使项目建设速度加快。 目前分布式光伏行业融资得到政策性放开，随着市场基准利率下行，分布式光伏项目收益率的吸引力明显加大，融资渠道将加速多元化，资金成本有望进一步降低。公司非公开发行方案有望在2015年年中完成，所得18亿资金在考虑70%贷款的情况下，能够支撑700-800MW的电站规模，考虑到公司与地方政府签订的框架协议有时间约束，在分布式屋顶资源日趋紧缺的情况下，我们认为公司为确保项目不被取消，将加快建设速度，未来三年装机有望超过1GW。 3. 14年电表中标情况好，确保15年电表业务20%以上增长。 公司14年国网累计中标同比增长36.09%，部分订单结转到15年将确保公司传统业务20%以上增长。考虑到智能电表更新周期为4-5年，预计2015年以后将进入到智能电表的更新期，未来2-3年内国内电表市场仍将保持稳定增长状态，公司电表业务将提供优质的现金流，以提供光伏电站运营所需的资金。 投资建议 我们预计公司14、15、16年摊薄后EPS为1.14元、1.57元、1.95元，对应PE为22.07、15.99、12.86倍。考虑到15年上半年配额制有望出台，利好分布式光伏行业发展，而且公司对应15年估值仅16倍，安全边际较高，后期随着电站运营规模持续扩大，公司业绩将有望持续高增长，给予“推荐”评级 风险提示 光伏电站装机低于预期。 [table_reportdate] 2015年01月14日 公司点评 证券研究报告 证券分析师： 张文博 执业编号： S0360512020001 Tel： 010-66500826 Email： zhangwenbo@hczq.com 证券分析师： 苏晨 执业编号： S0360114040007 Tel： 010-66500828 Email： suchen@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级： 推荐 评级变动： 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 35518 流通A股/B股(万股) 11975/0 资产负债率(%) 21.4 每股净资产(元) 8.45 市盈率(倍) 20.59 市净率(倍) 2.17 12个月内最高/最低价 28.6/16.68 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12个月) 2014-01-14～2015-01-14-13%7%27%47%67%87%14-114-414-714-10沪深300林洋电子 资料来源：港澳资讯 相关研究报告 《分布式光伏项目再超预期三年内装机有望超过1GW》 2014-12-22 《电表中标超预期，确保明年稳增长》 2014-11-27 《业绩符合市场预期光伏电站加速开工》 2014-10-28 《电站运营切入集中式装机量增长远超预期》 2014-10-14 《电表单价创新高，传统业务稳增长》 2014-09-19 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 / 2 附录：财务预测表 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E 流动资产 2738 3697 2719 1544 营业收入 1991 2678 3172 3771 现金 1383 2419 1376 200 营业成本 1254 1840 2121 2449 应收账款 709 700 700 700 营业税金及附加 13 19 22 26 其它应收款 15 16 15 15 营业费用 119 120 111 111 预付账款 8 12 9 10 管理费用 198 209 200 202 存货 404 400 420 430 财务费用 -28 -56 -38 48 其他 219 151 198 189 资产减值损失 14 14 14 14 非流动资产 524 1863 3847 6760 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 56 53 54 54 投资净收益 13 15 16 18 固定资产 351 1716 3688 6589 营业利润 435 547 757 938 无形资产 44 52 53 56 营业外收入 6 31 40 53 其他 73 42 52 61 营业外支出 2 2 2 2 资产总计 3261 5560 6566 8304 利润总额 439 576 795 989 流动负债 632 766 768 805 所得税 68 86 119 148 短期借款 0 0 0 83 净利润 372 490 676 841 应付账款 329 421 413 388 少数股东损益 0 0 0 0 其他 303 345 355 334 归属母公司净利润 372 490 676 841 非流动负债 17 53 544 1603 EBITDA 436 607 964 1427 长期借款 0 43 533 1590 EPS摊薄（元） 0.86 1.14 1.57 1.95 其他 17 10 11 12 负债合计 649 819 1311 2408 主要财务比率 少数股东权益 4 4 4 4 2013 2014E 2015E 2016E 股本 355 430 430 430 成长能力 资本公积金 1390 3025 3025 3025 营业收入 4.1% 34.5% 18.4% 18.9% 留存收益 864 1283 1797 2439 营业利润 32.9% 25.8% 38.3% 23.9% 归属母公司股东权益 2608 4737 5251 5893 归属母公司净利润 22.8% 31.8% 38.0% 24.4% 负债和股东权益 3261 5560 6566 8304 获利能力 毛利率 37.0% 31.3% 33.1% 35.0% 现金流量表 净利率 18.7% 18.3% 21.3% 22.3% 单位：百万元 2013 2014E 2015E 2016E ROE 14.9% 13.3% 13.5% 15.1% 经营活动现金流 245 730 758 1208 ROIC 12.8% 9.2% 11.1% 11.6% 净利润 372 490 676 841 偿债能力 折旧摊销 38 86 207 389 资产负债率 19.9% 14.7% 20.0% 29.0% 财务费用 -28 -56 -38 48 净负债比率 0.00% 5.25% 40.64% 69.49% 投资损失 -13 -15 -16 -18 流动比率 4.33 4.82 3.54 1.92 营运资金变动 -170 215 -66 -51 速动比率 3.69 4.30 2.99 1.38 其它 48 11 -4 -1 营运能力 投资活动现金流 -46 -1433 -2167 -3277 总资产周转率 0.61 0.61 0.52 0.51 资本支出 -81 -1448 -2176 -3288 应收帐款周转率 2.79 3.80 4.53 5.39 长期投资 -20 2 -1 -0 应付帐款周转率 3.07 4.90 5.08 6.12 其他 55 13 10 11 每股指标(元) 筹资活动现金流 -125 1738 366 893 每股收益 0.86 1.14 1.57 1.95 短期借款 0 0 0 83 每股经营现金 0.69 1.70 1.76 2.81 长期借款 0 43 490 1057 每股净资产 7.34 11.01 12.21 13.70 普通股增加 -0 75 0 0 估值比率 资本公积增加 7 1635 0 0 P/E 24.02 22.07 15.99 12.86 其他 -131 -15 -124 -247 P/B 3.42 2.28 2.06 1.83 现金净增加额 75 1035 -1043 -1176 EV/EBITDA -1.43 13.92 10.35 8.62 资料来源：公司报表、华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 / 3 电力设备与新能源组分析师介绍 张文博 电力设备与新能源行业 高级分析师 工商管理硕士研究生，自动化专业学士，中国石油天然气管道局四年任职经历。2010年加入华创证券，负责电力设备与新能源行业研究。主要研究方向涉及电力设备、新能源、工业自动化、节能等领域。 《新财富》最佳分析师2011年第二名、2012、2013年第一名成员。 苏晨 新能源行业 分析师 金融工程研究生，电气工程及其自动化专业学士，基金研究员一年从业经验。2014年加入华创证券，负责新能源行业研究。主要研究方向涉及光伏、风电、核电、工业自动化等领域。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京 王韦华 机构销售副总监 010-66280827 wangweihua@hczq.com 翁 波 机构销售经理 010-66500810 wengbo@hczq.com 张春会 机构销售经理 010-66500838 zhangchunhui@hczq.