拟受让上海确诚地产，推动豫园商圈扩张、升级

公司事项点评 2015年1月13日 请务必阅读正文后免责条款 拟受让上海确诚地产，推动豫园商圈扩张、升级 事项：豫园商城 1 月 12 日晚发布公告，拟以 2.03 亿元受让上海复地地产旗下上海确诚地产公司 100%股权，进而获得与公司自有土地项目“豫泰基地”紧邻的“侯家路 38-II”地块，合并开发上海豫泰确诚商业广场项目，作为豫园旅游商圈的延伸和升级。项目总投资 67 亿元，预计于 2019 年建成使用。 平安观点:  整合复地旗下物业资源，建立豫泰确诚商业综合体：豫园商城、上海复地均为上海复星集团下属企业，本次收购事项构成关联交易，这也是继招金矿业、沈阳豫珑城、复星豫园商旅文产业基金之后，大股东向公司注入或双方合作的又一项目，将公司已有商业业态、物业资源与大股东旗下土地资源强强联合，实现豫园商圈的延伸和升级。公司受让获得的“侯家路 38-II”地块占地面积 11125 平方米（可建面积约 4 万平米），接壤公司待开发项目“豫泰基地”（约 3 万平米），紧邻城隍庙与外滩，是黄浦区老城厢地区旧城更新的重点项目。项目总投资 67 亿元，由于涉及拆迁、建设和招商等诸多事项，预计于 2019 年建成使用。  挖掘隐蔽资产价值，实现豫园商圈外延扩张、升级：公司所处的豫园商圈是上海集合商业、旅游、人文历史为一体的重要旅游商业区，客流量稳定，旗下餐饮、食品、百货、医药、工艺品等业务板块收入和利润贡献稳定，持有数十个历史优秀、享誉国内外著名品牌，但内圈商业升级缓慢、外延扩张困难限制了品牌价值和业务规模提升。公司持有豫园商圈 10 万平米商业物业及隐蔽的待开发物业资产（豫泰基地）价值也一直未被市场充分反映。我们认为上海豫泰确诚商业广场项目的投建，将伴随原豫园商圈的业态调整升级，有利于大幅提升豫园商圈的经营规模、促进原有商圈的内生增长和经营能力提升，提升豫园商业旅游区的集客能力，更好地将商业资产、旅游客流转化为经济效益。  看好项目长远回报，后续大股东资源整合值得期待。因涉及拆迁、建设和招商等诸多事项，本项目开发时间长（5 年左右）、投资金额大，将给项目公司带来较大的经营压力，拉长培育期。但我们看好该项目的长远回报：1）相比公司沈阳项目，上海核心区域商业地产供给相对稀缺，区域消费能力也足够支撑；2）作为豫园商圈的延伸，具有成熟的旅游概念，与传统商业项目存在较大差异，培育风险较低；3）豫园商圈在上海旅游业地位举足轻重，迪斯尼的开业将促进旅游客流再上新的台阶，提升商圈价值。商业地产是黄金珠宝主业以外公司未来最重要的增长点，大股东复星集团也将在资本、品牌、人才、项目资源等方面为公司发展提供支持，未来进一步的资源整合、合作值得期待。  预测 14-16 年 EPS=0.64、 0.74 元、0.82 元，维持“推荐”评级。老庙、亚一珠宝整合为豫园黄金珠宝集团后，在产品、品牌提升，区域架构调整和精细化管理方面持续改善，珠宝业务盈利能力有望稳步提升。虽然沈阳豫珑城、上海拟投项目短期将给公司带来较大资本开支和培育期压力，但有利于豫园商圈模式的复制、扩张，为公司带来长远利润增长点。大股东复星及黄浦区国资委的频繁增持，也体现了对公司前景的看好。维持公司14-16年EPS=0.64、 0.74元、0.82元的预测，对应PE=17.7X、15.5X、13.9X，维持“推荐”评级。  风险提示：1、新商业项目建设进度拉长，总投资额高于预期；2、豫园商圈客流出现大幅下滑；3、黄金价格下行对需求的短、长期冲击。 豫园商城 (600655) 证券研究报告 平安商贸零售 推荐 (维持) 证券分析师 徐 问 投资咨询资格编号 S1060513050003 0755-22622625 xuwen007@pingan.com.cn 研究助理 王晴 一般从业资格编号 S1060114080032 0755-22628888-101020 wangqing944@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 请务必阅读正文后免责条款 2/3 豫园商城﹒公司事项点评 资产负债表 单位:百万元利润表 单位:百万元会计年度 2013A 2014E 2015E 2016E会计年度 2013A2014EE 2015E2016E流动资产 6018 10083 11393 12094 营业收入 22523 21101 23990 25909 现金 2007 3225 3344 5415 营业成本 20641 18897 21501 23188 应收账款 195 211 480 259 营业税金及227 190 216 259 其他应收款 105 211 240 259 营业费用 579 522 591 648 预付账款 345 378 645 464 管理费用 507 463 524 570 存货 3312 4535 5160 4174 财务费用 207 195 190 105 其他 53 1523 1523 1523 资产减值损12 0 0 0 非流动资产 5136 5106 5129 5051 公允价值变-32 0 0 0 长期投资 3553 3502 3502 3502 投资净收益855 245 276 308 固定资产 922 973 953 883 营业利润 1237 1079 1244 1446 无形资产 70 65 63 63 营业外收入32 35 35 0 其他非流动资产 591 567 611 603 营业外支出0 0 1 2 资产总计 11154 15190 16521 17145 利润总额 1269 1114 1280 1448 流动负债 2643 4551 4776 5170 所得税 241 150 173 217 短期借款 72 0 0 0 净利润 1028 964 1108 1231 应付账款 304 378 430 464 少数股东损48 39 44 49 其他流动负债 2267 4173 4346 4706 母公司净利981 925 1062 1180 非流动负债 2156 2562 2562 1562 EBITDA 1205 1079 1244 1446 长期借款 281 175 175 175 EPS（元）0.68 0.64 0.74 0.82 其他非流动负债 1 1 2 3 负债合计 4800 7113 7337 6732 主要财务比 少数股东权益 526 582 626 675 会计年度 2013A2014E 2015E2016E 股本 1437 1437 1437 1437 成长能力 资本公积 553 607 607 607 营业收入(%) 22.2-6.3 13.78.0 留存收益 3837 5451 6513 7693 营业利润(%) 22.8-12.8 15.316.2归属母公司股东权益 6354 8077 9184 10413 归属于母公司净利润(%)13.2-5.7 14.811.1负债和股东权益 11154 15190 16521 17145 获利能力 毛利率(%) 8.210.4 10.410.5现金流量表 单位:百万元净利率(%) 4.84.4 4.44.6会计年度 2013A 2014E 2015E 2016EROE(%) 16.612.3 12.412.1经营活动现金流 1658 829 -89 2594 净利润 968 925 1062 1180 偿债能力 折旧摊销 91 97 105 70 资产负债率(%) 43.046.8 44.439.3 财务费用 216 195 190 105 净负债比率(%) -25.8-37.6 -34.4-50.2 投资损失 -800 -245 -276 -308 流动比率 2.28 2.22 2.39 2.34 营运资金变动 1190 -163 -1200 1505 速动比率 1.02 1.22 1.30 1.53 其他经营现金流 -6 19 29 41 营运能力 投资活动现金流 136 331 384 574 总资产周转率 1.7 1.5 1.5 1.5 资本支出 -490 -135 -135 0 应收账款周转率 96.7 106.4 69.5 70.1 长期投资 0 8 8 8 应付账款周转率 59.8 48.9 59.4 58.0 其他投资现金流 626 459 511 566 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1299 291 -175 -1097 每股收益 0.67 0.64 0.74 0.82 短期借款 72 0 0 0 每股经营现金流 1.2 0.6 -0.1 1.8 长期借款 0 0 1 2 每股净资产 4.4 5.6 6.4 7.2 普通股增加 0 0 0 0估值比率 资本公积增加 -129 0 0 0 P/E 16.7 17.7 15.5 13.9 其他筹资现金流 -1242 291 -176 -1099 P/B 2.3 2.0 1.8 1.6 现金净增加额 496 1451 119 2071 EV/EBITDA 33.3 18.4 17.1 14.0 平安证券综合研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推 荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间） 中 性（预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间） 回 避（预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上） 中 性（预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间） 弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）